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Equam mantiene un enfoque marcadamente value y con especial foco en compañías de pequeña y mediana capitalización europeas. En un mercado dominado en los últimos años por las grandes tecnológicas estadounidenses, ¿qué ventajas competitivas ven actualmente en el universo small cap europeo?
Es verdad que Estados Unidos y las grandes tecnológicas han tenido una evolución buenísima, pero nosotros pensamos que ahora mismo hay que estar un poco en el otro lado del barco. Las compañías europeas no han tenido una evolución tan buena y muchas de ellas están cotizando a valoraciones extremadamente bajas.
Pienso que estamos en un momento en el que las cosas pueden cambiar. Los flujos que han estado saliendo de Europa y dirigiéndose a Estados Unidos, entre otros mercados, pueden volver. En esa situación, sería una muy buena oportunidad de inversión para aprovechar la recuperación de Europa.
A la hora de analizar una compañía para la cartera, ¿cuáles son los tres filtros indispensables que debe pasar una empresa?
Nosotros tenemos un fondo value que gestionamos desde hace 12 años y, durante todo este tiempo, hemos aplicado una metodología que se basa en tres criterios.
El primero, y más importante para nosotros, es que las compañías tengan predictibilidad y estabilidad en la generación de caja, ya sea porque cuentan con contratos a largo plazo o porque operan en un oligopolio con poca competencia. En estos casos, la estructura del mercado es estable y, por tanto, los ingresos son predecibles. Ese es nuestro primer criterio.
En segundo lugar, queremos compañías que tengan un endeudamiento razonable. Estamos pensando en un límite de 3,5 veces EBITDA, porque nuestra experiencia es que, cuando uno asume demasiada deuda, asume también un riesgo que puede ser muy peligroso en el mercado cotizado. Además, ahora, con la subida de los tipos de interés, es mucho mejor estar en negocios poco apalancados.
Finalmente, como somos un fondo value, lo que queremos son compañías que coticen con un descuento respecto a su valor real.
Estos son los tres filtros que hemos aplicado de forma consistente durante estos 12 años y creo que son la causa de que hayamos obtenido unos buenos resultados, mejores que los del mercado.
En la cartera figuran nombres de sectores variados como Restore PLC, RHI Magnesita, Kinepolis o Edenred. ¿Podría detallar la tesis de inversión detrás de su principal posición actual y qué catalizador esperan que aflore su valor?
La primera posición que tenemos ahora mismo es Restore PLC. La verdad es que nuestras principales posiciones tienen un peso en el entorno del 5% y pueden cambiar un poquito de orden, pero Restore es una compañía inglesa que capitaliza unos 400 millones de libras y cumple nuestros tres requisitos de inversión de forma perfecta.
Para empezar, es un negocio muy estable y muy predecible, porque Restore se dedica al almacenamiento de documentación en cajas de papel. Tiene 56 almacenes en el Reino Unido donde guarda cajas con documentación de notarías, hospitales, exámenes de universidades y otro tipo de documentos que necesariamente hay que conservar.
Una vez que esas cajas entran en los almacenes, permanecen allí una media de más de 12 o 13 años, pagando una cuota mensual durante todo ese tiempo. Por tanto, la empresa tiene una gran visibilidad sobre cuáles van a ser sus ingresos en los próximos años.
Sobre esa actividad ha ido construyendo una diversificación muy saludable mediante operaciones de M&A, es decir, fusiones y adquisiciones. También se dedica a escanear esa documentación para conservarla en formato digital y ofrece servicios relacionados con ese proceso. Además, se encarga de la destrucción de los documentos una vez que se han escaneado o cuando ya no es necesario conservarlos. Por todos esos servicios cobra.
Al mismo tiempo, está realizando pequeñas adquisiciones a precios muy atractivos para añadir valor al negocio, y eso le proporciona un crecimiento muy bueno. El año pasado creció más de un 25% en ingresos.
Lo que nos gusta es que, a pesar de haber realizado esta serie de adquisiciones, su endeudamiento sigue siendo muy razonable, de 1,6 veces EBITDA, y está cotizando con una rentabilidad por flujo de caja libre (free cash flow yield) del 11%, que es una valoración muy atractiva en nuestra opinión.
Por tanto, cumple todos nuestros requisitos. No hay un catalizador específico. Simplemente, esperamos una creación de valor continua a través de las adquisiciones y de la estabilidad de los ingresos, porque sabes que vas a mantener esas cajas durante 10 o 12 años.
¿Ha habido alguna entrada o salida destacada de compañías en los últimos meses? ¿Qué motivos ha habido detrás?
Una de las últimas compañías que hemos incluido en cartera ha sido Verisure, la empresa de alarmas que antes se llamaba Securitas Direct.
Es una compañía que pertenecía a fondos de private equity, que la hicieron crecer bastante durante unos años y la sacaron a Bolsa hace aproximadamente un año, a un precio que nos parecía muy alto. Desde entonces, la compañía ha caído bastante y eso nos ha ofrecido la posibilidad de entrar a una valoración muy razonable y muy atractiva.
También en este caso cumple los requisitos que exigimos a cualquier inversión. El negocio de gestión de alarmas, que es a lo que se dedica Verisure, es muy predecible y muy estable, porque cuando la gente contrata una alarma para su casa también permanece como cliente una media de 12 o 13 años.
Hay una tasa de bajas en el entorno del 7% anual, de personas que se dan de baja porque cambian de casa o por cualquier otra razón, pero los ingresos son muy estables. Eso nos permite prever que en los próximos años vamos a tener ingresos recurrentes.
Además, la compañía está creciendo a un ritmo superior al 10%, porque la penetración de las alarmas en Latinoamérica y en Europa es bastante más baja que en Estados Unidos, y se está recuperando esa diferencia. Verisure está captando prácticamente todo ese crecimiento.
Por tanto, tenemos una compañía muy estable, con ingresos predecibles, pero que además crece a buen ritmo. Después de su salida a Bolsa, como decía, ha caído bastante y ahora cotiza, según nuestros cálculos, con una rentabilidad por flujo de caja libre del 8,5%, que también nos parece muy atractiva.
Aunque el fondo tiene un mandato global, suele tener un sesgo europeo significativo. ¿Tienen margen o intención de incrementar exposición a mercados como EE. UU. u otros mercados?
Tenemos alguna inversión en Estados Unidos, aunque, como bien dices, no es muy grande.
Si encontramos algo que creemos que está a una valoración suficientemente atractiva en Estados Unidos, invertimos. Pero, como estamos encontrando tantas compañías en Europa que nos gustan, no estamos mirando tanto allí y, por tanto, es más difícil que empecemos a invertir más en ese mercado.
No lo descartamos. Si en algún momento las valoraciones de Estados Unidos se ajustan y Europa sube, como esperamos que pase, a lo mejor encontramos más oportunidades en Estados Unidos.
De momento, estamos principalmente centrados en Europa.
Si tuviera que explicarle a un inversor que está considerando entrar hoy en el fondo por qué este es un buen punto de entrada para el horizonte de los próximos 3 a 5 años, ¿cuál sería el argumento principal?
Creo que la principal razón para entrar en nuestro fondo es que el inversor compra una cartera de negocios muy buenos, muy resistentes, como hemos explicado, con una predictibilidad de ingresos enorme y a una valoración muy atractiva.
Creo que, además, en conjunto, tienen relativamente poco riesgo empresarial y que podemos aprovechar la recuperación de Europa, que ahora mismo nadie espera porque hemos visto los problemas que hay en Francia y Alemania tampoco está bien.
Pero creo que también hay cuestiones positivas. El sector privado en Europa está muy desapalancado. La gente, después de la crisis financiera, ha ido devolviendo las hipotecas y reduciendo su deuda. Los bancos están muy saneados y hay una necesidad de construir vivienda, por ejemplo.
Por tanto, es muy posible que en los próximos tres o cinco años veamos una recuperación de la construcción y de la industria. En ese escenario, nuestra cartera se beneficiaría por partida doble: por un lado, porque está muy barata y está formada por buenos negocios; y, por otro, por un posible ciclo de recuperación del crédito, de la construcción y de la actividad industrial.
Todo esto sería muy beneficioso para nuestros inversores y para nosotros.
