20 días después del súbito cierre del Sillicon Valley Bank en EEUU, y tras los más recientes episodios de volatilidad sufridos con Credit Suisse y Deutsche Bank en Europa, que se traducían en fuertes caídas en los índices del Viejo Continente ¿cómo calificaría ahora mismo la situación de los mercados?
La calificaría de "tensa calma", no hay otra manera de verlo, porque es cierto que ha pasado tiempo, pero en este intervalo hemos visto a tres bancos quebrar, rescatar algunas entidades medianas, hemos visto una entidad en Europa que ha caído con estrépito y saltándose todas las reglas posibles, y adicionalmente se ha puesto en el foco a algunas entidades consolidadas que han vuelto a ejercer de arrastre sobre el conjunto de la banca como es el caso de Deutsche Bank. No son pocas. De hecho, creo que es más preocupante el número de entidades que el tiempo que ha pasado desde la primera. Y esto nos coloca es en una situación de alerta total y máxima. Es cierto que nuestra percepción en Metagestión es que al final va a ocurrir lo que tantas veces ocurre, y es que los bancos centrales van a acudir al rescate de las entidades, proporcionando la liquidez suficiente para efectuar y poner en marcha los "cortafuegos" necesarios para que el riesgo no se expanda, lo cual nos parece que es una media acertada, pero inevitablemente en el trasfondo de todo esto lo que va a ocurrir es un rescate encubierto a las entidades financieras y una aplicación de pérdidas que estamos viendo que es muy selectiva. Solo así se entiende cómo es posible que haya pasado lo de Credit Suisse, algo inimaginable bajo las condiciones de crédito existentes en Europa. Creemos que la situación por mucho que se normalice sigue siendo de un enorme riesgo porque, además, las condiciones macroeconómicas no son ni de lejos las óptimas para poder pensar que esto pueda no tener un riesgo de contagio y convertirse en un riesgo sistémico para toda la banca. No obstante, insisto, va a pasar lo de siempre y las entidades van a ser rescatadas, vamos a tener una actuación selectiva y exclusiva por parte de los bancos centrales.
¿Habrá entonces más bancos "damnificados"?
Inevitablemente, con toda seguridad. No podemos pensar de otra manera en un sector tan interconectado, en el que además los riesgos no son los que tenemos en el balance, ya que esos son los conocidos, los que los analistas cuantifican rápidamente para determinar si las cantidades de capital que están dotadas o el ratio de capital, 13, 14 o 15%, es suficiente para absorber esas pérdidas de balance. El problema de los bancos es que tienen una gran cantidad de dinero apalancado fuera de balance, a través de préstamos entre entidades, con swaps financieros sobre diversos tipos de activos, divisas, créditos, inmobiliario, etc., se trata de una cantidad que algunos aproximan que podría ser 10 veces los balances de los bancos. Por ello, pensar que una entidad quiebra e incumple sus promesas de pago, o que el comprador, el adquiriente de esa entidad, adquiere sus compromisos de pago y deuda a una fracción de cómo los tenía el origen, esto tiene que tener alguna interconexión sí o sí. Irán saliendo "víctimas" con toda probabilidad. Además, estamos en una fase en la que prácticamente quedan unas semanas para empezar a conocer los resultados del primer trimestre, con lo cual las preguntas a los bancos van a ser obligadas y éstos van a tener que detallar información que quizá en otras condiciones no darían, no porque lo oculten, sino porque no están cómodos diciendo al mercado las pérdidas potenciales que tienen, y ahí es donde vamos a volver a ver el termómetro de riesgo del mercado y si efectivamente estamos por encima o por debajo. La sensación que tenemos es que la complacencia siempre actúa en los inversores, la memoria es muy limitada y hoy, por ejemplo, el inversor está recomprando lo que cae y no nos parece que esto sea la situación acertada. Esto no quiere decir que estemos invitando a una venta masiva de las posiciones ni a una desinversión completa de los bancos, simplemente que el riesgo es tan grande y tan importante que merecería ser tenido en cuenta.
¿Cree que la regulación bancaria de Europa ha avanzado lo suficiente desde la crisis global de 2008 para blindar al sector?
No, el modelo bancario es esencialmente el mismo, lo único que el regulador ha impuesto un porcentaje mayor de capital para absorber pérdidas; son siempre pérdidas estimadas, porque al final todos los bancos se rigen por un sistema común de medición de riesgos que es el VaR, y que recoge eventos pasados bajo unas condiciones estadísticas o establecidas en el cual con un porcentaje de probabilidad éstas serían las pérdidas máximas que el banco podría tener. Pero el problema real de las entidades financieras es añadir más pérdidas, más costes, porque esos modelos no cuentan qué pasaría si hay una retirada importante de capital. Lo estamos viendo en los bancos americanos; en la última semana ha salido del entorno de unos 40.000-50.000 millones de los pasivos de las entidades medianas y pequeñas que, en gran medida, se han ido a los bancos grandes, es decir, ha habido un movimiento de traspase de depósitos de entidades pequeñas porque a lo mejor se les percibe como entidades en riesgo a entidades que por el nombre y por el tamaño simplemente se ven potencialmente más seguras. Pero da igual, porque los fondos de garantía y depósitos pagan con independencia del nombre y el tamaño de la entidad, lo único que tienen en cuenta es en Europa 100.000 euros y en Estados Unidos 250.000 dólares.
Rotundamente no hemos aprendido la lección de 2008. Entonces, el primer banco en caer fue Bear Stearns, después fue Washington Mutual y acabó cayendo Lehman Brothers. Fue una secuencia de acontecimientos que iban todos encadenados, y gracias a la rápida actuación de la Fed y el rescate bancario, se evitó que el colapso fuera máximo. Aún así, derivó la mayor crisis económica y la mayor recesión desde la Segunda Guerra Mundial. En 2023 está ocurriendo exactamente lo mismo pero más acotado en el tiempo. Si lo ponemos en retrospectiva, al final estamos viendo que las entidades caen de manera casi como un efecto dominó. Para mí esta situación es mucho peor que la de 2008, porque la situación económica no es la que teníamos en entonces, cuando veníamos de un crecimiento económico elevado e importante. En definitiva, hay diferencias de concepto en cuanto a los riesgos de 2008 y 2023 pero teniendo como actores principales a los bancos creo que los riesgos no se eliminan.
¿Los bancos centrales lo están haciendo bien?
Entendiendo que los bancos centrales hace muchas décadas que toman decisiones de política monetaria enfocadas a lo que ocurre en los mercados, no realmente por las necesidades de la economía. Su política es muy cuestionable. Es cierto que con el efecto retrospectivo las críticas son legítimas, pero son legítimas porque estamos viendo que los errores se perpetúan. No es una cuestión de que en 2008 o 1998 con la crisis del rublo en Rusia y el default que hizo en la deuda no actuaran correctamente. El problema que tienen los bancos centrales es que la receta persiste, es siempre la misma; unos piensan que es una medida adecuada y correcta y que los bancos centrales deben actuar siempre bajo un prisma de rescate en situaciones de riesgo sistémico. No es compatible el mensaje 'no hay riesgo' con la actuación de los bancos centrales, porque si no hubiera riesgo estas entidades deberían caer libremente. ¿Cómo? Simplemente con la intervención puntual de aquella liquidez que pueda prestar el banco central como prestamista de última instancia, que es la función esencial que tiene el banco, ser el banco de los bancos. Si un banco central se dedica a rescatar entidades, a dar pérdidas ilimitadas, a comprometerse en rescates eventuales... todo esto deriva en que, en última instancia, las pérdidas de los bancos las van a acabar pagando siempre tanto clientes como contribuyentes, sean o no miembros de esa entidad. Este es el error sistemático que vemos con el modus operandi de los bancos centrales. En Metagestión, como aplicamos la filosofía de gestión en nuestros fondos, creemos que es mejor estar fuera de estos riesgos y contemplarlos desde la barrera, evidentemente con una gran preocupación porque si todo esto se "desmadra" las consecuencias de la economía van a ser catastróficas. Creemos que la receta de los bancos centrales no es la correcta.
En este contexto, ¿hacia dónde debemos dirigir nuestras inversiones? ¿Qué sectores o compañías son una oportunidad?
Nosotros no emitimos una recomendación de estar o no en la banca. Evidentemente este es un mercado que admite todo tipo de compradores, y entre ellos están los especuladores. Ese tipo de compras son perfectamente válidas, pero nosotros jugamos el corto plazo y en nuestros fondos no tenemos esa estrategia de trading intradía que sí que es interesante para otro tipo de inversor. Nuestro posicionamiento es de largo plazo, y no vemos a los bancos como una opción de inversión válida a largo plazo porque creemos que, como negocio, han perdido la esencia de valor a largo plazo, es un sector black box por completo donde no tenemos visibilidad en el management, en los activos, solamente tenemos nociones de la regulación y de lo que publican los bancos y que creemos que es la realidad de los bancos. Por eso, tenemos los fondos posicionados hacia otros sectores radicalmente diferentes de la banca o compañías de seguros; tenemos un posicionamiento claro en aquellos activos reales que en un plazo largo de tiempo nos pueden generar valor, por las dinámicas propias del sector (oferta y demanda) como por el valor intrínseco de las compañías: compañías de producción de petróleo, buenas compañías mineras -donde los fundamentales del tanto del sector como del mineral y de la compañía son excelentes-, compañías industriales, compañías con muy baja deuda, con capacidad de generación de caja creíble y contrastada.
