¿Seguimos siendo alcistas de cara al segundo semestre?

Sí. El primer semestre partía con un escenario mucho más complicado. Continuaba el conflicto en Ucrania, el precio del crudo escaló con fuerza a comienzos de marzo y el 28 de febrero fue una jornada especialmente negativa para los mercados, con tensiones en distintos frentes, incluida China. Sin embargo, a pesar del repunte de la inflación, hemos tenido un trimestre excepcional. Los beneficios empresariales han crecido un 29,4% en Estados Unidos y un 11,8% en Europa. Además, las expectativas para el segundo trimestre son bastante positivas.

Todo ello se ha producido con unos bancos centrales que, por el momento, han gestionado bien el repunte inflacionario, que llevó la inflación en Estados Unidos al 4,2% en mayo. Parece que la Reserva Federal no va a tocar los tipos, aunque todavía no está completamente claro. Si tenemos en cuenta que el precio del crudo se mantiene por debajo de los 75 dólares por barril y que podrían estar sentándose las bases de un acuerdo de paz duradero, el petróleo debería seguir moderándose. Eso eliminaría uno de los principales problemas para el mercado.

La macroeconomía, pese a las dificultades, no ha evolucionado tan mal. Hay cierta debilidad en el mercado laboral estadounidense, pero el consumo resiste; la inflación sigue elevada, pero los beneficios empresariales son muy sólidos. Con perspectiva, el primer semestre parecía que iba a ser bastante peor.

Además, la inteligencia artificial está impulsando los resultados. En el sector tecnológico del S&P 500, el crecimiento medio de los beneficios supera el 57%, una cifra extraordinaria. La expansión de múltiplos está, en cierta medida, justificada por esas buenas expectativas, aunque habrá que ver si las fuertes inversiones en Capex generan los retornos esperados. De momento, algunas compañías presentan crecimientos de triple dígito y mantienen márgenes, por lo que el balance general del primer semestre es muy positivo.

De cara al segundo semestre, las bases son favorables. El mercado ha recuperado algo de impulso tras el recorte del 4,6% que sufrió el Nasdaq la semana pasada. También veremos movimientos relevantes en el sector tecnológico, con operaciones y posibles salidas al mercado de compañías como OpenAI o Anthropic, aunque en el caso de OpenAI se comenta que podría ser en 2027. En cualquier caso, se está configurando un nuevo mapa dentro del sector tecnológico, de nuevo liderado con claridad por Estados Unidos.

El principal riesgo puede venir por el lado de los aranceles. Es probable que Trump vuelva a poner el foco en esta cuestión. No debemos olvidar que el dólar se ha apreciado de forma importante, lo que dificulta las exportaciones al encarecerlas. Ese podría ser uno de los escollos para el mercado en los próximos meses, junto con la necesidad de comprobar que la inflación efectivamente remite.

Este mes hemos visto fuertes movimientos en tecnología, especialmente en semiconductores. ¿Cómo ves el sector? ¿Podemos seguir encontrando oportunidades?

Sí. El peso del sector tecnológico en el Stoxx 600 europeo es de apenas el 9%, mientras que en el S&P 500 representa alrededor del 44%. Si confiamos en la tecnología, claramente hay que estar en Estados Unidos. También hay oportunidades en mercados asiáticos, como el Kospi surcoreano, donde el peso de SK Hynix y Samsung es muy relevante. Incluso el Nikkei está mostrando un comportamiento espectacular, especialmente en comparación con el Hang Seng, que este año está teniendo una evolución muy negativa.

Si nos centramos en semiconductores, el peso en Europa se reduce a solo el 6%, mientras que en el S&P 500 alcanza aproximadamente el 19%. Es decir, si queremos que los mercados estadounidenses sigan subiendo, probablemente tendrá que ser de la mano de la tecnología. Es cierto que los múltiplos se han expandido con fuerza y que algunas compañías pueden parecer caras frente a sus ratios históricos. Sin embargo, los crecimientos también son históricos. No hablamos solo de ventas, sino también de beneficios y de expansión de márgenes, algo realmente excepcional. Los ratios son históricos, pero también lo son los niveles de crecimiento impulsados por la inteligencia artificial.

Esto está cambiando la relación entre sectores. Los segmentos más ligados a la economía tradicional están sufriendo mucho. Hemos visto anuncios relevantes de recortes de plantilla en compañías como British American Tobacco y Volkswagen, lo que demuestra que este proceso ya afecta a todos los sectores de actividad. Hay que renovarse o morir, y el futuro pasa claramente por la inteligencia artificial.

Hoy vemos caídas en el petróleo por el acercamiento entre Estados Unidos e Irán. ¿Cómo ves el sector energético en bolsa?

No creo que el sector energético vaya a liderar el mercado en esta fase. En Estrategias de Inversión llevamos tiempo comentando que, desde junio del año pasado, tomamos posiciones en cíclicos pesados, muy a contracorriente del mercado, y nos fue bien con el sector de metales y minería. También seguíamos muy posicionados en tecnología. Una semana antes del conflicto en Irán, señalábamos que el envío del mayor portaaviones estadounidense a la zona del Golfo Pérsico no era casual. Por eso tomamos posiciones agresivas en el sector petrolero, con compañías como Valero, Phillips 66, BP, Shell y Repsol. Sin embargo, las circunstancias han cambiado.

Los resultados del segundo trimestre probablemente serán brillantes. Los márgenes de refino han mostrado una evolución positiva y, en la parte de exploración y producción, los precios medios siguen siendo importantes. No obstante, los precios actuales del crudo están incluso por debajo de nuestras estimaciones.

Además, vamos a ver mucho bombeo para recuperar reservas y es posible que se produzca un exceso de oferta en los próximos meses. Por tanto, no es el sector en el que habría que estar actualmente. La gestión activa consiste precisamente en ajustar las posiciones en función de la evolución de los acontecimientos.

En este momento estamos infraponderando el sector. De hecho, hemos retirado de la cartera modelo las petroleras que incorporamos anteriormente y que generaron un alfa muy importante durante los meses de marzo y abril.

Estamos pendientes de la reunión de banqueros centrales en Sintra. ¿Qué podemos esperar?

La reunión es especialmente relevante porque el Banco Central Europeo, quizá de forma demasiado preventiva, subió los tipos de interés, algo que no ha hecho Estados Unidos. En la eurozona la inflación se sitúa en el 3,2%, mientras que en Estados Unidos está en el 4,2%.

Si el precio del crudo ha caído con tanta fuerza, podemos pensar que la situación tenderá a normalizarse. Sin embargo, todavía existe una inflación de segunda ronda, provocada también por la escasez de chips. Estamos viendo cómo muchos productos ligados al consumo, como ocurrió con Apple, están subiendo precios. No se trata necesariamente de una subida por poder de fijación de precios o por una demanda muy fuerte, sino de una inflación de costes generada por la falta de componentes. Esa inflación de segunda ronda podría limitar en parte las expectativas de una caída generalizada de los precios, pese al descenso del crudo.

El ambiente, en cualquier caso, es mucho más sosegado. Europa subió los tipos en 25 puntos básicos, pero parece que ahora entra en una fase de espera y no habría nuevas subidas en julio. En Estados Unidos también se ha moderado la probabilidad de una subida de tipos en la próxima reunión de la Fed, después de haber llegado a situarse en torno al 48%. El mensaje de los bancos centrales probablemente será prudente: seguir vigilantes, analizar los datos reunión a reunión y mantener la cautela. Es el enfoque que han defendido tanto Jerome Powell como Christine Lagarde.

Quizá el foco de preocupación esté en la fortaleza del dólar, que puede provocar nuevas tensiones arancelarias. La Comisión Europea ya ha advertido de que podría responder si Estados Unidos endurece su postura, aunque Europa cuenta con menor poder de negociación en este terreno. Por eso, cabe esperar que los aranceles no se conviertan en un nuevo problema para los bancos centrales. Aun así, es probable que por ahí lleguen algunas de las dudas del mercado en el segundo semestre.