Los expertos de Robeco hablan del mito del 3% cuando se refieren al impacto que puede tener sobre los mercados de acciones el que la deuda pública americana a diez años haya superado ese nivel de rentabilidad. Si nos ceñimos a la historia, lo cierto es que ese nivel no es tan importante como se puede creer. “Desde 1990, la deuda pública estadounidense ha superado el nivel del 3% en sólo cuatro ocasiones y la renta variable ha subido, de media, un 6% en los dos meses siguientes”.
Si lo miramos desde otra perspectiva – teniendo en cuenta el nivel de los intereses de la deuda pública cuando comenzó el ciclo alcista en renta variable – en el período 1998-2000, los bonos del Tesoro Estadounidense a 10 años subieron desde cerca del 4% hasta el 6% antes de que las acciones comenzaran a caer. En 2008, los intereses de los bonos habían entrado fluctuando entre el 4.5-5% cuando comenzó la corrección de las acciones. Un período en el 3% de interés se consideraba “inalcanzablemente bajo y, desde luego, no se percibía como un obstáculo para la renta variable”, explica Lukas Daadler, director de inversión de Robeco Investment Solutions.
En este sentido, existe otro mito importante que cree que la inflación hace subir los intereses nominales de la deuda. Algo que no es así porque, en los dos casos anteriores, la inflación básica estuvo entre el 2-2.5% cuando hoy se coloca en el 2,1% y el mercado continuó subiendo con notable fuerza registrando una tasa real (tasa nominal menos inflación básica) superior al 4% el año 2000 y por encima del 2% en 2008.
Teniendo esto en cuenta “parece evidente que no existe un nivel predeterminado a partir del cuál los intereses de los bonos suponen un lastre para las acciones. Este número parece más un número redondo, bonito que no supone amenaza alguna para los mercados de renta variable”. Esto no quiere decir que los inversores no tengan que hacer caso a la lectura del mercado. “Es que el mercado se está centrando en la parte equivocada del mercado de renta fija”.
Mientras la mayoría está mirando el incremento de rentabilidad del bono a diez años estadounidense, lo cierto es que el diferencial entre los tipos de interés a corto plazo entre Estados Unidos y Alemania también ronda el 3%. Y esto sí puede tener implicaciones en sus inversiones.
“Se trata de un elemento importante ya que es la parte de la curva de tipos que determina los costes / beneficios que obtienen tras adquirir la cobertura con riesgo divisa”. Comparemos por ejemplo el Bund Alemán – con un interés del 0,6%- frente al 3% de los Treasuries. A primera vista, el mercado estadounidense parece más interesante pues ofrece un interés superior. Sin embargo, el problema es que la mayoría de los inversores en renta fija no están dispuestos a asumir el riesgo divisa que conlleva invertir en activos extranjeros por lo que “contratan coberturas para esta exposición, empleando normalmente algo parecido a un contratio de tipo de cambio a un año, renovable”. Al hacerlo, dice Daadler, los diferenciales de tipos de interés a corto plazo entran en juego. Hace dos años, este diferencial era casi cero en prácticamente todo el mundo desarrollado, pero las cosas han cambiado mucho desde entonces.
El hecho de que la FED esté en pleno proceso de subida de tipos mientras que el programa de deuda del BCE ha hecho que los bonos estén en negativo, ha provocado que el diferencial de tipos esté en su nivel más alto de las últimas tres décadas. Para un inversor europeo, “el coste de contratar una cobertura para el riesgo divisa ha aumentado casi un 3% en términos anualizados”.
Por lo tanto, comprar deuda pública estadounidense y contar con cobertura para el riesgo divisa asociado, nos da una rentabilidad inicial del 0%. “Dado que la curva de tipos en EEUU es muy plana, ahora mismo ésta no parece una operación muy interesante. Para un inversor estadounidense, sucede lo contrario: la cobertura del cambio frente al euro le ofrece una prima del 3% anual”, explican en Robeco. Comprar un Bund alemán (o mejor aún un BTP italiano) y la cobertura monetaria nos deja con una rentabilidad inicial del 3,6% y con las posibilidades que ofrece una curva de tipos mucho más pronunciada.
Con lo que parece que el 3% en el que se está centrando el mercado no es el lado correcto. El 3% de coste/prima de cobertura monetaria “se trata de un elemento que empieza a tener implicaciones muy importantes para la evolución de los mercados financieros”.
