Nadie esperaba, al menos sobre el papel, este subidón de esta parte fundamental del sector financiero, con esa OPA fracasada además encima de la mesa, pero que ha tenido mucho que ver y se ha alargado además buena parte del ejercicio. ¿Qué balance nos puedes hacer de cómo se han comportado los bancos en este ejercicio bursátil?

El comportamiento es obvio, ¿no? Es un buen año para la banca: un buen año a nivel de bolsa, de mercados, y también un buen año a nivel de negocio. Diría que empezamos quizá el 2025 un poquito antes pensando, haciendo un análisis rápido de “bueno, empiezan a bajar los tipos, empieza a acabarse el margen de intereses a la banca, su negocio core, y eso va a erosionar beneficios, etc.”. Entonces, el primer balance que hacíamos era que se iban a resentir y que el mercado lo iba a descontar, pero no ha sido así.

Por una parte, porque los tipos no han llegado a bajar tanto ni tan rápido como a lo mejor preveíamos al principio; y, por otra parte, porque la banca no solamente vive del margen de intereses, y eso nos lo está demostrando, y nos lo ha demostrado a lo largo de todo el año. Encuentra ingresos por otros servicios: comisiones, negocio fuera de balance, fondos de inversión, ahorro… incluso también en cuanto a crédito al consumo. El consumo en España está tirando, estamos funcionando muy bien, somos un poco la locomotora de Europa —aunque nos cueste un poco verlo— y eso favorece el volumen.

Entonces, la banca ha cambiado ese margen de intereses puro y duro por volumen en otros servicios, y con eso ha conseguido sacar un 2025 —que está a punto de cerrar— muy bueno en cuanto a valoración. Y eso viene porque lo ha hecho muy bien en cuanto a negocio, ¿no?

A pesar de la subida, se miraba donde decías: a ese BCE, a esas ocho bajadas que se han producido en los tipos de interés. Pero parece que hemos llegado ya a ese tipo neutro, ese 2 %, y no parece —veremos a ver qué pasa— que vaya a bajar de ahí. De todas formas, lo que más nos importa es el futuro: qué pueden hacer los bancos a partir de ahora, no solo lo que queda de 2025, sino incluso con una mirada más elevada, más allá, en 2026.

Yo creo que la banca tiene un cometido, en general, en cuanto a su negocio: mantener un equilibrio entre rentabilidad, solvencia —porque le viene por exigencia— y liquidez. Y, por otra parte, si se puede, seguir remunerando al accionista de la forma que lo está haciendo, de forma muy relevante.

Entonces, yo creo que de aquí a futuro, a medio-largo plazo, va a tener que seguir buscando ese equilibrio: mantener una fuerte solvencia —la banca española tiene una solvencia muy robusta dentro del marco europeo—, conseguir seguir arañando rentabilidad —han aumentado el ROE en el último ejercicio de forma muy destacable en la mayor parte de las entidades— y mantener niveles de liquidez elevados, un poco por exigencia, pero además por necesidad: tener esa flexibilidad y no estar apretada.

Y, por lo tanto, es lo que yo creo que va a tener que hacer. ¿Cómo lo tiene que manejar? Pues en el contexto en el que está: tipos en torno al 2 %, no vemos grandes movimientos, aunque sí se recortarán previsiblemente en 2026, pero no hasta niveles de tipos cero, ni mucho menos; no esperamos eso.

Después, tendrá que seguir manejando si el consumo sigue tirando: tendrá que tener mucho cuidado con esa “guerra de hipotecas”, esa forma de competir, no solo entre entidades tradicionales sino con todos esos bancos no bancos, toda esa nueva banca que viene de fuera del sector con menos regulación y con capacidad a lo mejor para competir un poco más en comisiones.

Entonces, el marco en el que se mueve el sector bancario va a ser un poco ese: que se mantenga el consumo, que consiga seguir compensando con volumen esos menores tipos de interés, al tiempo que mantiene esa solvencia que le viene exigida por el regulador. Además, si consigue estar por encima de lo que le exigen, le van a permitir seguir repartiendo dividendo; si no, no. Y ahí tendrá que manejarse cada entidad.

Con esa solvencia que, como bien dices, tiene que traer de casa y seguir las cuentas del Banco Central Europeo. Pero también hay —no sé si puntos negros, pero sí riesgos— además de esa guerra de hipotecas. ¿A qué más se tiene que enfrentar el sector bancario en el mercado?

En general, el primer riesgo que nos viene a la cabeza cuando hablamos del sector bancario es la regulación. Es un sector absolutamente regulado, por necesidad, por estabilidad del país y del sistema. Entonces, cuanto más estable sea la regulación, mejor para la banca. En el momento en que hay cambios regulatorios o mayores exigencias, la banca pierde flexibilidad para manejarse y, además, casi siempre repercute a nivel de costes: si te aumentan las exigencias de solvencia, te queda menos margen para pagar dividendos, recomprar acciones, etc.

Entonces, yo creo que el primer riesgo viene siempre por la regulación. Por otra parte, dependiendo de qué entidades hablemos: entidades más internacionalizadas tienen riesgos en economías emergentes —por la capacidad de crecer de esas economías, pero también por tipos de interés volátiles, tipos de cambio, etc.—. El riesgo en economías emergentes es superior al de economías europeas, y eso repercute en las provisiones que tienes que dotar y va erosionando beneficios.

También está el riesgo del consumo: que siga tirando o no siga tirando, depende de la dinámica macroeconómica.

Y después, como comentábamos al principio, riesgo de competencia: que puedas competir de forma sana y que no entres al final en una guerra de precios de hipotecas o de comisiones que te haga perder margen. Estamos viendo que comentan que no van a entrar ahí… pero una cosa es lo que tú quieres hacer y otra cómo después puedes llegar a competir.
Entonces, esos son los principales riesgos a los que se enfrenta el sector. No son nuevos: básicamente, que no aparezca algún cisne negro o algún riesgo externo que afecte como a cualquier otro sector.

Hablabas antes de esa pérdida del margen de intereses que parecía la gran oportunidad perdida para los bancos y que después no ha sido así. ¿Qué catalizadores les esperan a las entidades financieras en los próximos meses?

Catalizadores yo creo que son prácticamente los mismos que los riesgos: si van bien, serán catalizadores; si van mal, serán riesgos.

El consumo: si tira, es un catalizador; si se contrae, es un riesgo. La regulación: si te acompaña y no aumentan las exigencias porque a nivel sistema europeo el riesgo sigue controlado, será un catalizador para la banca porque le da más margen de maniobra.

El ahorro: que aumente, que siga aumentando en España y en el resto de economías, pero sobre todo en las entidades posicionadas aquí.

Los tipos de interés: que haya estabilidad monetaria. Los tipos neutros le vienen bien a la banca. Obviamente, mayores tipos de interés elevan el margen, pero por otra parte cae el resto de servicios —dejamos de pedir créditos al consumo—. Entonces, la estabilidad monetaria y un tipo neutro es positivo y puede ser un catalizador.

Y por último, para 2026, vería un buen driver en la consolidación. Lo comentabas: una OPA fallida entre dos bancos nacionales. Creo que la consolidación tiene que venir más a nivel transfronterizo, europeo, para ganar tamaño, ganar escala y poder competir en servicios más allá del negocio core tradicional.

Santander, BBVA, CaixaBank, Bankinter, Sabadell y también Unicaja: ¿Cuáles son tus preferidos para 2026? Gran pregunta.

Gran pregunta, sí. A ver, a nivel valoración, ahora mismo, para mí los que más me gustan, los que veo con más potencial —que todavía tienen margen de crecimiento— son el más grande, Banco Santander, y el más pequeño, que es Unicaja.

Unicaja es el que tiene una solvencia más robusta, mayor liquidez, mucha flexibilidad, un dividendo muy elevado. Se queda un poquito más escaso en ROE y yo creo que ahí tiene que mejorar. En los últimos semestres lo ha hecho muy bien y, si continúa así, es el único que cotiza todavía por debajo de su valor en libros —precio/valor contable en torno a 0,9—. Hace un año todos cotizaban por debajo de 1 vez valor contable, y ahora solo Unicaja se queda ahí. Creo que es el que cotiza relativamente más barato y su negocio tiene potencial.

En el otro extremo, Santander también creo que cotiza comparativamente barato respecto a la media, en cuanto a PER y precio/valor contable. Está muy bien internacionalizado y tiene capacidad de crecimiento en EE. UU. y Reino Unido. Ahora, con la compra de TSB, creo que tiene un potencial todavía no descontado por el mercado.

Los otros cuatro bancos los tengo neutrales. Creo que, si se está dentro, se pueden mantener, siempre con prudencia y un stop de protección (de beneficios o pérdidas). No están mal, pero ya cotizan por encima de su valor en libros, con un PER medio entre 11 y 12. Soy neutral porque, si consiguen mantener este crecimiento, esta rentabilidad y solvencia, seguirán haciéndolo bien. Pero estos niveles exigen que todo siga funcionando a este ritmo.

En el momento en que dejen de ganar rentabilidad, tengan que provisionar más o se erosione el beneficio, el mercado será exigente, porque los múltiplos —ratios precio/valor contable de 1,6 a 1,8— exigen un crecimiento elevado.

Por lo tanto, estoy positiva con Santander y con Unicaja. El resto de entidades creo que, si se está dentro, se pueden mantener con prudencia, siempre monitorizando riesgos y con un stop de protección.