Siendo griego… ¿qué opina del denominado ‘Grexit’?
“No me atemoriza el Grexit
, no veo a Grecia dejando la zona euro. Mi apuesta personal es que veremos un cambio político y la formación del nuevo gobierno por parte de Syriza, actual principal partido de la oposición (en estos momentos), bastante antieuropeos y antiausteridad. Habrá incertidumbre tras las elecciones y una renegociación de las concesiones que hicieron ambas partes, pero creo que Grecia permanecerá en la zona euro.
Creo que Grecia se quedará en la eurozona porque la mayor parte de la población desea la permanencia en el euro, y cualquier actuación que ponga en riesgo esto provocará el distanciamiento de buena parte de la población. No creo que Syriza, que espera ser el principal partido del próximo gobierno, tome ese camino en contra de la población”.
¿Cuáles son los motivos que podrían haber propiciado las decisiones adoptadas por el Banco Nacional de Suiza?
“Es muy interesante. Esperábamos que el BNS adoptara alguna decisión antes de la reunión del BCE esta semana porque Suiza había establecido un techo en la apreciación de su divisa con respecto al euro. Para cumplir con ese techo tenía que vender francos suizos y comprar activos denominados en euros, como bonos gubernamentales, especialmente a través del bund alemán.
Lo que puede deducirse de esto es que, durante los últimos años en los que han mantenido esta limitación, han generado un balance para el Banco Central bastante elevado, que se estaría acercando al 80% de lo que supone el Producto Interior Bruto de Suiza. Esto se había convertido en un problema para ellos debido al tamaño de esta intervención y al hecho de que el euro se estuviese depreciando actualmente contra el dólar, que conllevaba que el CHF también se estaba depreciando contra el dólar.
Lo que está diciendo el BNS a través de esta intervención es que no puede intervenir más. Es un cambio muy grande, enorme, que creo que tendrá implicaciones para la renta fija europea debido a que el Banco Nacional de Suiza se había convertido en un gran comprador de activos europeos, de renta fija en particular, y ahora dejan de comprar. Ya no tienen que mantener el techo de apreciación de su divisa e, incluso, podrían empezar a vender porque la valoración de los activos europeos en francos suizos en los balances caerá de manera significativa. El franco suizo subió un 30% tras el anuncio y después en el 15%…y ahora no sabemos lo que va a suceder.
Estamos ante uno de esos casos en los que se desconocen incluso las incógnitas, así que tendremos que esperar y ver. Pero el curso de los acontecimientos, con un marco suizo muy reforzado, la política monetaria tendrá que ser más flexible. Una bajada de 50 puntos básicos no es algo que vaya a tener una gran repercusión. Suiza puede sufrir una importante deflación en el futuro próximo. Esperemos para ver la evolución y su impacto”.
¿En qué parte del ciclo nos encontramos en estos momentos?
“Nos encontramos en un entorno en el que las materias primas están bajando y eso tiene un gran impacto directo sobre la inflación, con lo que pronosticamos baja inflación y crecimiento. De hecho, en Europa observamos un escenario de deflación con los niveles más bajos de inflación desde 2009.
En España ya tenemos una inflación negativa del 1%. Creemos que los bancos centrales mantendrán sus políticas acomodaticias: se espera que el BCE afronte una política de QE (“quantitative easing”); el BoJ está desarrollando una QE, y la FED podría subir tipos de interés, aunque se produciría de una manera muy, muy suave y gradual. Creemos que los bancos centrales mantendrán estas políticas.
El crecimiento se espera moderadamente positivo y si nos referimos a nivel global la inflación está cayendo. Hay buenos ingredientes para apuntalar los mercados en positivo y eso es alentador tanto para la renta fija como para la variable”.
¿Considera el 2015 como el año de la renta fija?
“Volviendo a mi argumentación sobre los bancos centrales, creo que la renta fija es sólida. La rentabilidad de los bonos gubernamentales no debería subir mucho, quizá lo haga ligeramente. Gran parte de la liquidez del mercado va a mantener en cierto sentido un techo para la rentabilidad de los bonos.
El crédito debería tener un buen año, así como la demanda de rentas y de rentabilidad. Y la renta variable también debería salir reforzada ya que los bajos precios del petróleo benefician tanto a los consumidores como a los países importadores de petróleo, es como una rebaja impositiva. Tomará algo de tiempo hasta que el efecto se traslade a la economía.
La fuerte caída del precio del crudo y la subida del dólar ha hecho preguntarse a muchos inversores en qué les influye esto a sus activos: a las materias primas, los activos en emergentes, en renta variable… Responde un poco a aquello de ‘esperar y ver’ hasta que llegue a convertirse en un movimiento de cartera reposicionando activos y esto es lo que está sucediendo ahora, hasta que veamos cierta estabilización y entonces veremos una vuelta a adoptar más riesgo”.
¿Le resultan interesantes los denominados ‘bonos híbridos’ -siendo los más reconocidos los CoCos-?
“Son un tipo de activo realmente interesante para los inversores de renta fija. Tienen una serie de características que pueden resultar atractivas. En estos momentos, estamos mirando tanto a financieros como a bonos corporativos… respecto a los financieros, estos bonos en bancos representan una atractiva perspectiva a largo plazo porque estos se encuentran en una fase de desapalancamiento.
Se están convirtiendo en actores más seguros y quizás también más aburridos, algo similar a las energéticas. Están mejorando sus balances. Y debido a la creciente regulación no están en condiciones de expandir sus balances ni de apalancarse en exceso, tal y como vimos en 2007. Desde el punto de vista de un tenedor de bonos, están en proceso de beneficiarse de esa perspectiva de desapalancamiento.
Respecto a los bonos corporativos creo que se encuentra en una muy buena posición. Los beneficios de la compañías pueden seguir aumentando con lo que tenderán hacia un balance más saludable”.
¿Qué espera para la reunión del BCE de este jueves?
“Da la sensación de que cada reunión que tiene el BCE es siempre la más importante de todas. En general, nuestra perspectiva, considerando una caída contundente del precio del crudo, una inflación en negativo, además de las acciones recientes del Banco Nacional de Suiza, pasa por que el BCE anuncie un programa de compra de activos en enero en esta reunión, a lo que damos una alta probabilidad.
Podría haber bastante debate sobre los detalles del programa: sobre los activos que comprará, cómo lo hará, si incluirá bonos de gobiernos, si Grecia estará incluida, quién comprará estos activos (el BCE o cada banco central), si se comprarán bonos corporativos… Hay mucho en lo que ponerse de acuerdo antes de comunica: la envergadura del plan, su duración en el tiempo (sin final previsto o con una duración determinada). Es una reunión importante de la que esperamos anuncios importantes”.
¿El QE tendría un impacto real sobre la renta fija?
“Ya hemos visto muchas compras y caídas importantes en rentabilidad como anticipo a este anuncio. El bono alemán a cinco años se encuentra en negativo; también el bund a diez años se encuentra en los 40 puntos básicos (0,40%). Con esto quiero decir que el mercado ya descontando las altas posibilidades de que esto llegue a suceder.
Cuando hemos visto una situación similar en otros mercados como el de Estados Unidos, por ejemplo, o UK, hemos visto las rentabilidades subir después, así como una migración de las carteras desde activos de renta fija hacia activos más arriesgados. También hemos visto un estrechamiento del diferencial del crédito, mientras que las bolsas mejoran y los mercados emergentes se benefician de ello. En esta situación, todavía veremos a la renta fija europea comportándose bien, también el high yield. La renta variable debería hacerlo también bien. De hecho, creo que será el activo más beneficiado en el medio plazo.
No obstante, considerando los importantes retornos percibidos de la renta fija en 2014, se antoja difícil ver una repetición de esto en 2015. No veo grandes ventas de activos de renta fija”.
¿Espera un mercado alcista?
“El pronóstico que manejamos más allá de la primera mitad del año, ya entrando en la segunda mitad, es bastante favorable: una caída generalizada de precios, un incremento del consumo, el mantenimiento de las políticas acomodaticias de los bancos centrales; si pudiéramos ver algo de flexibilidad en el programa de austeridad en Europa eso provocaría una reacción muy alcista para la bolsa europea; pero hablando en términos generales, estamos positivos en renta variable, en crédito y algo prudentes en tipos y bonos gubernamentales porque sentimos que están algo caros, al incluir en el precio la expectativa de la deflación. Creemos que deflación será un fenómeno pasajero que responde sobre todo a una caída en picado de los precios del petróleo”.
¿Se están centrando en invertir en compañías de gran capitalización?
“Se debe a un par de cosas. Debido a la liquidez, a la seguridad de sus dividendos, a la baja volatilidad y al hecho de que tienden a ser una inversión de carácter más defensivo. A largo plazo obtienes ventajas, tanto si inviertes en renta fija como en renta variable, ya que te brindan una travesía más confortable hasta el destino [de la rentabilidad]”.
¿Qué sectores destacaría para este año?
“Nosotros nos enfocamos más hacia la estrategia bottom-up, pero en el equipo de multiactivos estamos sobreponderando Tecnología de la Información y cuidados de la salud. Sectores defensivos y Tecnología de la Información con un alto componente de innovación. Las nuevas tecnologías se van a ver muy beneficiadas por los cambios y las innovaciones.
Infraponderamos energía y sector industrial en este momento claramente debido a que observamos que el valor está emergiendo, pero no observamos ninguna estabilización. El valor no es suficientemente atractivo para compensar los aspectos negativos que estamos observando en este momento”.
¿Tiene una visión positiva respecto a España?
“Si se fija en el sector de bonos durante el último par de años, los bonos españoles han estado en el top respecto a los demás en cuanto a su comportamiento… hay buenos motivos para ello, como una rentabilidad muy elevada con el apoyo del BCE, o como la reducción del riesgo de ruptura en la eurozona que significaba que estos bonos estaban infravalorados.
Creemos que España es un buen destino pero, dentro del país, queremos mirar las compañías. Aunque realizamos una asignación top-down ,la elección de las empresas adecuadas puede ser tan importante, o incluso más importante, a la hora de conseguir los resultados deseados. Hay buenos destinos de inversión en España. La elección es la clave”.
