Dado el previsible aumento en las tasas de interés ¿cómo ve el mercado de bonos corporativos para 2018-2019?

Creo que va a continuar existiendo la volatilidad tanto en los mercados en general como en los bonos corporativos. Nuestro mayor temor es que el crecimiento global vaya a desacelerarse de forma bastante agresiva en los próximos dos años con Estados Unidos pasando desde un crecimiento del 3% hasta alrededor del 1,5% en 2020. Así que ahora vemos que va a ser un entorno duro, pero se puede decir que algo de ese entorno ya ha sido asumido por el mercado.  Es el caso del high yield europeo, por ejemplo, que ha experimentado una expansión del diferencial de 100 puntos básicos desde principios de año. Así que estamos poniendo en precio algunas de esas malas noticias. Los mercados emergentes son, obviamente, una historia diferente y ya tienen incluidos en el precio bastantes malas noticias y volatilidad. Así que nosotros creemos que la volatilidad va a aumentar y de cara al año que viene será un año más difícil para los mercados en general, pero tras la reciente expansión de los diferenciales en algunas partes del mercado de crédito pensamos algunas partes del high yield europeo puede estar bien en los próximos doce meses.  

 

¿En qué segmentos de calificación encuentra valor y en qué tipo de empresas?

Una de las principales áreas en la que hemos encontrado valor en los últimos tres o cuatro meses ha sido el high yield europeo y es la primera vez que esto ocurre desde hace mucho tiempo. Así que una combinación de expansión de diferenciales  y también de un incremento de los costes de cobertura en Estados Unidos han hecho que el high yield europeo aparezca ahora mejor valorado. Pero técnicamente en el segmento de bonos con rating “B” se han producido algunas emisiones interesantes como la empresa de reciclaje francesa Paprec y OCA en Alemania. Se trata de interesantes modelos de negocio en el espacio de las B que han emitido bonos con tipos del 5% o 5,5%. Algo que es realmente atractivo en un mundo en el que los tipos de interés del efectivo están todavía en negativo.

 

Combina la selección de valores ascendentes con crédito y estrategias macroeconómicas. ¿Cuáles son las áreas geográficas que se comportan mejor este 2018?

Claramente los mercados emergentes han estado luchando desde principios de año con mucha volatilidad tanto en la renta variable como en la renta fija. Estados Unidos  está en un momento ideal  por la fortaleza de los datos de la economía doméstica desde principios de año, ya sea renta variable o bonos high yield, se han comportado muy, muy bien. Así que las posiciones que tenemos en Estados Unidos lo han hecho bien, pero ahora hemos empezado a ver que el high yield estadounidense ha empezado encarecerse, no sólo en relación a otros mercados, sino  también desde una perspectiva histórica. Teniendo en cuentas todas estas buenas noticias sobre la economía americana y basándonos en nuestra visión de que el crecimiento se va a desacelerar estamos más preocupados a partir de ahora por esta parte del mercado.

 

¿Cuáles son los bonos más rentables de su cartera?

Desde principios de año la deuda con garantía se ha comportado bien; es decir, la deuda colaterizada que se vende empaquetada. Particularmente los bonos que tienen un elemento flotante lo han hecho especialmente bien. Durante el inicio del año cuando los tipos de interés se estaban moviendo al alza en Estados Unidos y el bono americano también. Había la percepción de que eso también se produciría en Europa, y creo que los bonos flotantes se han comportado muy bien y han dado retornos positivos. El hecho de que tengas un activo garantizando el bono hace que no tenga el mismo nivel de riesgo o volatilidad que los mercados emergentes u otras partes del mundo.  Así que afortunadamente los ABS, tal y como los llamamos, lo han hecho bastante bien desde el uno de enero.

Estrategias de Inversión

 

¿Cuáles los que menos?

Los que menos rentabilidad han dado son los expuestos a los mercados emergentes, que han estado bajo presión. Algunos países lo están haciendo mejor que otros. Los bonos mexicanos tuvieron un comienzo de año difícil por las elecciones , aunque lo ha hecho muy bien recientemente. Los resultados de las elecciones no fueron necesariamente lo que los mercados hubieran querido hace un año, pero rápidamente se acomodaron y ahora se comportan bien.  Tenemos una exposición muy baja en Argentina, claramente el país que presenta el peor comportamiento en nuestra cartera desde principios de año por la presión en la divisa. Pero nos sentimos cómodos en el medio plazo, ya que el paquete de ayuda del FMI está apoyando los bonos y el sentimiento se ha estabilizado.

 

¿Cuál es su exposición en España?

Hemos tenido una gran exposición a España. Tenemos híbridos de Telefónica y creemos que el valor sigue siendo atractivo y esta inversión se ha comportado bien. Desafortunadamente en los mercados de crédito Telefónica puede tener a largo plazo parte del riesgo de los mercados emergentes por su exposición Brasil. Y, obviamente, con el inicio de la recuperación de Italia, más desde el punto de vista de los titulares que de la política, creo que otra vez las compañías españolas se han visto injustamente expuestas. Esto la ha debilitado y nos gusta la valoración de Telefónica.

Pero tenemos una gran exposición a España, ventajosa ahora, porque francamente la deuda de los bancos lo ha hecho muy bien y algunas compañías del sector lo han hecho muy bien basándose en el fortalecimiento de la economía y de sus balances. Así que estamos buscando nuevas ideas, pero por el momento estamos en Telefónica.

 

¿Está pensando en volver a aumentar la exposición en España?

Sí, absolutamente. El fondo que gestionamos, el Total Return Credit,  es un fondo idiosincrático, su estrategia se basa en gran medida en la selección bottom-up para encontrar ideas idiosincráticas. Así que no estamos buscando realmente asignar activos a una zona geográfica concreta, o una subclase de activos. Lo que buscamos son ideas de alta convicción cuyo precio no refleja su valor.