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Los últimos datos de los informes de SPIVA no dejan lugar a dudas: ninguna categoría de gestión activa ha batido a su índice de referencia en diez años. Ni por estilo ni por geografía. Aswath Damodaran lo documenta, aprovechando las salidas a bolsa de IAs generativas y varios, sin adjetivos: no es mala suerte, es estructura. La gestión activa pierde porque el coste no se recupera con habilidad; la habilidad en los mercados financieros es escasa, es difícil de sostener en el tiempo y es demasiado cara para el beneficio que reporta. La gestión activa está rota porque su modelo de negocio devora el valor antes de que este llegue al bolsillo del cliente. Y lo hace incluso en el escenario que más le debería favorecer: cuando el mercado sube por beneficios reales y no por expansión de múltiplo. Los beneficios de las empresas han sido el motor de la rentabilidad del 21% registrada por el S&P 500 en los últimos 12 meses. En el primer semestre de 2026 el S&P 500 subió más de un 9% mientras su PER pasaba de 25,5x a 21,8x. El índice ganó con el margen de seguridad comprimido, justo donde teóricamente un stock-picker tendría más espacio para añadir valor. No lo hizo.
Pero hay una pregunta que el dato deja abierta: ¿contra qué índice se pierde?
El S&P 500 pondera por capitalización ajustada por free-float, un criterio que descuenta acciones por volumen disponible para negociación pública, no por derechos de voto: las acciones clase B de Zuckerberg cuentan igual que las acciones clase A si están fuera del mercado. La concentración de votos se trata aparte, como filtro de elegibilidad y no de ponderación. Damodaran lo ilustra con Meta y Walmart, infraponderadas por estructura accionarial. No por mal rendimiento, sino por quién es dueño de qué. Eso ya distorsiona el retrato. Pero hay un segundo mecanismo, distinto y más silencioso: la capitalización pura sube con el precio y el índice traslada ese ascenso a más peso sin que nadie decida nada. Es momentum automático. Entre ambos efectos, el índice no retrata la economía. Retrata al ganador de ayer y lo premia mañana por inercia de diseño.
El sesgo no es de empresa. Es de criterio. Los índices globales más seguidos —MSCI, MSCI ACWI, FTSE All World— concentran entre el 64% y el 71% de su peso en Estados Unidos. China pesa el 0% en el primero y el 3% en los segundos. Eso no es la economía mundial. Tampoco es la capitalización mundial. Es un escaparate de precios.
Cambia el criterio, cambia la foto. Con datos de la World Federation of Exchanges (diciembre de 2025), sumando Reino Unido y Argentina, Estados Unidos pasa de ~70% a 46%. China, de prácticamente cero, a 12%. Una segunda referencia, el PIB nominal del FMI (WEO, abril de 2026, sobre países líquidos que cubren más del 80% del PIB mundial) sitúa a Estados Unidos en 32% y a China en 20%. Dos fuentes distintas, mismo desplazamiento. A fin de cuentas, el PIB intenta medir el volumen de producción, pero el mercado bursátil se supone que descuenta flujos de caja. Se supone porque, en plena era del trading quant, el verdadero price discovery es un arte cada vez más esquivo. Al final, qué poco hemos avanzado y volvemos a la máxima de Garcilaso de la Vega en la Nápoles del siglo XVI: solo el necio confunde valor y precio, un mal endémico de los burócratas que pretendían gobernar el Mediterráneo sumando monedas: entre el ruido algorítmico y la realidad fundamental, el inversor global paga con gusto un múltiplo premium por EE. UU. y castiga a China con un severo descuento por riesgo.
MarketPortfolio AM pondera por capitalización de mercados y usa el PIB como la mejor aproximación pública a esa capitalización. Cero ingeniería de caja negra tan en boga: el dato es auditable, el criterio está escrito, cualquiera puede repetir la cuenta. Es una foto de la economía real, no del sentimiento.
Pero conviene no venderlo como la cura del sesgo anterior. El PIB también describe el tamaño presente, no el potencial futuro: China pesa un 20% porque ya produce ese 20%, igual que Estados Unidos pesa un 71% en el MSCI porque ya capitaliza ese 71%. Lo que cambia no es el principio —ambos criterios premian a quien ya es grande—, sino la métrica de tamaño: producción económica en vez de precio de mercado. La ventaja real del PIB es que es más lento y menos reflexivo, no se infla por sentimiento ni por flujos especulativos de corto plazo. Es una fotografía distinta, no la ausencia de fotografía. Y tiene un coste operativo: ponderar por mercados o por PIB exige rebalancear, una decisión de diseño, no una ley física. Se gana representatividad; se cede la pureza de la réplica pasiva pura. Quien prometa lo uno sin el coste de lo otro, miente por omisión.
Dicho esto, el teatrillo nihilista no es solo de los índices accionariales. Cuando el private equity se compara contra sí mismo, contra fondos similares en vez de contra el mercado líquido que replica con apalancamiento e iliquidez, el ejercicio es el mismo: elegir el espejo que conviene. El venture capital que reporta TIRs sobre marcas no realizadas. El cripto que se mide en dólares de pico de ciclo -la distancia entre el mínimo y el máximo- que no lo obtuvo nadie real. Todos juegan a la misma comparación favorable. La pregunta de Damodaran —contra qué se pierde— vale para todos ellos, no solo para el stock-picker.
La gestión activa seguirá perdiendo cuota. Lo interesante no es esa derrota, ya descontada. Es decidir, con números y no con eslóganes, contra qué exactamente se pierde. Y preguntarse quién gana con que esa pregunta no se formule.
Fuentes: Aswath Damodaran, "SpaceX, OpenAI and Anthropic: The S&P 500 Inclusion Question and Investment Consequences", Musings on Markets, junio 2026. World Federation of Exchanges, diciembre 2025. FMI, World Economic Outlook, abril 2026. Metodología: marketportfolioam.com/Index.
