Los inversores en renta fija han vivido unas semanas estresantes. Desde principios de septiembre, las yields de la deuda pública han subido con fuerza, lo que ha provocado una ampliación de los diferenciales y un empeoramiento generalizado de las rentabilidades.

La subida se produjo porque los activos financieros descontaron las previsiones más optimistas que había anunciado la Reserva Federal en sus últimas reuniones de política monetaria, pero también porque la oferta prevista aumentó debido a los mayores déficits presupuestarios. Además, la devastadora situación en Oriente Próximo también provocó un repunte como consecuencia de la publicación de un IPC ligeramente superior al esperado en Estados Unidos.

En resumen, la mayoría de las clases de activos se han contaminado de una gran volatilidad de los tipos subyacentes, lo que ha provocado más tensión sobre los hombros, ya de por sí cargados, de los inversores en renta fija.

En esta coyuntura, y con las yields en el nivel actual, creemos que la mejor manera de reducir los niveles de tensión es, de hecho, realizando una prueba de estrés de las carteras de renta fija. Hay un número infinito de posibles iteraciones e hipótesis, con distintos niveles de sofisticación, pero creemos que el quid de la cuestión se puede alcanzar cambiando sólo unos pocos parámetros en una cartera de renta fija muy simple.

Supongamos que tenemos una cartera compuesta por un 25% en bonos del Tesoro de EE.UU. a 10 años, un 25% en bonos corporativos $BBB y un 50% en $high yield. Hemos elegido deliberadamente índices en la misma divisa para evitar las complicaciones y los supuestos adicionales que introduce la cobertura de divisas. Los principales parámetros de esta cartera hipotética figuran en el cuadro siguiente.

Veamos ahora cuál podría ser la rentabilidad a un año de esta cartera en dos escenarios. En primer lugar, el supuesto es un aterrizaje suave. En este escenario, si se permite la inflación, es razonable esperar que la Reserva Federal y otros bancos centrales empiecen a recortar los tipos de forma lenta pero segura. Lo harán desde niveles que, según sus propias palabras, son restrictivos en el contexto de un crecimiento moderado pero positivo. Si el caso fuera ese, es probable que los tipos experimenten un leve repunte. Suponemos que los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense suben 50 puntos básicos en este escenario. En cuanto al crédito, dado que los diferenciales no están en mínimos históricos y que un aterrizaje suave traería consigo tasas de impago moderadas, suponemos que los diferenciales de alto rendimiento se estrecharían en 100 puntos básicos, mientras que los diferenciales BBB lo harían en 30 puntos básicos.

El retorno total a un año de esta cartera sería por tanto del 12,2%, incluyendo el 7,2% de carry y el 5% de plusvalías. La yield al final del periodo habría disminuido del 7,24% al 6,175%.

En segundo lugar, analicemos el caso de un aterrizaje forzoso. En este supuesto alternativo, suponemos que los bonos del Tesoro estadounidense subirán 200 puntos básicos, ya que la Reserva Federal y otros bancos centrales recortarán los tipos con relativa rapidez y se producirá una huida hacia la calidad al aumentar las expectativas de impago. Los resultados del crédito son inferiores, con una ampliación de los diferenciales de alto rendimiento de 500 puntos básicos, mientras que los diferenciales de grado de inversión caen 150 puntos básicos. El rendimiento total a un año de la cartera en estas hipótesis sería del 6,7%, compuesto por un 7,2% de carry y un 0,5% de pérdidas de capital a precios de mercado. En este escenario, la yield se situaría en el 8,125% al final del periodo.

Nuestra conclusión tras analizar estas cifras y probar otros escenarios, modificando algunos de los parámetros mencionados anteriormente, es que los inversores pueden construir una cartera de renta fija diversificada y equilibrada que proporcione ingresos y proteja de las caídas en escenarios muy diferentes.

Resulta tentador analizar los últimos trimestres de la renta fija y concluir que la situación es demasiado inestable para invertir en ella, dados los atractivos rendimientos disponibles en efectivo o en bonos del Tesoro. Pero un análisis más profundo muestra que, bajo supuestos razonables, una cartera diversificada de activos de renta fija podría superar al efectivo tanto en un entorno de aterrizaje forzoso como de aterrizaje suave. El escenario ideal para que esto no suceda es que la inflación vuelva a dispararse, obligando a los bancos centrales a seguir subiendo los tipos, mientras que la economía no se desmorona y, por tanto, la parte larga de la curva de los bonos del Tesoro no repunta, sino que se vende.

En otras palabras, estaríamos ante una economía que puede soportar tipos de política monetaria en la zona del 6% y seguir creciendo relativamente cerca de su tasa de crecimiento potencial. En nuestra opinión, esto parece poco probable.

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