¿Está el mercado dejando de creer en el escenario de “soft landing”?
No se ha abandonado por completo, pero la narrativa ha cambiado de forma significativa en las últimas semanas. Hace apenas dos meses, el consenso apuntaba a una caída de la inflación, a recortes de tipos por parte de la Fed y a una desaceleración del crecimiento, aunque con algunas economías mostrando cierta reaceleración. Sin embargo, desde entonces, el encarecimiento del petróleo y las tensiones geopolíticas han provocado un shock inflacionario que ha alterado el escenario de forma notable. Los rendimientos de los bonos han repuntado, especialmente en los tramos largos de la curva, y las expectativas de inflación han aumentado de manera significativa. En este contexto, el escenario de “soft landing” ha perdido credibilidad. Para que se materialice, sería necesario que la inflación descendiera —algo que no está ocurriendo y que, previsiblemente, no sucederá en el corto plazo—, que los tipos de interés bajaran —cuando en realidad todo apunta a que se mantendrán— y que el crecimiento se desacelere, condición que sí se está cumpliendo. En definitiva, no se están dando las premisas necesarias para un aterrizaje suave, por lo que habrá que ver cómo evoluciona el escenario en adelante.
Próximos movimientos de los bancos centrales
La previsión es que tanto la Reserva Federal como el Banco Central Europeo y el Banco de Inglaterra mantengan los tipos de interés, mientras que el Banco de Japón continuará con una política de subidas graduales. Sin embargo, lo más relevante del momento actual no es tanto la dirección concreta de cada uno, sino el hecho de que los cuatro bancos centrales han adoptado, de forma simultánea, un tono más hawkish, algo poco habitual. Hasta hace poco, por ejemplo, la orientación del Banco Central Europeo y de la Reserva Federal era prácticamente opuesta. Ahora, en cambio, existe una convergencia clara hacia una postura más restrictiva por parte de todos ellos. De cara a los próximos meses, este giro apunta a un escenario de tipos de interés elevados durante más tiempo, con un retraso prolongado en los recortes. La incógnita será cuánto se extenderá esta situación y si podría derivar en un contexto de reflación que lleve incluso a reabrir el debate sobre nuevas subidas de tipos, una opción que algunos ya contemplan. A mi juicio, subir los tipos en este entorno sería un error, ya que nos encontramos ante un problema de oferta, vinculado en gran medida al encarecimiento del petróleo. Un endurecimiento adicional de la política monetaria no contribuiría a reducir su precio y podría repetir errores del pasado. Con todo, la clave reside en ese cambio de tono coordinado: los principales bancos centrales se han vuelto hawkish al mismo tiempo, y eso marca el nuevo marco de actuación.
El Nasdaq 100 ha entrado en corrección tras caer más de un 10% desde máximos, mientras el S&P 500 encadena su racha más larga de caídas semanales desde 2022. ¿Estamos ante una rotación sectorial o una reducción global de riesgo?
A mi juicio, lo que estamos viendo es una reducción global del riesgo. La clave está en que las caídas se están produciendo de forma simultánea en múltiples activos: retrocede el Nasdaq, caen las small caps, bajan los índices generales, también lo hacen los bonos y, además, se amplían los diferenciales de crédito. Es decir, no estamos ante un escenario en el que la debilidad de un sector esté beneficiando a otros, como ocurriría en una rotación sectorial clásica. Más bien, lo que se observa es una reducción generalizada de la exposición al riesgo por parte de los inversores. Dicho esto, dentro de este movimiento sí se aprecia cierta rotación puntual. En concreto, desde sectores como el de semiconductores —que habían registrado un crecimiento muy elevado y cotizaban a múltiplos exigentes— hacia otros de perfil más defensivo, con menor riesgo y mayor dividendo, como las utilities. Con todo, el fenómeno dominante en el mercado en este momento es esa reducción global de riesgo, más que una rotación sectorial en sentido estricto.
Petróleo por encima de 110 dólares. ¿Por qué el crudo no corrige ni siquiera con noticias de negociación?
Básicamente, porque el mercado no se cree el mensaje de Trump. Por un lado, se habla de avances en las conversaciones, pero, al mismo tiempo, se siguen produciendo movimientos sobre el terreno —como el despliegue de tropas— que contradicen esa narrativa. Además, Irán no reconoce dichas negociaciones, lo que refuerza la percepción de que no existe un proceso real de diálogo ni una tregua efectiva. En este contexto, el mercado empieza a mostrar escepticismo ante la retórica política. La idea de que ciertos mensajes pueden influir en los precios pierde credibilidad cuando no se ve reflejada en hechos concretos. Es una situación que recuerda, en cierto modo, al efecto de repetición de advertencias que terminan por no ser creídas. A ello se suma un tercer actor clave: Israel, que mantiene un fuerte interés en la continuidad del conflicto, con el objetivo de debilitar a Irán como potencia tecnológica en el ámbito nuclear. Mientras esta dinámica siga predominando y no haya señales claras de desescalada sobre el terreno, el mercado asume que la tensión persistirá en las próximas semanas, lo que explica la resistencia del precio del crudo a corregir.
¿Por qué el oro y los bonos han dejado de funcionar como refugio?
Porque el mercado ha cambiado de preocupación. Hemos pasado de un escenario en el que predominaba el riesgo de recesión a otro marcado por una inflación elevada y tipos de interés altos durante más tiempo, es decir, un contexto más cercano a la estanflación. Históricamente, tanto el oro como los bonos han funcionado bien como activos refugio en entornos de crisis deflacionarias o de bajo crecimiento. Sin embargo, ese no es el escenario actual. En un contexto de estanflación, su comportamiento es diferente. Los bonos pierden atractivo porque su papel como refugio está más vinculado a escenarios de recesión, y ahora el mercado no contempla una recesión inminente, sino un entorno de tipos elevados durante más tiempo. Por su parte, el oro tampoco está actuando como protección en este contexto. En este escenario, los activos que mejor están funcionando son el efectivo y, especialmente, el dólar, que actúa como refugio. En todo caso, se trata de un entorno complejo en el que pocos activos ofrecen una protección clara frente a la incertidumbre.
Sectores y valores a vigilar de cara a los próximos tres trimestres de 2026
En el contexto actual, hay que vigilar prácticamente todo, porque el escenario puede cambiar con gran rapidez en función de la evolución geopolítica. Una posible escalada del conflicto —por ejemplo, con la entrada de actores como Arabia Saudí o Emiratos Árabes Unidos— complicaría significativamente el entorno, impulsando la inflación de forma muy intensa. No es el escenario más probable, pero tampoco puede descartarse. En todo caso, una eventual desescalada cambiaría de nuevo el panorama con la misma rapidez.
A día de hoy, el mercado está adoptando un enfoque más táctico que estratégico. Entre los activos, destaca el mantenimiento de liquidez, aunque con el inconveniente de que la inflación erosiona su valor. También el dólar está mostrando fortaleza como refugio, si bien podría depreciarse —hacia niveles de 1,18-1,19— en caso de relajación de las tensiones. Desde un punto de vista táctico, hay varios sectores a tener en cuenta. El ámbito militar y de defensa presenta potencial ante un posible proceso de rearme global y aumento del gasto en armamento. Las utilities destacan por su perfil más defensivo y su capacidad de ofrecer estabilidad. El sector healthcare y pharma también suele comportarse de forma sólida en entornos de incertidumbre. Asimismo, el sector energético —especialmente petróleo y gas natural— puede resultar atractivo por su potencial recorrido en el contexto actual, al igual que algunas materias primas, ante el riesgo de cuellos de botella en la oferta.
En una visión más estratégica y de largo plazo, siguen siendo relevantes las compañías vinculadas a la tecnología y la innovación, como Meta o NVIDIA, así como el conjunto del sector de semiconductores, que ha registrado caídas recientes del 15%-20%; si el entorno mejora rápidamente, como ya ha ocurrido en episodios anteriores, estas compañías podrían recuperar con fuerza.
En definitiva, la clave está en definir si la cartera se orienta desde un enfoque táctico o estratégico, algo que dependerá de los objetivos y necesidades del inversor.