Bankinter tendrá que crecer en rentabilidad y mantener solvencia

Bankinter, al igual que todo el sector financiero es uno de los más castigados por el mercado desde que comenzara el año y pierde la mitad de su precio. Ante la segunda ola de la pandemia, la incertidumbre del mercado y la persistencia de las posiciones cortas ¿Cómo evolucionará el valor? ¿Cuál es su momento actual?

Marisa Mazo, subdirectora de análisis de GVC Gaesco afirma que “ la cotización está reflejando tres problemas que tienen los valores bancarios de nuestro país, en concreto. El primero es España, con unas perspectivas más débiles que otros países del entorno. El segundo, que es un banco y las entidades tendrán el año que viene todos los efectos de la morosidad, porque todavía no se está viendo nada. Y el tercero que estructuralmente vamos a estar muchos años con tipos al cero y es muy difícil ganar dinero”. 

“ Todo esto le confiere un muy mal momento bursátil al valor, lo ha hecho mucho mejor hasta septiembre que otros del sector y ahora lo ha hecho peor por dos motivos. Primero por la cartera de consumo, que es aquella en la que antes se está notando toda la morosidad y segundo por un concepto sobre su crédito a pymes, que en realidad son medianas empresas, pero se prevé que sea el área que más va a sufrir el año que viene, aunque se espera una renegociación de los créditos ICO concedidos y es muy pronto para saber cuál va a ser la mora real de esa cartera”, destaca desde GVC Gaesco. 

“¿Cómo va a evolucionar” - nos dice Marisa Mazo- Depende de las medidas que se tomen por el Covid-19. Si hay confinamientos y se vuelve a cerrar la economía la evolución no será muy positiva. Al afectar más se elevará la morosidad ante la menor actividad y se pone toda la cadena negativa en funcionamiento”.

 

Cotización Bankinter

María Mira, analista fundamental de Estrategias de inversión nos dice que “efectivamente si la comparativa es frente a la media del mercado, Bankinter están entre los más penalizados, pero si lo contextualizamos en su sector, frente a sus iguales, Bankinter cae un 50% desde enero mientras el Santander se deja un 55%, Sabadell -74%”

Y argumenta que “ si revisamos cómo han recuperado desde mínimos de marzo, tras la fuerte reacción del mercado ante el confinamiento, Bankinter recupera un 3,3%, mientras Santander se deja un 17.5%, Caixabank todavía -3.16% pese a la fusión ya anunciada, BBVA también por el momento -6.10% a la baja desde marzo, Sabadell cae un 37% más desde los primeros días de la pandemia y solo los más pequeños, Unicaja que recupera un 12.55% desde mínimos de marzo y Liberbank que avanza un abultado 72%, estos dos últimos favorecidos por el anuncio de nuevas conversaciones para su fusión”. 

“Por tanto, Bankinter- sentencia la experta fundamental- a pesar de no haber protagonizado ningún movimiento corporativo ya cotiza por encima de los niveles previos a la pandemia y eso demuestra fortaleza, dentro de una situación, por supuesto, muy compleja para el mercado y para el sector bancario en particular”. 

La entidad no quiere ni oír hablar de fusiones en medio de las operaciones de integración que sigue alentando el BCE, aunque muchos consideran que podría ser un candidato de primer orden ¿conseguirá su propósito de seguir en solitario o se lo impedirán las circunstancias?.

“María Dolores Dancausa lo tiene claro- nos indica María Mira de Ei- quiere seguir en solitario y ni hablar de fusión y para conseguirlo en mi opinión tienen que sacar adelante dos temas bien diferenciados. Por una parte, tendrá que conseguir crecimiento en rentabilidad, o por lo menos mantener los niveles actuales sin deterioro y tendrá que mantener solvencia. Y esto en un nuevo contexto sectorial, es decir, frente a unos competidores que se van fusionando y haciendo más grandes y, por tanto, más fortalecidos”.

La experta de Estrategias de Inversión afirma que “aquí, aunque no será fácil, en mi opinión podría conseguirlo. Vienen tiempos duros para la banca. Aumentará la mora, insolvencias, tendremos tipos bajos mínimo hasta 2025 y con una economía en recesión no será fácil ganar en comisiones para compensar todo este deterioro del negocio. En este punto, no ser demasiado grande puede ser una ventaja, más flexibilidad para mejorar en digitalización, menos gastos, menores costes, quizá con su tamaño mediano tenga ventaja frente a grandes grupos”. 

“Y por otra parte y no menos importante, Dancausa tendrá que mantener convencido a su accionariado de que seguir en solitario es lo mejor. Y en ese accionariado tiene, por una parte, a la familia Botín que se cruza con el Santander, por otra parte, tiene a la familia Masaveu con participación también en el Liberbank, incluso los Masaveu están en los dos consejos de administración”. 

Y como no BlackRock, que además de estar en el accionariado de Bankinter, también participa en el del Santander, Sabadell y BBVA. Con un enemigo común que serían los fondos, no sería mala idea unir patrimonios para hacerle frente accionarialmente. Por tanto, todavía no veo claro si Bankinter va a conseguir escapar a esta remesa de movimientos corporativos”, argumenta María Mira. 

“ Entiendo que no quiera fusiones- nos dice Marisa Mazo de GVC Gaesco. Porque todas se están planteando desde el punto de vista del ahorro de gasto. Y Bankinter tiene realmente muy poco que ahorrar, así que difícilmente se va a fusionar. Además tiene una red de distribución que es muy pequeña con una tipología de cliente muy diferente a cualquiera de su tamaño mediano y unos costes muy aquilatados, con lo que tiene el ratio de eficiencia más bajo del sector. Y sería juntar dos tipos de cliente con distintas necesidades y diferentes usos con lo que es muy difícil”.

A los grandes bancos no les interesa mucho por tamaño y asumiría un posible problema importante si compra alguno porque sería un cambio total de estrategia, no tiene sentido que se fusione con Liberbank, Kutxabank, Ibercaja.... Son bancos con redes muy capilares, solo que en determinadas partes del territorio español, con clientes muy distintos. A mi me parece muy correcto que diga que no se fusiona” destaca la subdirectora de GVC Gaesco. 

“ En cuanto a operaciones paneuropeas, por las que se decanta claramente el BCE, no las veo porque no se generan sinergias de costes, porque las regulaciones son muy diferentes, y porque no tienen ninguna ventaja. Comprar bancos sí podría plantearse, pero fusiones no. Quizá el BCE lo que quiere es que por la vía de los hechos se vaya a una regulación más homogénea, pero es muy difícil, con políticas fiscales distintas....Me parece muy complicado” apostilla la analista  

Es uno de los bancos que más gustaban en el mercado por su menor exposición a hipotecas, su reactivación en banca privada y créditos y su tipo de cliente medio/alto. ¿Ha cambiado esa percepción y cuáles son las razones si se ha producido ?. 

“En realidad Bankinter, nos dice María Mazo, lo que ha no ha tenido es exposición al real estate, no menor exposición en general a hipotecas, porque al residencial sí lo sigue teniendo, con una cuota importante en el mercado, pero nunca ha sido un problema para la entidad. El crédito le llegó reactivado por las hipotecas y una incursión en consumo”.

 

“ Yo creo, señala Marisa Mazo, subdirectora de análisis de GVC Gaesco, que hay un miedo a la morosidad en consumo y en pymes. Esto es lo que ha hecho que en el último mes y medio la acción vaya tan mal. Sin embargo, el crédito al consumo se mueve entre 2000 y 3000 millones, como un 4 o 5% del crédito, es más que la media del sector pero no es tremendo. Y aunque la gente se ha quedado con la percepción de que es un banco de pymes, donde está el problema de morosidad es en la micropyme, que tienen mayoritariamente Santander, a través del Popular, o Sabadell. Bankinter tiene empresas de tamaño un poco más grande y el banco se empeña en demostrarlo, pero es complicado”.

“Además por muy bueno que hayas sido en temas de morosidad en el pasado, los que eran muy buenos clientes con la crisis de la pandemia ahora pueden ser muy malos, con comercios u hoteles que funcionaban muy bien y ahora se están arruinando. Todas las métricas de valoración de riesgos que han funcionado muy bien hasta el momento, el Covid-19 las ha roto porque ha afectado a empresas buenas y malas, de cualquier sector y localización geográfica. Entonces es muy difícil vaticinar cómo se va a comportar la morosidad,” destaca la analista de GVC Gaesco.  

María Mira señala que “no, no creo que haya cambiado. Efectivamente, Bankinter es un caramelo para el resto de entidades precisamente por su rentabilidad. En su estrategia da prioridad al negocio de empresas y de su cartera de inversión crediticia el 38% son grandes empresas y el 24.4% medianas, en las que la morosidad está mucho más controlada, en el 3.8% a cierre de septiembre de 2020, frente al 7.1 de mora en Pymes”. 

“Además- nos dice desde Ei- en banca comercial o personas físicas consigue crecimiento tanto en patrimonio gestionado en banca privada como personal, el de mayores rentas que crece un 4% en los nueve primeros meses de 2020. También crecimiento interesante en Bankinter Portugal, con alza en todos los márgenes y crecimiento en el negocio recurrente.  Jugoso también EVO Banco que consigue captar importantes recursos de forma digital y en un nicho de mercado muy interesante, que es el de la gente más joven”. 

“Por tanto, sí - afirma la analista fundamental- Bankinter tiene una orientación a grandes capitales, tanto de empresa como banca personal que se antoja muy interesante en el contexto actual de contracción económica al registrar estos segmentos menores tasas de mora que el resto del negocio”.

Bankinter sigue firme en su idea de sacar al mercado Linea Directa ( que se retrasó por la pandemia ) a mediados de 2021. ¿ Es una buena decisión ? ¿ Cómo influirá en la entidad, será beneficioso o le restará?

“Por una parte, indudablemente con la salida al mercado de Línea Directa, Bankinter recibirá una importante inyección de capital que le vendrá de perlas para mantener una solvencia robusta en tiempos difíciles y para dar un empujón a su digitalización y posicionarse más reforzado en el sector. En mi opinión es una buena decisión, como también lo es esperar para realizar esta operación a un mejor timing de mercado”, piensa María Mira. 

La analista de Estrategias de Inversión nos indica que “por otra parte, dejar volar de forma independiente este negocio supondrá para Bankinter sin duda una pérdida de ingresos que solo se compensará en parte con los dividendos que Línea Directa podría repartir una vez en solitario. De enero a septiembre Línea Directa aportó más del 40% de los beneficios del Grupo y su resultado creció a tasas del 22%. 

“Por tanto, si eliminamos Línea Directa, a Bankinter le queda un negocio puramente bancario con una contracción del 68% hasta septiembre. No parece mala idea, pero tendrá que ser una salida de éxito para compensar esa pérdida de negocio en el Grupo”. 

Para Marisa Mazo, de GVC Gaesco “ probablemente para el accionista esté muy bien tener las dos acciones separadas, la entidad seguirá siendo un banco más pequeño y a Bankinter como tal, le puede restar. Aunque ellos no lo creen porque consideran que nadie valoraba la aseguradora”. 

“Pero en mi opinión – considera la experta - les puede restar, porque aparte de todo el tema de lo bien que se gestionó todo lo que tiene que ver con crédito en la crisis anterior, el no haber estado en el inmobiliario, el tener los beneficios provenientes de Línea Directa le daba una mayor estabilidad porque era una empresa bastante contracíclica. Es decir, que en épocas malas, aunque las primas no crecen, baja la siniestralidad porque hay menos tráfico y los resultados siguen siendo buenos con lo que podría tener unos mejores números que un banco, con la diferencia de que es más cíclico y está más vinculado a la economía. Por tanto yo creo que le va a restar”

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“Realmente además no es que vaya a sacar la acción al mercado. Lo que va a hacer es dar las acciones a los accionistas y hacerlo mediante listing ( que es proceso por el que las acciones pasan a cotizar en el mercado sin necesidad de un proceso de venta o suscripción. Los accionistas pasan a serlo de una nueva sociedad en la que pueden vender sus acciones, aunque no se pueden comprar hasta que no cotizan ) y el banco se queda con el 17,4% de Línea Directa. Y el accionista tendrá por un lado la acción de Bankinter y por otra las de la aseguradora”

“ Yo valoro que esto puede estar en el entorno de 1,7 euros por acción, que es una barbaridad con el precio al que está cotizando ahora. El mercado está valorando ahora a Bankinter si le quitas Línea Directa con las caídas de las últimas semanas en unos 1.700 o 1.800 millones, que es nada.  En este caso además, con el peso accionarial del equipo directivo en la entidad, entiendo que es una decisión del accionista”, destaca Marisa Mazo. 

¿Cómo valora los resultados de la entidad en los nueve primeros meses del año, que además han reducido las recomendaciones sobre el valor ? Beneficio neto con recorte del 50%, ROE del 7,1%, ratio de mora en el 2,51%... .

“ Los resultados han sido razonables, nos dice la subdirectora de análisis de GVC Gaesco, dado lo que hay. Le ha venido muy bien Línea Directa, cuyos resultados han crecido más de un 30% y esto le ha permitido....que solo caigan un 50%. Este año ni los beneficios son relevantes, ni la ROTE ( la rentabilidad sobre el capital tangible) es relevante, ni el ratio de mora es relevante, nada lo es porque hay que esperar a ver si lo que se está haciendo este año de provisionar por pérdida esperada es suficiente para la mora real que entrará el año que viene”.  

“ Son por tanto- nos indica Marisa Mazo- razonables en cuanto a generación de ingresos, sorprendiendo a la baja las comisiones frente al resto de bancos. Van un poco con lentitud y sin prisa, al tran tran, con aumento de ingresos gracias a los créditos ICO y luego lo que es la caída del beneficio depende de la provisión que se dote y ese es un tema absolutamente subjetivo. Ellos están dotando cerca de 70 puntos básicos y el quid va a ser el año que viene. La mora es la más baja del sector, pero estamos igual, aunque a su favor hay que decir que es el banco que menos moratorias tiene en España. Entonces si pensamos que es donde más riesgo hay de que se convierta luego en moroso real...pues es el que menos riesgo tiene”.

“Por otro lado, argumenta la analista, ahora lo que veremos es una limpia, por ejemplo  puede vender su cartera de consumo dañada a finales de año, lo cual está bien, es un dato bueno que se ha mantenido estable frente al trimestre pasado, sin crecimiento de crédito trimestral, es pues razonable, es un buen dato. Vamos a ver al año que viene que es cuando, realmente, vendrá lo difícil, en principio en el segundo trimestre, pero como se empiecen a retrasar más las cosas, vamos a tener que esperar mucho más. Con lo cual para el comportamiento del sector bancario es muy malo porque es incertidumbre y desconocimiento, lo peor, asegura la subdirectora de análisis de GVC Gaesco. 

La analista fundamental María Mira destaca que “mi valoración de las cuentas hasta septiembre no es negativa dadas las circunstancias económicas, pero tampoco han sido buenos los resultados. Si analizamos por ejemplo la actividad bancaria, lo primero que vemos es una contracción del beneficio antes de impuestos del 68.5% frente al mismo periodo de un año atrás, pero si el análisis es solo de su actividad bancaria recurrente, es decir, sin incluir provisiones ni extraordinarios por la compra de EVO Banco en 2019, entonces la contracción es mucho más moderada, del 7.6%. Se entiende entonces que, poniendo a un lado las provisiones tan necesarias y que afectan a toda la banca, el negocio de Bankinter no ha evolucionado tan mal”. 

“Si unimos además la aportación de Línea Directa, que como decíamos es del 46.43% del beneficio y con crecimiento del 22.9%, las cuentas mejoran mucho. En cuanto a la solvencia, la mantiene robusta, en torno al 12% con holgura frente a una exigencia del regulador para Bankinter que está en un mínimo del 7.7%. La tasa de mora aguanta controlada, 2.51% y aunque subirá, parte de niveles bajos. Y en mi opinión la mejor carta de Bankinter, la rentabilidad del 7.1% sobre patrimonio neto (ROE) y si aislamos las provisiones, esta rentabilidad supera el 10.8%. También positivo el nivel de liquidez, que por primera vez supera el volumen de depósitos al volumen de créditos, en el 101.3%. Crecen márgenes, tanto el de intereses, como el bruto y el de explotación”. 

“También buenos datos de balance con crecimiento de inversiones crediticia a clientes +6.7%, en España sin EVO Banco crece +6.2% frente a una media para el sector del 2.2%; crecen también recursos minoristas a clientes más de un 9.5%, en España sin EVO +11% superando también la media sectorial que ronda el 8.7%. La evolución más negativa se centra en la financiera del Grupo, Bankinter Consumer Finance que con la contracción del consumo de hogares ve caer un 21% la nueva producción de crédito y todo apunta a que todavía seguirá así varios trimestres”, analiza María Mira 

“Por tanto, no son malos resultados si los contextualizamos y aislamos el impacto de provisiones debido a la situación de pandemia, pero tampoco son como para revisar previsiones y no se puede olvidar que la pandemia está lejos de estar controlada, la segunda ola está amenazando con nuevos confinamientos y lo más duro de la crisis de consumo y de posibles insolvencias de empresas está todavía por llegar”. 


Bankinter insiste en la idea de recuperar el dividendo tal y como han hecho otras entidades ¿ Es de veras tan importante para el valor recuperar la remuneración al accionista?

La experta fundamental de Ei nos dice que “es cierto que al pequeño inversor el dividendo le atrae mucho, pero debería ser siempre un dividendo generado a través del crecimiento del negocio, beneficios y con un balance sano y fuerte. Si ese dividendo es sólo un movimiento de marketing y un caramelo para los accionistas que no tiene respaldo con la generación de beneficios a la larga pasará factura a la cotización”.

“Por tanto, yo solo defiendo como positivo el dividendo generado desde los resultados y que por tanto irá acompañando al crecimiento del Grupo. En la banca además las exigencias de solvencia y capital condicionan la disponibilidad de pagar dividendo”.

Y argumenta María Mira que “si ese dividendo es para cumplir el requerimiento de grandes accionistas, fondos que lo que quieren es ingresar y rentabilizar su participación en la entidad y punto, no me parece una buena idea. Si se paga porque las cuentas evolucionan bien, hay buena rentabilidad y la solvencia está bien atada, entonces lo veo positivo. Pero en mi opinión, por el momento y dado el panorama de incertezas que tenemos a nivel económico en general, no creo que sea ya el momento de retomar el pago de dividendo”

“ Estamos en una crisis brutal y lo que deberían hacer es preservar el capital por lo que pueda venir, porque no sabes lo que viene si repartes un dividendo y luego tienes que realizar una ampliación de capital. Además para niveles de apenas 0,10 céntimos por acción. Algunos insisten porque tienen una base de minoristas muy importante. Bankinter tiene un 45% entre los insiders y los empleados y son mucho más conscientes de la situación económica que vive el país. Lo cierto, nos dice desde GVC Gaesco Marisa Mazo, que es uno de los bancos que menos “ruido” está haciendo sobre el dividendo y que supone un enfrentamiento con el BCE”.  

“No entiendo, francamente, nos indica la experta, la insistencia sobre el dividendo, que por cierto no solo se da en España, lo está haciendo también BNP Paribas por ejemplo. No sé cuánto está relacionado con los fondos de dividendo que estaban invertidos en estas acciones. Y que si cortan durante mucho tiempo el dividendo, los echen de estos fondos y se convierta en un flujo de papel al mercado también importante. Pero a mi me parece que estamos en una crisis lo suficiente desconocida y grave como para preservar el capital como un bien preciado, que es el que te ayuda si las cosas se ponen peores de lo que anticipan”. 

“ A corto plazo, argumenta Marisa Mazo, quien mueve la acción es el particular, pero realmente es el institucional extranjero y lo que hay que hacer es devolver la confianza a ese tipo de inversor. Y ahí me parece que como país nos quedan unos cuantos deberes que hacer antes de recuperarlas, desde políticas económicas hasta la gestión de la pandemia”. 

¿Cuáles son las fortalezas de Bankinter frente a la competencia? ¿ Qué debilidades tiene la entidad frente al resto del sector ? 

Su gran fuerza es la eficiencia, señala la subdirectora de análisis de GVC Gaesco. Es un banco que es muy eficiente gestionando los productos más básicos, que son realmente los que más ingresos te producen. Es muy eficiente en la gestión de hipotecas, en la distribución de fondos y de productos de banca de inversión. Su mayor logro es ser una fábrica bancaria muy eficiente”.  

“ Y su debilidad, ratifica Marisa Mazo, es justamente lo contrario. Al ser un banco con poca red, con poco personal, es muy difícil que sepa adecuarse a necesidades individuales de los clientes. En el sector bancario se está produciendo una bipolaridad: por un lado clientes que quieren productos básicos, atractivos por precio y que ahí la entidad tiene que ser muy eficiente- por ejemplo, hipoteca, quiero la de tipos de interés más bajos, con menos comisiones- Y por el otro, un cliente que lo que quiere es mucho servicio y te paga por ello. Y para esto último la verdad es que tienes que tener numeroso personal que dé este servicio para poder crecer. Esa es su mayor debilidad. Ellos han optado por una estrategia determinada que les ha dado muy buenos resultados”. 

“Además por su tamaño con optar a un pequeño segmento de banca privada les vale para su cuenta de resultados, ya que es muy relevante. Hay que pensar que tiene una red de oficinas más pequeña que la de Liberbank y que la de Unicaja, con 4.000 empleados, menor que en estos bancos regionales. Y es que su tipo de cliente, de segmento medio alto, no necesita muchas sucursales, siempre ha usado internet, el teléfono...ya desde hace muchos años. Y aunque ahora se ha quedado un poco atrás en esos conceptos sigue siendo eficiente”      

“La principal fortaleza en mi opinión es la rentabilidad y la digitalización más avanzada que la del resto de competidores, sin duda”, afirma María Mira, de Estrategias de Inversión.

“Y debilidades, en el sentido de riesgo yo destacaría dos. Por una parte, las dificultades de su financiera, Bankinter Consumer Financ, con la contracción del consumo que todavía está por llegar y por otro lado, el riesgo que supone segregar Línea Directa. Será un momento decisivo, la colocación de su negocio asegurador y cómo evolucionará el resultado del Grupo sin ese negocio tan jugoso”. 

“Estas debilidades sin olvidar por supuesto las principales del sector bancario en general, que son, como ya indicamos, una curva de tipos estancada en mínimos durante todavía varios ejercicios y el riesgo de insolvencias, impagos y aumento de la mora debido a la contracción económica derivada de la pandemia”, considera la analista fundamental.

A cinco o seis años vista, con la expectativa de cambio en los tipos cero o bajo cero ¿Puede Bankinter convertirse en uno de los referentes del sector financiero español en su segmento de banca mediana?

Para María Mira de Ei “sin duda, en mi opinión, Bankinter va a escalar puestos en el ranking sectorial a largo plazo. Creo que es una entidad muy bien gestionada y que ha sabido adelantarse con esa transformación digital y con EVO Banco. Creo que conseguirá aguantar su posición en mejores condiciones que otros grandes grupos y que una vez que la curva de tipos empiece a recuperar la senda alcista y la pandemia esté superada Bankinter va a conseguir arañar mercado, mejorar rentabilidad y solvencia y posicionarse entre los grandes del sector”. 

Pero considera la analista de Estrategias de Inversión que “ antes de que lleguen los buenos tiempos para la banca todavía queda mucho desierto que superar y el largo plazo puede llegar a ser demasiado largo para el pequeño inversor”.  

Según Marisa Mazo de GVC Gaesco “ yo creo que será un banco que probablemente se mantenga, aquí tendrán mucho que decir sus accionistas. Ya es el referente de la banca mediana española, vamos a ver, porque esto va a depender mucho de la regulación, de cómo se salga de esta crisis, de las medidas del Banco Central Europeo, de sus TLRTO       ( las operaciones de financiación a más largo plazo de la entidad que dan financiación a los bancos ) con los problemas en España y sobre todo en Alemania”.  

“ Yo creo que sí -nos dice la subdirectora de GVC Gaesco- que se podría mantener ahí, y ¿cómo? Siguiendo en primera línea de ciertos nichos de mercado. Sin duda alguna volverá el crédito al consumo. La banca privada recobrará su fortaleza, los patrimonios volverán a florecer, todos los negocios donde están, renacerán en el futuro. Lo importante es pasar esta crisis, que te dañe lo menos posible, tomando medidas en control de crédito, recuperaciones y costes”. 

“Y con una gran preservación del capital para pasar estos dos años, que son una travesía del desierto. Se están acostumbrando a trabajar con tipos en negativo, ahora un poco mayores, pero ya empezarán a cobrar comisiones. Y esto afecta a todos, probablemente Bankinter sea de los dañados de tipo medio en todo el sector. Se trata de capear el temporal durante un par de ejercicios y luego seguir haciendo cosas. Aquí tiene mucho que decir cómo salen adelante los family office de este país, que al final son banca privadas pequeñas, con un horizonte que está muy complicado”.   

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