Después de que a principios de los 80, el dólar fuese una moneda fuerte, EEUU consiguió un hito crucial para su divisa con los Acuerdos del Plaza en 1985. Se acordó por conformidad de los 5 países, Estados Unidos, Francia, Alemania, Reino Unido y Japón; dirigir al dólar a cotizaciones más bajas, lo que se buscaba por tanto era debilitar al dólar, con el objetivo de reducir el superávit comercial nipón vía importaciones y apreciando el yen.

 La subida del yen afectó duramente a la economía japonesa, ya que las empresas exportadoras no eran capaces de cubrir el efecto depreciador del dólar. Aunque no todo fue negativo, las compañías ante esta nueva situación racionalizaron sus costes, haciendo más efectivos sus métodos de producción en masa, aumentando su productividad. Así mismo, algunas empresas aprovecharon la disminución del precio en yenes de los activos en el exterior para localizar nuevas factorías en occidente.

De hecho a partir de la apertura al exterior, los cambios en el mercado de divisas y la buena dinámica industrial de Japón, inició un período de euforia económica que se ha denominado economía burbuja. Como podemos observar en el gráfico siguiente, el Nikkei 225 tuvo una evolución alcista espectacular hasta comienzos de los 90. Además el precio del suelo comenzó a aumentar durante el último lustro de los años ochenta explotando esta burbuja a comienzos de los 90.



Esta burbuja se formó por dos motivos esencialmente: la desregulación bancaria y la política monetaria llevada a cabo. Los bancos hasta los años ochenta estaban muy regulados por el ejecutivo. El error fue que en esta década se liberalizó el sistema financiero drásticamente, con lo que la competencia exterior avasalló el mercado. Así mismo, las empresas vieron la posibilidad de diversificar sus fuentes de financiación a través de los mercados financieros, separándose de la dependencia bancaria que tenían hasta entonces. Los bancos perdieron multitud de clientes lo que hizo que invirtieran o concediesen préstamos a pequeñas y medianas empresas que tenían inversiones inmobiliarias. A finales de los ochenta el riesgo bancario por estas riesgosas inversiones en ladrillo era descomunal, su exposición era amplísima (imaginamos que encontrarán similitudes con la situación actual en España). Y de hecho, cuando la burbuja estalló, muchos de los préstamos concedidos revertieron en impagados. Por otra banda, la política monetaria expansiva que siguió el BOJ después de los Acuerdos del Plaza que habían apreciado al yen con respecto al dólar, fueron la bajada de los tipos oficiales y aumento de la oferta monetaria, ya que estaban experimentando una inflación casi nula (0,46% en 1987). Como ven hay similitudes con la actual situación en Europa.

Los buenos resultados empresariales empujaron las bolsas al alza y la acumulación de ganancias se reinvirtió en muchas ocasiones en operaciones principalmente inmobiliarias (sólo hay que mirar el gráfico del IBEX 35 en la época alcista para seguir encontrando similitudes). Pero cuando los precios comenzaron a crecer, el BOJ decidió aumentar el tipo al que el banco central prestaba a los bancos de un 2,5% en 1988 a un 6% en 1990. Esto acompañado de la caída de los precios del suelo de 1991 ocasionó la explosión de la burbuja inmobiliaria. Los préstamos que habían concedido los bancos empezaron a revertir en morosos y el valor del activo ya no cubría el riesgo del préstamo concedido. Así, la economía japonesa entró en una dura recesión (otra similitud encontrada con la actual situación). Esta fue de gran calado debido a malos condicionantes estructurales como la existencia de menores niveles de inversión en equipo, empleo y la apreciación del yen que lastraba las exportaciones y aumentaba los costes laborales.

Desde que estalló la burbuja y hasta la actual crisis financiera se han producido tres períodos de crisis y sus consiguientes recuperaciones en los años intermedios:
1) De 1991 a 1994
2) Mediados de 1997 a finales de 1998
3) 2001

La primera de las crisis como hemos dicho, se produjo por el estallido de la burbuja al incrementarse los tipos de interés y por la fuerte pérdida de valor de los activos inmobiliarios. La segunda de ellas tuvo su origen en la subida del impuesto general sobre el consumo del 3% al 5%, lo que lastró la demanda de manera importante. Además entre 1997 y 1998 la crisis financiera se agudizó desembocando en una crisis crediticia que afectó a la economía real. La tercera crisis se produjo en 2001 por pertenecer a una economía global, la economía japonesa se vio afectada por la crisis de las telecomunicaciones. Como podemos ver, las crisis han ido disminuyendo su duración, aunque no por ello en intensidad y calado (ver gráfica crecimiento del PIB). Durante las fases de crecimiento, los principales motores han sido la inversión privada, tanto en bienes de equipo como en vivienda y las exportaciones; mientras que el consumo privado, se ha mantenido en niveles muy bajos quizá por el nivel de desempleo registrado y el envejecimiento de la población japonesa (hoy en día el porcentaje de la población mayor 60 años o más es superior al 30%). Otra similitud con la población española.





Antes de la crisis financiera internacional, durante los seis del 2002 a 2007, Japón había estado inmersa en un proceso de recuperación, el más largo que ha tenido desde la Segunda Guerra Mundial, aunque no ha sido lo suficientemente fuerte debido a que estaba lastrado por la inestabilidad macro en un entorno deflacionista. Esta época de recuperación se ha visto apoyada principalmente por las exportaciones y la demanda interna. Las autoridades monetarias japonesas ya habían mantenido tipos en el 0% con pequeñas subidas poco significativas por la inflación registrada en 2006 y 2007 que venía impulsada por la subida del precio del petróleo y otras materias primas. Por tanto, no se tomaron decisiones tan drásticas para que Japón saliese de la espiral deflacionista; como las realizadas posteriormente por la Reserva Federal de EEUU (quantitative easing). De hecho nos gustaría comentar que fue un acierto por parte de Ben Bernanke (presidente de la Reserva Federal) ya que la economía estadounidense tuvo tendencia deflacionista y con sus medidas expansivas han hecho que la economía esté dando hoy en día síntomas de recuperación.



En el contexto más reciente Japón se ha visto muy influida por la crisis financiera internacional que tuvo su epicentro en la mayor economía desarrollada, EEUU. La profunda contracción del PIB ha venido explicada tanto por factores foráneos, inestabilidad financiera que lastraba las exportaciones y la producción industrial; como internos, entre los que cabe destacar la reducción de la inversión pública por el elevado endeudamiento y déficit de la economía nipona.



La crisis de la deuda soberana europea también afectó a su actividad económica sobre todo vía exportaciones, aunque los efectos no han sido tan devastadores como la recesión derivada de la crisis financiera mundial. A ello hay que añadirle, los efectos de la catástrofe natural vivida a principios de año y la fortaleza del yen frente a sus principales cruces.



Recientemente, las autoridades del país del sol naciente con un perfil tradicionalmente conservador han decidido dar un cambio a su política ante el mal balance del año. Por tanto, el Banco Central de Japón (BOJ) ha tomado apuntes de las políticas monetarias tomadas por otros bancos centrales manteniendo los tipos oficiales en el rango 0%-0,15% y expandiendo su programa de adquisición de activos, iniciado en 2010, en 10 billones de yenes (aproximadamente 93.773 millones de euros) alcanzando los 65 billones con el fin de inyectar liquidez al sistema y depreciar su divisa para reactivar las exportaciones. Por tanto, se puede decir que entra por fin en la guerra de divisas abierta por flexibilización monetaria con el fin de recuperar el crecimiento vía sector exterior, dejando de lado su particular temor por las medidas drásticas. En este contexto y en aras de abandonar la amenaza deflacionista, fijan el objetivo de inflación en el 1%, ya que con este conseguirían el crecimiento sostenible con estabilidad de precios que desde hace años anhelan.

Cruce USD /JPY


Cruce EUR /JPY



De hecho, el PIB de Japón en el 4T2011 ha caído más de lo esperado -0,6% trimestral (previsto -0,3%) acusando la apreciación de la divisa nipona. Este dato viene explicado por la fuerte contracción de las exportaciones (-3,1% T) que no ha podido ser compensado por la positiva evolución de la demanda interna. Así mismo, la balanza comercial ha venido registrando déficits los últimos cuatro meses, batiendo records en enero con un saldo negativo de 1,48 billones de yenes, algo inédito desde la crisis financiera internacional de 2008. La justificación se encuentra en el aumento de las importaciones de energía y en la caída de las exportaciones de maquinaria y productos electrónicos por la incierta situación económica de sus principales clientes.

En cuanto a la deuda de Japón, Grecia a su lado parece un buen gestor, ya que su deuda sobre PIB sobrepasa el 200%. Si bien es cierto, buena parte de ella está en manos de sus ciudadanos (ver gráfico de la composición de la deuda) y respaldada por la consolidada posición de sus activos, por un férreo sistema financiero y una economía con una divisa de reserva internacional. En caso de que el país del sol naciente, no pudiese hacer frente a sus pagos puede apoyarse en políticas monetarias expansivas menos tradicionales.



Pero no todo son malas noticias, ya que la robusta y sostenible consolidación fiscal que necesita ya está comenzando. El gobierno de Yoshihiko Noda espera una reducción del déficit público a una tasa del 0,8% anual, vía subida de impuestos, restructuración de la seguridad social, recortes del 20% en el salario de los empleados públicos y privatización de las empresas que conforman el sistema postal japonés. Además, una vez prácticamente reconstruida la región de Tohoku después de la catástrofe y reducida la alerta nuclear de Fukushima las dotaciones del gobierno a la zona se verán lógicamente reducidas, lo que supone un menor gasto público. Entre otras reformas previstas por el gobierno está el cambio de calendario en las universidades, con el fin de ser más atractivos para los estudiantes extranjeros, logrando ser más competitivos a nivel internacional. Con estas reformas buscan cumplir las buenas previsiones de crecimiento para el año 2012. De hecho el FMI, pronostica un crecimiento de la economía nipona de un 1,7% en 2012 y 1,6% en 2013. Aunque habrá que estar pendientes de los resultados electorales si se promueve el llamamiento a las elecciones generales, en donde los miembros del ejecutivo buscarían un fortalecimiento de las reformas planteadas mediante un claro y mayoritario nuevo mandato de sus representantes.

En cuanto a los mercados financieros, nos gustaría comentar la evolución y tendencia de los dos índices bursátiles de mayor relevancia, Nikkei 225 y Topix Index (pequeñas compañías). En estos últimos 12 meses, ambos han tenido una evolución negativa lastrada por su dependencia a la energía y la debilidad de sus exportaciones. Sin embargo, recientemente, ambos índices están en tendencia alcista lo que podría descontar expectativas al alza de la evolución económica, razón por la que ya estamos encima del mercado japonés para analizar si debemos tomar estrategias de incorporación de nuestro asset allocation recomendado.








Un indicador crucial a la hora de evaluar la economía japonesa es el informe Tankan elaborado a través de una encuesta realizada por el BOJ de forma trimestral. Este informe se basa en un recopilatorio de información empresarial con análisis coyuntural. En el 4T2011, el índice que mide el clima de la gran industria nipona ha dado señales bajistas, desde un 2 en el tercer trimestre a un -4. Con lo que habría que esperar al cambio de tendencia para poder plantearse comprar.

Después de esta evaluación de la economía japonesa más exhaustiva, recomendamos no invertir por el momento en este país asiático aunque no descartamos esta posibilidad, sobre todo después de haber visto que el último dato de PIB en el último trimestre del año pasado -0,7% interanual ha sido menor a lo esperado por el mercado (-2,3% interanual) ante el empuje de la inversión de capital. Decidiremos estrategias long only en el mercado japonés en cuanto el informe Tankan sea positivo, acompañado por datos macro y tendencia alcista.