¿Cuál es su opinión sobre las valoraciones del mercado y la recuperación?
Desde Amiral Gestion creemos que las valoraciones están ciertamente polarizadas. Por el lado de las compañías de mayor capitalización sí que vemos que están sobrevaloradas y un poco por encima de lo que es su media histórica. En el caso de las small caps estamos viendo valoraciones mucho más razonables, especialmente en aquellas compañías que tienen una cobertura de análisis inferior o incluso sin ningún tipo de cobertura, y es ahí donde vemos valoraciones mucho más razonables. En el caso concreto de Europa, el MSCI EMU Small, por ejemplo, el múltiplo al que ha cotizado históricamente es en torno a 1,5 veces precio sobre valor contable, en estos momentos está cotizando a 1,6 veces; estamos muy en línea con la media histórica a pesar de que los últimos años las small caps han obtenido una muy buena revalorización. En términos de valoración somos bastante optimistas y creemos que en el segmento de small caps hay bastantes oportunidades. Además, en un contexto de recuperación económica como el que estamos viviendo sí que pensamos que las compañías pequeñas están muy bien posicionadas para beneficiarse de esta recuperación. No hay que olvidar que los fondos de la UE Next Generation, que suponen cerca de 800.000 millones de euros, el paquete más grande de la historia en términos de financiación para compañías, y lógicamente las compañías pequeñas van a ser unas de las gran beneficiadas de este tipo de ayudas. Por último, creemos que las compañías de menor capitalización tienen mayor dinamismo, su tamaño les confiere el ser más ágiles y poder adaptarse mejor a un contexto cambiante y ahí sí que vemos que puede salir a relucir el tener en cartera compañías de ese tipo de características que tradicionalmente a algunos inversores no les gusta por cuestiones de mayor volatilidad, pero nosotros creemos que esa menor capitalización, agilidad y dinamismo frente a otras compañías más grandes en un contexto de recuperación económica después del Covid claramente es algo muy positivo y a valorar para tener en cartera.
¿Dónde estamos encontrando más oportunidades?
Nosotros somos "stock pickers". Al final la composición de nuestras carteras no es más que el resultado de buscar en todas partes, pero la realidad es que en estos momentos donde mayores oportunidades estamos viendo en términos geográficos en Europa, fundamentalmente es en Francia, Alemania, Italia y en algunos países nórdicos como es el caso de Suecia. Y desde un punto de vista sectorial, tecnología, compañías industriales, medios e Internet y algunos servicios a empresas es donde también estamos viendo mayores oportunidades. Para nosotros es muy importante tener carteras "blend", que tengan una representación de prácticamente todos los sectores. Algunas de nuestras primeras posiciones están en el sector de la tecnología y el segundo sector o uno de los que más pesan en estos momentos en nuestras carteras son compañías industriales, porque pensamos que en este contexto de relativa incertidumbre económica es fundamental construir carteras "blend" que te permitan, independientemente de cual sea el estilo que más tire a corto-medio plazo, estar preparado y bien posicionado para beneficiarte de lo que venga. Para nosotros es fundamental ese sesgo "blend" en los países mencionados y en términos de capitalización donde creemos que más oportunidades hay es en compañías preferiblemente de menos de 2.000 millones de capitalización, pero incluso en capitalizaciones de 150-500 millones de euros estamos encontrando oportunidades.
¿Cuáles son los principales riesgos en estos momentos?
Para nosotros diría que son cuatro, fundamentalmente. El primero de ellos es un nivel de endeudamiento elevado por parte de las compañías. Esto es algo que llevamos tiempo evitando a toda costa. En este sentido, preferiblemente nos gusta invertir en compañías a poder ser con caja neta, y si invertimos en alguna compañía con cierto nivel de endeudamiento tiene que ser muy razonable para estar tranquilos. El segundo de ellos es invertir en compañías que tengan "pricing power"; en este contexto de inflación elevada que no sabemos si va a ser transitoria o no sí, pensamos que es muy importante que las compañías sean capaces de trasladar a su vez a los clientes esas subidas de precios para no deteriorar sus márgenes. Otro aspecto importante es sin duda la valoración, el múltiplo al que estamos adquiriendo los negocios; precisamente si invertimos en compañías que no tienen esa capacidad de fijación de precios, van a empeorar de forma significativa sus márgenes, en muy poco tiempo el múltiplo al que está dispuesto pagar el mercado por esas compañías puede caer muy rápidamente y afectar de forma negativa a la cotización. Y, finalmente, en este contexto en el que nos encontramos actualmente con el tema de las variantes del Covid y cierto repunte, sin duda, nos parece importante el tener monitorizado lo que es la cartera, evitar estar expuesto a sectores que en los próximos meses puede que sufran mucha más volatilidad (turismo, hostelería, etc.); tenemos que ser muy cautos con el nivel de exposición a ciertos sectores, es decir, no hay que descartarlos por completo de cartera pero sí que hay que prestar más atención a cuanto pesan en la cartera y que tipo de negocios tenemos en estos momentos.
Amiral Gestion cuenta con el fondo Sextant PME como vehículo de inversión en small caps europeas. ¿Cuál es la estrategia del fondo?
El fondo Sextant PME, como todos nuestros fondos de renta variable, se basa en el "stock picking" puro, ya que nosotros intentamos estar totalmente alejados de los índices. Por supuesto estamos apostando desde el lanzamiento de la estrategia por empresas líderes en sus respectivos mercados, que en este caso se trata de mercados nicho y relativamente pequeños. Apostamos sin duda por carteras "blend" para tener una representación de empresas tanto growth como value, y desde un punto de vista sectorial eso se refleja en tener compañías industriales pero también tecnológicas. Y por supuesto monitorizando un nivel de deuda razonable y a poder ser en compañías que tienen caja neta. Además, apostamos por tener un nivel de diversificación por número de compañías amplio; en nuestro fondo tenemos entre 70-85 compañía en cartera, si bien es cierto que las 20 primeras posiciones de nuestro fondo normalmente representan en torno al 50% de la cartera, tenemos una concentración en las ideas donde hay mayor convicción por parte del equipo de gestión, que está formado por 5 gestores, mientras que el resto de cartera, que estaría formado por alrededor de otras 50 compañías, es donde cada gestor la tiene exclusivamente dentro de su subcartera. Nos parece que es una estrategia bastante interesante y con un posicionamiento muy claro hacia el stock picking puro para tratar de aprovechar las ineficiencias que venimos observando desde hace más de 20 años en el mercado de small caps de renta variable europea.
Rentabilidades y ejemplos de inversión del fondo Sextant PME
La rentabilidad a tres años es del entorno del 17%, mientras que la rentabilidad desde el lanzamiento está en el entorno del 14%, lo que suponen rentabilidades muy atractivas. Evidentemente siempre hay que hacer el matiz de que rentabilidades pasadas no garantizan rentabilidades futuras pero estamos satisfechos porque hemos batido ampliamente a los índices de referencia en el segmento de las small caps y además el fondo lo ha conseguido con una volatilidad inferior al mercado, algo que todos los inversores buscan. En términos de algunas ideas de inversión: la prima posición del fondo se llama Groupe Guillin, una compañía francesa que hace plásticos termoconformados para la industria de la alimentación, son el líder europeo en esto en estos momentos, y es una compañía con un sesgo industrial. Otro ejemplo es Westwing, una compañía que el año pasado fue la que mayor contribución positiva generó al fondo Sextant PME y que es una empresa alemana de ecommerce de muebles que es una categoría muy interesante desde hace tiempo porque la penetración que tenía en el nivel de ventas de ecommerce en Europa era muy baja con respecto a otros mercados y no veíamos ningún motivo por el cual no pudiese crecer la penetración que tenía en términos de ventas. Westwing y Home24, otra compañía de nuestra cartera, son líderes y se podían beneficiar de ese crecimiento, ya que además la pandemia benefició a este negocio. En general son compañías líderes en su negocio, con las que nos gusta tener una cercanía grande con los equipos directivos, que tienen una buena trayectoria en términos de asignación de capital, niveles de endeudamiento razonables y siempre un nivel de valoración muy comedido. Además, tenemos que destacar que, en general, las principales posiciones del fondo están teniendo rentabilidades positivas.
