Es hora de ser realistas. Con un 2,74 %, la rentabilidad real del bono estadounidense a 10 años se encuentra en niveles históricamente bastante elevados. En nuestra opinión, esto indica que podría tener sentido exponerse a los tipos reales a través de los bonos del Tesoro protegidos contra la inflación (TIPS), sobre todo porque los riesgos de inflación podrían estar infravalorados. La inflación implícita (breakeven) a 10 años se sitúa actualmente en el 2,34 %, un nivel que parece algo bajo dado el complicado contexto inflacionista. Esta visión no está exenta de riesgos. Si la Fed adoptara un tono más agresivo en los próximos meses, o si las rentabilidades nominales del Tesoro estadounidense siguieran subiendo por la creciente preocupación fiscal, los tipos reales continuarían al alza, lo que perjudicaría a una posición larga en TIPS. Aun así, creemos que el entorno macroeconómico actual, con un crecimiento sólido pero con riesgo de sobrecalentamiento, favorece a los TIPS.

Una economía mundial resiliente, pero cada vez más selectiva. El último informe «Perspectivas de la economía mundial» (WEO) del FMI ofrece una visión global algo más optimista. El organismo ha elevado su previsión de crecimiento para 2026 del 3,0 % estimado en julio al 3,1 %, y ha mantenido la de 2027 en el 3,4 %. Pese a la subida de los precios de la energía y a la persistente incertidumbre geopolítica, la economía mundial sigue creciendo. Sin embargo, lo importante no es tanto a qué ritmo crece el mundo, sino de dónde procede ese crecimiento. Las revisiones al alza se han concentrado en las economías que se benefician de la inversión en inteligencia artificial y de una mayor participación en las cadenas de suministro tecnológicas. El FMI ha elevado su previsión para la zona euro del 0,9 % al 1,1 %, y la del Reino Unido del 1,0 % al 1,3 %, gracias al aumento de la inversión en IA y del gasto en defensa.

Las expectativas sobre la IA se dejan sentir en la renta fija. La semana pasada fue turbulenta para el sector de la IA. Las previsiones de OpenAI y Anthropic, más moderadas de lo esperado, inquietaron a los activos vinculados a la IA ante sus esperadas salidas a bolsa. La preocupación por los ingresos se trasladó rápidamente a los proveedores cotizados, a los operadores de centros de datos y a los socios de servicios en la nube, con las oscilaciones más acusadas en los emisores de menor calidad crediticia. Los bonos no garantizados de CoreWeave a más largo plazo entraron en territorio distressed y cerraron la semana con diferenciales superiores a 1.000 puntos básicos, mientras los inversores reevaluaban su exposición a la demanda de capacidad de computación de los desarrolladores de modelos. El ajuste de precios fue mucho más allá del segmento de alto rendimiento: a medida que se enfriaban las expectativas de crecimiento de la IA, los bonos del Tesoro estadounidense repuntaron, pese a que los datos de IPC e IPP fueron superiores a lo previsto.

El aumento de la volatilidad pone de relieve los riesgos de un mercado concentrado. El repunte de la volatilidad de la última semana ha dejado patente lo frágil que es la confianza en torno al sector de la IA, con CoreWeave como epicentro de un movimiento generalizado de aversión al riesgo. Los inversores han aprovechado la caída de la acción para revisar su exposición a todo el ecosistema de la IA, especialmente en aquellas áreas donde el posicionamiento y las expectativas estaban cada vez más saturados. El riesgo de concentración sigue presente: los semiconductores y otras compañías ligadas a la IA han encabezado las ventas, lo que confirma hasta qué punto la evolución del mercado ha dependido de un grupo relativamente reducido de beneficiarios del desarrollo de la IA. Cuando el liderazgo está tan concentrado, cualquier cambio en la confianza o en los fundamentales puede provocar movimientos desproporcionados en el conjunto del mercado. Al mismo tiempo, la subida de las rentabilidades del Tesoro hace más difícil justificar unas valoraciones elevadas y eleva la rentabilidad mínima exigida a las inversiones relacionadas con la IA, sobre todo a las que requieren un fuerte desembolso inicial y cuyos retornos se esperan a más largo plazo.