Perspectivas Allianz GI: La nueva carrera por el capital

Cuando el dinero todavía buscaba dónde invertirse

Después de la crisis financiera de 2008, había en el mundo más ahorro del que podía invertirse de forma razonable, hasta el punto de que se llegó a hablar de un “exceso global de ahorro”. Era una época en la que, por ejemplo, los países exportadores acumulaban grandes superávits y en sociedades con una población cada vez más envejecida, la numerosa generación del baby boom ahorraba de cara a la jubilación. La actuación de los bancos centrales resultaba especialmente importante. Cuando los tipos de interés cero dejaron de ser suficientes para estimular el crecimiento y la inflación, comenzaron a comprar bonos a gran escala.

Como consecuencia, los inversores apenas necesitaban prestar atención al precio del dinero. En otras palabras: los tipos de interés tenían poca influencia en sus decisiones de ahorro.

Los bancos centrales pasan de comprar bonos sin que el precio sea determinante a convertirse en vendedores netos de deuda pública

Los prestatarios, sobre todo empresas y hogares, sí vigilaban de cerca el coste del crédito. Cuando financiarse resultaba caro, se invertía menos. Una oferta abundante y una demanda moderada de capital dieron lugar a unos tipos de interés persistentemente bajos e, incluso, negativos en muchos ámbitos. El capital perseguía oportunidades de inversión.

Cuando se invierten los papeles

Hoy, el panorama es diferente y está cambiando. Las necesidades de capital aumentan simultáneamente en varios ámbitos.

El desarrollo de la inteligencia artificial (IA) como nueva revolución industrial está absorbiendo miles de millones en centros de datos, chips y redes eléctricas. El cambio climático exige fuertes inversiones, tanto para adaptarse a sus consecuencias como para mitigarlo. Los profundos cambios en la arquitectura de seguridad mundial están provocando un fuerte aumento del gasto público en defensa en numerosos países. Algunos, como Alemania, también necesitan recuperar terreno en la modernización de sus infraestructuras.

A todo ello se suma que, después de diversas guerras y crisis, para muchos gobiernos no es fácil sacar adelante las reformas estructurales necesarias. Los déficits presupuestarios están aumentando o se mantienen en niveles históricamente elevados, mientras las ratios de deuda siguen al alza. En consecuencia, muchos de ellos tienen que emitir cada vez más bonos en los mercados de renta fija, es decir, demandan más capital. Resulta llamativo que muchos de estos prestatarios apenas puedan permitirse prestar atención a los tipos de interés.

Al igual que ocurría con los inversores en la década de 2010, parecen mostrar poca sensibilidad a ellos. El desarrollo de la IA exige rapidez y capacidad de innovación, mientras que los gobiernos apenas pueden seguir aplazando las inversiones en seguridad, cambio climático e infraestructuras. Al mismo tiempo, la oferta de capital está disminuyendo. La generación del baby boom empieza gradualmente a utilizar ahorros y los bancos centrales prácticamente han dejado de comprar bonos. Al contrario, ahora quieren reducir el tamaño de sus balances. En resumen: hoy son las inversiones las que compiten cada vez más por el capital, y no al revés.

Consecuencias para los tipos y los inversores

Una mayor demanda de capital, junto a la retirada de los bancos centrales como compradores de bonos, implica a largo plazo un precio del dinero más elevado, es decir, tipos de interés más altos. En principio, son buenas noticias para los inversores como proveedores de capital. Para los prestatarios, en cambio, las cosas se van complicando. Por eso, los mercados de capitales muestran actualmente una mayor selectividad respecto a los prestatarios.

En los bonos corporativos, las primas de riesgo, o “diferenciales”, sobre las tires de los bonos están aumentando, especialmente en los niveles crediticios más bajos, es decir, en aquellos emisores con mayor riesgo de crédito.

En la deuda pública, países como Francia se encuentran en el punto de mira. Aunque el país no presenta la ratio de deuda más elevada entre las economías desarrolladas, medida como deuda pública sobre el producto interior bruto, registra año tras año uno de los déficits presupuestarios más elevados, mientras que el camino político hacia la consolidación fiscal parece especialmente complejo e incierto. En cualquier caso, unos tipos de interés nominales más altos no bastan para satisfacer a los inversores. Lo que realmente importa es la rentabilidad real después de descontar la inflación. Por ello, resulta tan importante prestar atención a la inflación y, estrechamente ligada a ella, a la credibilidad de los bancos centrales.

De lo contrario, los gobiernos podrían verse muy tentados a dejar que la inflación reduzca el valor real de la deuda acumulada. Por eso es positivo que prácticamente todos los grandes bancos centrales hayan iniciado ya un ciclo de subidas de tipos. La clave será si estos están dispuestos a aceptar cierta pérdida de crecimiento para contener la inflación. En el mejor de los casos, contarían además con el apoyo de un impulso de la productividad. No es una posibilidad descabellada en un momento de grandes avances en IA.

La nueva carrera por el capital constituye una tendencia a largo plazo que probablemente se verá superpuesta una y otra vez por movimientos cíclicos de más corto plazo. Teniendo también en cuenta la evolución más reciente, parece apropiado adoptar el siguiente posicionamiento estratégico de las carteras:

La tendencia subyacente de unos beneficios excepcionalmente sólidos y una economía resiliente continúa respaldando una sobreponderación amplia y diversificada por regiones y sectores en renta variable.
La renta variable estadounidense podría beneficiarse de que las elecciones de mitad de mandato hayan quedado atrás. Históricamente, los seis meses posteriores a estos comicios han sido un periodo favorable para la renta variable, aunque, naturalmente, esto no garantiza que vuelva a ocurrir en esta ocasión. Una reducción de la incertidumbre política en torno al conflicto con Irán probablemente sería positiva para las bolsas, sobre todo si viniera acompañada de una caída de los precios de la energía.
La renta variable europea se encuentra actualmente bajo tendencias muy diferentes. La incertidumbre en torno a Francia y unos precios de la energía todavía notablemente elevados suponen factores adversos para la economía. Aun así, el crecimiento cíclico está demostrando ser resiliente. Europa también puede resultar atractiva si los mercados de capitales conceden mayor importancia a la diversificación geográfica y sectorial, reduciendo la elevada concentración en el sector tecnológico estadounidense.
A más largo plazo, los tipos más elevados derivados de la carrera por el capital podrían aumentar la sensibilidad de los inversores en renta variable a las valoraciones. Las elevadas necesidades de inversión siguen apuntando a un entorno sólido para los beneficios empresariales.
Los mercados de renta fija siguen mostrando volatilidad. Las fluctuaciones de los precios de la energía probablemente serán uno de los principales factores que determinen las tires a corto plazo. Los mercados monetarios y de deuda descuentan actualmente un escenario realista para los ciclos de subidas de tipos de los principales bancos centrales. Sin embargo, desde una perspectiva histórica, no resultaría sorprendente que los bancos centrales, en conjunto, acabaran teniendo que subir los tipos más de lo previsto actualmente. En el momento de publicación, a principios de noviembre de 2026, los mercados monetarios descuentan algo más de dos subidas de tipos hasta mediados de 2027, tanto por parte de la Reserva Federal de EE. UU. (Fed) como del Banco Central Europeo (BCE).
Los bonos soberanos franceses probablemente seguirán bajo especial atención. Es previsible que la incertidumbre continúe siendo elevada, al menos hasta las elecciones presidenciales de la primavera de 2027. • En esta carrera por el capital, los inversores en renta fija pueden esperar, a medio plazo, tires considerablemente más altas que en la década de 2010, también en términos reales, es decir, una vez descontada la inflación. El debate sobre la sostenibilidad de la deuda de numerosos emisores, que continúa latente, y la incertidumbre en torno a las perspectivas de inflación a largo plazo podrían elevar las primas por plazo en los vencimientos más largos.
Los bonos corporativos siguen ofreciendo una prima de riesgo relativamente reducida. Pese a las recientes subidas, los diferenciales frente a la deuda pública continúan en niveles históricamente bajos. Esto sigue reflejando la solidez de los balances empresariales, pero deja poco margen ante posibles decepciones. Una selección de valores rigurosa sigue siendo fundamental.
El dólar estadounidense se ha beneficiado a corto plazo de la perspectiva de nuevas subidas de tipos por parte de la Fed. Al mismo tiempo, el euro se ha visto lastrado por la situación en Francia. Sin embargo, desde un punto de vista estructural, el dólar debería continuar sometido a presión debido a los elevados déficits y al debate sobre la sostenibilidad de la deuda.
El precio del petróleo sigue estando influenciado por la evolución geopolítica, especialmente de los acontecimientos relacionados con el conflicto con Irán. En torno a las elecciones estadounidenses de mitad de mandato, es probable que los mercados sigan mostrando una elevada volatilidad.
El oro parece contar con un sólido respaldo estructural gracias a la persistente demanda de los bancos centrales y al debate sobre la sostenibilidad de la deuda estadounidense. No obstante, el aumento de las tires reales, en parte relacionado con esta nueva carrera por el capital, eleva el coste de oportunidad de mantener un metal precioso que no genera intereses.

Les deseamos perseverancia para afrontar esta carrera por el capital:

Tema de inversión: autonomía europea

Europa está reforzando su autonomía estratégica, y el capital se dirige cada vez más hacia sectores clave para su futuro.
El reajuste geopolítico está impulsando importantes inversiones públicas, por ejemplo, a través de programas como la iniciativa “Readiness 2030” y el “Pacto Verde Europeo”.
La combinación de estos programas moviliza inversiones específicas en defensa, infraestructuras y tecnologías verdes.
Este apoyo al ecosistema europeo de innovación debería contribuir a elevar el potencial de crecimiento y reforzar las empresas europeas.
Los catalizadores tecnológicos, especialmente las pequeñas y medianas empresas innovadoras, están impulsando los avances en energía, infraestructuras, biotecnología y ciberseguridad.