Según Elif Aktug, gestora de Pictet Agora, un fondo long/short neutral respecto al mercado de renta variable europeo de gran capitalización, se está creando un terreno fértil para los modelos de reestructuración empresarial y fusiones y adquisiciones, que su estrategia busca explotar. Se trata de identificar catalizadores de los precios de las acciones, anticipándose a decisiones empresariales estratégicas.
La cartera se compone de aproximadamente 35 estrategias principales (cada una con posiciones largas y cortas). Por construcción es neutral respecto al mercado y el objetivo es extraer alfa de los catalizadores y cubrir los riesgos restantes.
Este fondo es especialmente atractivo en el entorno actual. Las razones son básicamente dos. En primer lugar las acciones europeas han tenido una buena racha desde inicios de 2012, con una rentabilidad acumulada cercana al 80%. Pero los factores de impulso están cambiando de aumento de múltiplos a crecimiento de beneficios, así que puede ser oportuno reducir la direccionalidad. Además hay que tener en cuenta que en el mercado de acciones europeas vuelven a cotizar los fundamentales tras años de crisis y dominio del entorno macroeconómico. De hecho la política monetaria del BCE proporciona un entorno relativamente estable y muchas empresas europeas se benefician de la debilidad del Euro. Este entorno, donde los participantes del mercado se centran en los fundamentos empresariales, es muy fértil para el enfoque de selección de valores bottom-up, así como para estrategias como las que el equipo de Agora identifica, con poca o ninguna direccionalidad a los mercados.
Entorno favorable para fusiones y adquisiciones
La segunda razón es que hay una gran oportunidad en el espacio de eventos corporativos. La disponibilidad y bajo coste de la financiación, fortaleza de los balances de las empresas, estabilización de la situación económica y entorno fiscal en EEUU, favorecen la búsqueda de fuentes de crecimiento no orgánicas. De hecho la actividad de fusiones y adquisiciones de empresas europeas ha aumentado sustancialmente y aún sigue por detrás de EEUU y de los niveles previos a la crisis. Hay que tener en cuenta que las perspectivas de beneficios son ahora mucho más claras y en operaciones de adquisición la diferencia entre precio de venta y oferta se ha reducido, aumentando las posibilidades de llevarse a término. Así que un componente elevado de catalizadores en el fondo, con peso del 70%, está formado por eventos corporativos, que incluyen reestructuraciones y fusiones y adquisiciones, cambios en el management, venta de activos, saneamiento de balances, ampliación de capital, re-apalancamiento o recompra de acciones. En concreto el equipo invierte en industrias con probabilidades de consolidación mucho antes que los fondos tradicionales “merger arbitrage”, que sólo operan una vez anunciado el evento. Pictet Agora intenta realizar beneficios antes de que se haya anunciado, hasta el punto de que el momento de entrada y salida resultan clave.
Es el caso de la británica Imperial Tobacco Group PLC, en cartera durante años, cuyo peso ha ido variando de 2 a 5% del valor liquidativo. Ha cotizado con descuento del 20 al 25% respecto a sus pares. Históricamente había razones para ello, dada su mayor exposición europea y correspondiente regulación, frente a competidores como British American Tobbaco, con más exposición a emergentes. Actualmente Imperial está en conversaciones para comprar marcas de cigarrillos y activos de Reynolds American Inc, que a su vez se propone adquirir su rival Lorillard Inc. De manera que Imperial puede aumentar de manera significativa su presencia en EEUU. Además Imperial puede ser objeto de compra por Japan Tobbaco –con balance muy fuerte y gran cantidad de caja, presionada por su accionista Children´s Investment Fund-. Otro posible comprador es British American Tobbaco, que puede compensar la desaceleración de sus ventas en emergentes y generar sinergias de costes. Los riesgos incluyen un mayor descuento respecto a sus pares, pero el potencial de caída es más limitado. En cualquier caso Imperial Tobacco es una forma de aprovechar la recuperación económica europea y debilidad del euro y la llegada de un nuevo equipo de gestión implica reestructuración de operaciones, con un nuevo director financiero que se centra en la generación de caja. Haya o no actividad de fusiones y adquisiciones sus ingresos deben mejorar los próximos dos años a medida que mejora su cuota de mercado.
En otros sectores actualmente destacan las posibilidades del cervecero, donde puede haber consolidación, así como el sector de alimentación en Francia y el cementero, consumo básico, tecnología médica y compra de compañías europeas por parte de empresas de EEUU.
Inversiones oportunistas y ganadores/perdedores estructurales
La cartera también incluye inversiones oportunistas a más corto plazo, motivadas por un cambio en la base de accionistas o una divergencia de previsiones en las expectativas de beneficios. También invierte en tendencias de más largo plazo, en los ganadores/perdedores estructurales en industrias con transformaciones provocadas por crecimiento/decadencia estructural, desequilibrio insostenible entre oferta/demanda o cambios positivos o negativos en la regulación. En concreto el fondo mantiene una idea alcista en aerolíneas de bajo coste europeas, como Ryanair, EasyJet, pues la penetración en Europa es aún baja respecto a EEUU y estas compañías, generadoras de elevado flujo libre de caja y pago de dividendos, prestan cada vez más atención a los pasajeros de negocios.
Pictet Total Return Agora es un fondo UCITS gestionado por Pictet AM, registrado en CNMV y traspasable fiscalmente. Tiene un objetivo de rentabilidad neta del 8-10% a lo largo de un ciclo económico con una volatilidad inferior al 10%. La exposición bruta (actualmente en torno a 200%) se emplea como herramienta de gestión de riesgo sistemático, ya que puede limitarse con rapidez. La exposición neta respecto al mercado de renta variable europea puede ser de 10 a 20%. El equipo lo componen Elif Aktug, con dieciocho años de experiencia, además de Benoit Capiod y Vincent Ijaouane. Se basa en una estrategia de Pictet AM existente desde 2011.
