¿Cómo valora el actual entorno global de inversión? ¿Cuáles son los principales factores que están condicionando los mercados en este momento y dónde ve las mayores oportunidades y riesgos para los inversores?

En West Bay Partners somos cautelosamente optimistas de cara al futuro. Entendemos que existen importantes incertidumbres macroeconómicas. Obviamente, la guerra en Irak y la guerra en Ucrania continúan, lo que genera bastante inestabilidad, sobre todo en los precios del petróleo o en los tipos de interés. Y, al mismo tiempo, estamos a la espera del resultado de las elecciones de mitad de mandato, que, de nuevo, añaden incertidumbre.

Dicho esto, vemos oportunidades especialmente atractivas en las small caps, donde las valoraciones resultan muy atractivas. Y estamos viendo cómo las empresas están adoptando la inteligencia artificial, que para nosotros es un motor del crecimiento futuro. Así que nos encontramos en un entorno equilibrado. Vemos muchas oportunidades, y eso nos hace ser cautelosamente optimistas.

Las small caps han quedado rezagadas frente a las grandes compañías durante un periodo prolongado, mientras los mercados han ido concentrándose cada vez más en los valores de megacapitalización. ¿Por qué cree que el próximo ciclo de mercado podría ser más favorable para las small caps globales?

Si analizamos el comportamiento de las small caps frente a las grandes compañías a muy largo plazo, las small caps han obtenido una rentabilidad superior de forma bastante consistente. Si tomamos, por ejemplo, los últimos 25 años, vemos que los índices globales de small caps han superado a los índices globales de grandes compañías. Si nos remontamos más atrás —y para ello analizamos principalmente datos de Estados Unidos—, vemos que se trata de una característica muy persistente. Los últimos diez años han sido la excepción.

Las razones de la mejor evolución de las small caps a largo plazo son, en primer lugar, un mayor crecimiento tanto de los ingresos como de los beneficios. En segundo lugar, una mayor alineación entre propiedad y gestión; las compañías más pequeñas suelen estar en manos de familias, mientras que las grandes pueden estar participadas por gobiernos o verse condicionadas por políticas gubernamentales. Y, por último, creemos que las pequeñas compañías son beneficiarias de las operaciones de fusiones y adquisiciones; es decir, grandes compañías que compran empresas más pequeñas, o firmas de capital privado que adquieren compañías de menor tamaño. Esas son, por tanto, las razones por las que, a largo plazo, las small caps superan a las grandes compañías.

Ahora bien, la última década ha sido una excepción. Las principales razones han sido, en primer lugar, las «Siete Magníficas» o las grandes compañías tecnológicas estadounidenses. En segundo lugar, el auge de la inversión pasiva. Y, en tercer lugar, creemos que la regulación ha sido especialmente perjudicial para las pequeñas compañías y los inversores en small caps. Pensemos en MiFID II, IFRS 17 o en la adaptación a los criterios ESG. Para las compañías más pequeñas supone un coste muy elevado, mientras que para las grandes empresas representa un coste reducido. No obstante, y esto es importante, de cara al futuro estamos viendo una ampliación del mercado, que ya ha comenzado. Las small caps han superado a las grandes compañías el año pasado. Y las «Siete Magníficas» ya no están obteniendo una rentabilidad superior.

También estamos asistiendo a un retorno de la inversión fundamental, impulsado por la inteligencia artificial (IA). La IA ayuda a los inversores fundamentales a analizar un mayor número de compañías. Y esto hace que dependan menos de la investigación externa. Por tanto, estamos viendo señales de un renovado interés por la inversión en small caps.

Por último, en lo que respecta al entorno regulatorio, estamos viendo señales como las declaraciones de Christine Lagarde sobre la «weaponization» de los ahorros europeos. También estamos viendo un debate en Reino Unido sobre el programa ISA, para que esté centrado en compañías británicas en lugar de permitir cualquier tipo de inversión. Y en Japón y Corea también estamos viendo una regulación orientada a estimular a las compañías más pequeñas y la inversión en empresas de menor tamaño.

En definitiva, todo ello nos hace ser bastante positivos respecto a la próxima década en cuanto a la posibilidad de que las small caps superen a las grandes compañías. Ahora bien, si me preguntas si las small caps van a superar a las grandes compañías en los próximos tres meses, sinceramente, no tengo ni idea. Pero de cara a la próxima década, estoy muy convencido.

Hay muchos fondos globales especializados en small caps. ¿Qué diferencia el enfoque de West Bay Partners y dónde cree reside la principal ventaja competitiva de la firma?

West Bay Partners se fundó con el respaldo de family offices, concretamente aquí, en España. Por tanto, nuestro inversor de referencia es un family office español. Trabajamos con ellos para crear un fondo global de small caps que realmente resulte atractivo para family offices e inversores con una filosofía similar. ¿Qué significa esto? Tenemos un horizonte de inversión a largo plazo. Nos centramos en inversiones de alta convicción, lo que significa que asumimos la gran mayoría de nuestro riesgo en factores específicos de cada compañía, en lugar de en factores macroeconómicos. Y, por último, protegemos a nuestros inversores frente a las caídas porque, aunque la rentabilidad de las small caps a largo plazo es muy atractiva, de vez en cuando también registran descensos significativos. Y tratamos activamente de proteger a nuestros inversores frente a esas caídas.

Ahora bien, obviamente, nuestros intereses están alineados con los de nuestros inversores. Yo soy inversor en el fondo. Nuestra estructura de comisiones está claramente orientada a favorecer al inversor y a mantener una alineación con nuestros clientes. Y, por último, obviamente, mi reputación está en juego, lo que también hace que mis intereses estén alineados con los de nuestros clientes. Así que ahí es donde creo que realmente podemos aportar valor en la inversión en small caps para los family offices.

¿Cómo ha evolucionado la cartera del West Bay Partners Global Small Cap Opportunities Fund desde su lanzamiento y dónde están encontrando actualmente las oportunidades más atractivas?

Nuestro fondo acaba de comenzar. Lo lanzamos a finales de junio y contamos con dos meses de datos de rentabilidad. Y me complace decir que, tanto en términos absolutos como relativos, el fondo ha tenido un comportamiento extraordinariamente bueno. Creemos que esto se ha visto impulsado por varios factores. Nuestro posicionamiento de sobreponderación en Europa ayudó en cierta medida. En segundo lugar, varias de nuestras compañías de software tuvieron un comportamiento extraordinario. Y, por último, varias de nuestras compañías recibieron ofertas de adquisición por parte de firmas de capital privado y de otros grupos industriales.

En conjunto, el fondo ha tenido un buen comportamiento. No hemos realizado muchos cambios. Hemos recogido beneficios en algunas de nuestras posiciones en energía. Y estamos viendo nuevas oportunidades muy interesantes en países como Reino Unido y Escandinavia. También estamos empezando a analizar de nuevo Australia, después de un periodo muy complicado para el país, con una confianza de los consumidores bastante baja. Estamos empezando a detectar algunas oportunidades allí.

Las small caps a menudo pueden parecer baratas por buenas razones. ¿Cómo distingue West Bay Partners una verdadera oportunidad de inversión de una trampa de valor a la hora de seleccionar compañías?

En nuestro análisis buscamos tres cosas. En primer lugar, y por encima de todo, buscamos durabilidad. Para nosotros, esto significa una compañía que opere en una buena industria, con un buen posicionamiento dentro de ella, un equipo directivo competente y unas características financieras y no financieras sólidas. En segundo lugar, buscamos una tesis de inversión sólida y diferenciada: tiene que existir un argumento de inversión sólido y queremos encontrar algo que otros todavía no hayan visto. En tercer lugar, buscamos asimetría en la valoración. Aquí es donde modelizamos la compañía, hacemos estimaciones sobre el crecimiento y los márgenes y, finalmente, tratamos de estimar lo que denominamos el flujo de caja libre normalizado. Esa es la base sobre la que establecemos nuestro precio objetivo.

Ahora bien, ¿cómo evitamos invertir en trampas de valor? La durabilidad es un componente fundamental para ello. Y, en segundo lugar, antes de comprar una compañía establecemos de antemano el tamaño de la posición. Por ejemplo, podemos realizar una inversión inicial del 1,5% del fondo y fijar un máximo del 1,75%. Esto significa que, después de la compra inicial, solo nos queda margen para realizar una compra adicional. Esto nos impide seguir aumentando nuestra exposición a compañías que están perdiendo valor. Y este es un error que muchos gestores de fondos siguen cometiendo hoy en día. Es lo que nosotros denominamos «cortar las flores y regar las malas hierbas». Y esto es precisamente lo que queremos evitar.

Dolby Laboratories, JCDecaux and Soitec are among the largest positions in the Global Small Cap Opportunities Fund. What do these companies have in common from an investment perspective, and what do you believe the market is overlooking?

Cuando analizamos nuestras mayores posiciones, ya sea Dolby, JCDecaux o Soitec, lo que tienen en común es que son compañías con una elevada durabilidad, en las que tenemos una tesis diferenciada y que presentan una asimetría de valoración muy significativa. Ahora bien, lo interesante de estas tres compañías es que tienen muy poco en común. Y esto es importante porque buscamos riesgo idiosincrásico. Queremos que, si a JCDecaux le va bien, eso no tenga ninguna influencia sobre Dolby o Soitec. Soitec puede registrar un trimestre débil mientras Dolby y JCDecaux obtienen resultados especialmente buenos. Y esto es exactamente lo que buscamos en nuestra cartera: muchos riesgos idiosincrásicos.

Si nos centramos en JCDecaux, es una compañía conocida por su actividad en publicidad exterior. Y en lo que estamos invirtiendo es en la transición hacia lo digital. La publicidad digital es significativamente más rentable para JCDecaux y ahora estamos dando el siguiente paso, que es la publicidad programática. Creemos que esto permitirá que la base de anunciantes de JCDecaux se amplíe, pasando de estar formada principalmente por anunciantes globales como Coca-Cola o Louis Vuitton a incluir también a la panadería, el restaurante o el fontanero de tu localidad. Facebook, por ejemplo, genera el 75% de sus ingresos con pequeñas y medianas empresas, mientras que JCDecaux solo obtiene el 10% de sus ingresos de estas compañías de menor tamaño. Para nosotros, esto supone una oportunidad a lo largo de toda una década para que JCDecaux recupere el crecimiento y aumente su rentabilidad.