Vamos a aclararlo, aunque sea un poco.

Fuente: Carlos Arenas Laorga

El IPC se ha multiplicado por 11 más o menos en el periodo que estamos analizando. La M2, en cambio, se ha multiplicado por 77. La expansión monetaria refleja tanto el crecimiento real de la economía como las políticas monetarias expansivas, sobre todo, en épocas de crisis. Y, como habrás podido ver en la gráfica, aunque ambas curvas suban de forma similar en el largo plazo, no siempre lo hacen de forma proporcional o análoga. Por ejemplo, en la década de los 70, la inflación acelera mucho más que la M2. Pero tras la recesión de 2007, o tras el Covid, nos encontramos justo lo contrario.

Para analizar esto no vale con una simple correlación. Y para eso he aplicado pruebas de Granger, el modelo VAR, y retardos en los cálculos, para ver si con estos desfases temporales se puede explicar mejor. Y aquí os cuento lo que he obtenido.

En primer lugar, las tasas de crecimiento del periodo completo analizado (1959-2025) muestran una correlación (Pearson) muy baja. Esto es un indicador de que no hay correlación lineal en todo el periodo en su conjunto. Sin embargo, si vemos una correlación móvil de 10 años, la cosa cambia. Por ejemplo, en esta ventana de 120 meses, en la década de 1960-70, la correlación fue negativa. Es decir, que la oferta monetaria no explicaba de forma inmediata la subida de precios. En la década de los 80 la correlación empezó a aumentar y en los 90 se volvió positiva hasta un 0,5. Pero en las dos décadas posteriores, la correlación volvió a ser negativa, sobre todo post 2008. Vamos, que la inflación fue más insensible a las variaciones en la oferta monetaria. Desde 2020 volvemos a ver una ligera correlación positiva, aunque en 2023 vuelve a caer.

Esto me lleva a la siguiente conclusión. Un aumento de la M2 solo genera inflación (como diría un clásico) si la velocidad de circulación del dinero es rápida. Yo no diría eso, sino que diría que la demanda de dinero supera a su oferta. Pero lo que sí es 100% objetivo es que no basta solo el crecimiento de la M2 para predecir la inflación a corto plazo. Entonces, ¿la M2 es la que causa la inflación y no al revés?

En segundo lugar. Con las pruebas de causalidad de Granger, resulta evidente que la M2 es quien causa la inflación. He utilizado de 1 a 12 meses de retardos porque no sabía qué podía salir. Pero lo que sí sale claramente es que es significativo (estadísticamente hablando) que incrementos de la M2 anticipan inflación. Por ejemplo, con retardos de 12 meses, la chi-cuadrado sale con un p-value muy, muy bajo.

Del mismo modo el IPC explica el comportamiento de la M2, pues el sentido es bidireccional. En este caso lo que vemos es que, en casi todos los retardos -con un p-value<0,001- ante una fuerte inflación, la Fed frena la expansión del dinero.

Es decir, la oferta monetaria muestra un elevado poder predictivo sobre la inflación futura, con diferentes retardos según el periodo estudiado. Y la inflación pasada influye en los comportamientos de la banca central.

En tercer lugar. Con el modelo VAR, los resultados son muy consistentes con las pruebas Granger. Con retardos de 1 a 6 meses se obtiene una elevada significación. Wald<0,001. En román paladín, un incremento de la M2 tiende a elevar la inflación en meses posteriores. Aunque, como decía, depende de la década. Y lo mismo ocurre en la otra dirección y de forma igualmente significativa. A saber, aumentos de la inflación tienden a generar efectos negativos en el crecimiento posterior de la M2. Por curiosidad, te diré que aquí el retardo más significativo es de 1 mes.

En términos de conjunto, y por resumir: la M2 produce algo de inflación en unos 6-12 meses. Mientras que una elevada inflación produce contracciones en la M2 en los siguientes meses.

Si hacemos estas mismas pruebas en submuestras temporales, vemos diferencias interesantes y no pequeñas. Por ejemplo, en el periodo 1959-1979 no existe dirección de causalidad significativa. En cambio, 1980-2025 sí ofrece significancia bidireccional (sobre todo a 6 meses).

Las diferencias entre grandes expansiones (2008 y 2020) por sus distintos efectos en la inflación ya son más interpretables. Como decía antes -en mi opinión- cuando la demanda de dinero supera a la oferta, aunque esta última crezca (siempre que lo haga por debajo de la demanda), no se va a generar inflación inmediata y puede verse retrasada hasta que la oferta comience a superar a la demanda. Pero puede suceder lo contrario, como en 2020, en donde la oferta de dinero fue enorme y la demanda no llegaba ni a un ápice. Insisto en que otras escuelas de pensamiento achacarán esto a la velocidad de circulación del dinero, más o menos rápida. Y no digo que no haya parte de verdad, pero me parece mucho menos explicativo.

Por resumir todo. Se podría decir que no hay causalidad bidireccional entre ambas variables hasta 1980. Que la M2 tiende a causar inflación con retardos de 3 a 12 meses. Y que la inflación pasada condiciona a la Fed a frenar la expansión crediticia. Creo que gran parte de esto se debe a la ruptura del patrón oro, hasta que en los 80 la Fed ya se centró más en la estabilidad monetaria. En 2022-2023, la rápida caída de M2 ha venido a señalar la moderación de la inflación, lo que refuerza que la desinflación viene acompañada de la contracción monetaria. Pero recordemos la gran recesión, en donde la creación de dinero no generó subidas de precios inmediatas (bien porque el dinero no circulara con la suficiente velocidad, bien porque la liquidez iba a reservas por la elevada demanda de dinero). Por supuesto, quiero señalar que me separa mucho de lo que piensa un monetarista, pero coincido con Friedman en que la inflación es siempre un fenómeno monetario.

No sé si ha quedado explicado… Sí, la M2 precede a la inflación. Pero esta a su vez retroalimenta las decisiones sobre la contracción de la M2 si se dispara el IPC.