Robert Casajuana: "Nos gusta la oportunidad que ofrece Santander a pesar de la volatilidad"

Como cada mes, Robert Casajuana, economista y director de SLM  nos da sus perspectivas sobre el mercado y las principales noticias de los valores que en ellos cotizan. 

Un informe de Mckinsey habla de que la baja rentabilidad ha venido para quedarse al menos 20 años más. ¿Creen en esta hipótesis?¿ ¿Dónde cree que estará la alternativa si se da esta circunstancia?

Hay muchísimo sentido común en el informe y parece que todas las perspectivas y proyecciones que hacen. No sé si realmente se cumplirán o no las previsiones de Mckinsey, pero no seré yo quien desautorice a un instituto tan prestigioso como McKinsey. Sí que es cierto que si vemos el rally de los últimos 30 años, ha sido un rally excepcional en la mayoría de los activos cotizados, porque hemos tenido la confluencia de una serie de factores muy importantes, como el tema demográfico, mejoras en productividad muy importantes, el desarrollo tecnológico en las TIC, hmos tenido los emergentes, como China, por ejemplo… Entonces, ciertamente no parece que los años venideros en los próximos 10-20 años podamos continuar con ese ritmo de mejora en la productividad por este tipo de avances. Si no es así, tiene mucho sentido lo que dice Mckinsey.

Pongo el interrogante en si, en 10-20 años se produce un salto cualitativo en productividad para la economía real, entonces sí podríamos tener unos rendimientos importantes.

Sí que matizaría un punto del informe de Mckinsey, porque McKinsey nos da el retorno esperado que hemos tenido en los anteriores 30 años y los esperados para los próximos 20 años y los divide en renta variable americana, que ha subido un 7,9% de media anual en los últimos 30 años, pero el histórico de 100 es del 6,5%.

Las proyeccioens en el mejor de los casos nos dice que estaría entre el 6% y el 4%. Si vamos a la parte alta estamos en la parte alta de la media de los últimos años. En la retna variable europea, la media de los últimos 30 años ha subido un 7,9% de media anual, frente a un 4,9% en los últimos 100 años, mucho menos que en Estados Unidos. Para los próximos 20 años esperan un 6% en el mejor de los casos y un 4,5% en el peor de los casos.

Aún así, el 4,5% está cerca de la media histórica de los últimos 100 años. Por lo cual, nada de nuevo. Sí que en el tema de bonos, cuando entramos en los bonos americanos, la media de los últimos 30 años ha sido excepcional (el 5% anual), cuando la histórica de 100 años era del 1,7%. Las previsiones para los próximos 20 años será entre el 0% y el 2%. Yo aquí sí discrepo bastante en la parte negativa, porque no veo un escenario negativo en el que tengamos unas rentabilidades del 0% en el bono público americano. Yo creo que estará más cerca de la parte alta de la proyección positiva, que en la parte de la proyección negativa.

En los bonos europeos todo resulta muy parecido. En el bono a 20 años, la media en los últimos 30 años ha sido del 5,9%, cuando el histórico del os últimos 100 años era del 1,6%. Las previsiones nos sitúan entre el 0% y el 2%. No creo que estemos en la posición del 0%. Para los próximos años hay mucha demanda de bono público y creo que estará más en la parte alta.

¿Qué hacer en este escenario? Hacer lo que veníamos haciendo. Hay que tener muy claro el perfil de dónde queremos estar y sí que será muy importante centrarnos bien en el tipo de activo que creemos que nos dará ese rendimiento más acorde con nuestro riesgo. Ahí quien quizás pueda notar estos crecimiento más bajos para los próximos 20 años es toda la industria bancaria y de las gestoras de fondos, porque las comisiones de gestión se verán más presionadas a la baja, porque los rendimientos serán algo menores que los que hemos visto en los últimos 30 años.

¿Estamos en el momento de arriesgarnos o de buscar refugio?

Difícil pregunta. Es un momento de nadar y guardar la ropa. Creo que sí que hay que estar expuestos en el mercado. Al mismo tiempo de estar expuesto en el mercado hay que ser muy cauteloso sobre cómo y dónde queremos estar. Que las carteras tengan una parte importante de monetario, aunque no de nada o incluso de renta fija a corto plazo, hay fondos por ahí que para la renta a corto plazo, por ejemplo se me ocurre es el fondo de Muzinich, que tiene una duración de 1,7 años, con lo cual estamos bastante a corto. Invierte sobre todo en bono corporativo y está a una TIR por encima del 3%.

Tener una parte de capital en este tipo de fondos más conservadores en momentos determinados, para mí va a pagar. No creo que sea momento de estar expuesto completamente o con mucha fuerza a la renta variable, sino que hay que mantener muy bien el mix entre renta variable y renta fija y tener muy claras las duraciones en la renta fija.
También estamos en mayo (sell in mayo and go away) y el verano, donde ya vimos lo que ocurrió en agosto del año pasado. El cliente que crea que está demasiado expuesto, ningún problema en rebajar la exposición a activos y tener este tipo de fondos a corto para dar un rendimiento bastante aceptable teniendo en cuenta la inflación. Hay que estar en el mercado, pero con muchísima cautela.

Cada vez hay más voces que hablan de que los emergentes son mercados baratos... aunque todavía es pronto. ¿Cree que existe alguna oportunidad?

Yo siempre me he posicionado en huir o estar lejos de mercados dentro de los BRIC, que van sobre todo con la materia prima, pero mientras digo esto que las predicciones macro son de recesión de alrededor del 4% en Brasil para este año, pues la renta variable ha aguantado bastante bien tanto en Brasil como en Rusia.

En Rusia continúo a la expectativa. Hay que ver qué sucede con la evolución del precio del crudo y con Brasil quiero dejar claro que sería una inversión en un emergente con muchísimo riesgo. Pero con el proceso de la moción de censura contra Dilma Rousseff y con el equipo de tecnócratas, sobre todo el ministro de economía que ya había estado en el pasado, es muy market friendly. En línea con lo que quieren los mercados. Este señor nos ha dicho que van a intentar privatizar todo lo que sea privatizable. Van a reducir el gasto a veces demasiado alto en política social en Brasil. Van a aplicar más austeridad. Desde el punto de vista del inversor global que quiere tener algo en emergentes y, repito, con mucho riesgo, porque no se sabe cómo va a funcionar este nuevo gobierno, es más amigo de los mercados y quizá esta podría ser una apuesta interesante aprovechando los actuales niveles no demasiados altos de esta economía.
Es cierto que en lo macro, el déficit público está por encima del 10%, una inflación desbocada, un decrecimiento en PIB, pero mejor comprar si creemos que esta mejora en el gobierno del país, con este gobierno más tecnócrata, hacerlo en el momento en que se está produciendo el cambio.

¿Qué le han parecido los últimos datos de empleo de EEUU? ¿Cree que da alguna posibilidad a Yellen de subir tipos?

Los datos de PIB de EEUU en el primer trimestre han sido algo justo. Algo bastante habitual que no sea muy positivo. En desempleo están a hora en el 5%. Así que no veo grandes cambios. No hay una mejora o un empujón importante, pero los veo en línea.

Pero recordemos que la FED es banco central de EEUU y, de facto, del mundo, sí tenemos en cuenta toda la incertidumbre en el mes de junio tanto con el Brexit como con las elecciones en España, no creo que Yellen vaya a subir los tipos en junio. Yo creo que va a estar en una posición de esperar y ven. Además le están pidiendo que baje tipos desde su bajada en el mes de diciembre.

La inflación se mantiene estable, la caída del desempleo no presiona al alza los salarios todavía, así que no creo que nos encontramos ante una subida de tipos de Janet Yellen.

Allí, en EEUU, el S&P 500 se encuentra en máximos históricos. ¿Cree que hemos visto el techo del mercado americano?

Llegados a los niveles por encima de los 2.100 puntos, le cuesta mucho romper esta resistencia de máximos históricos. Cuando llega a estos niveles, no tiene el volumen suficiente como para poder romper al alza y continuar escalando.
Más que estar pendientes de esta rotura, estaría más atento en situar una stop loss en los 1.800 – 1.850, ya que aquí tenemos la directriz alcista desde el 2009. En los últimos años se ha ido alejando de esta directriz alcista. Si se rompe esta directriz alcista, por el retroceso de Fibonacci se irá hasta el nivel de los 1.575 puntos. Si va manteniendo este soporte, el índice irá ganando tiempo para atacar máximos históricos, pero si los pierde, yo saldría del S&P 500.

Con la temporada de resultados casi resuelta se podría decir que los bancos osn los grandes damnificados. ¿Ve oportunidad en alguna entidad?

En el sector bancario nos hemos situado en un escenario en el que algunas entidades tienen un valor inferior al valor en libros. Sin embargo, la rentabilidad por dividendo es muy interesante en el mercado español.

Nos gusta el Banco Santander, ya que desde su caída del nivel de los 7 euros, ofrece una buena oportunidad, aunque no exenta de una elevada volatilidad aún a corto plazo, porque la política de Mario Draghi daña la rentabildiad de la banca europea. Pero dados los múltiplos que ofrece Banco Santander, me parece una buena oportunidad para entrar.
En los bancos europeos, destaca Deutsche Bank. Sé que hemos tenido ruidos de mercados, tuvo que salir el ministro de finanzas alemán a destacar que está bien. Yo soy de los partidarios de que Deutsche Bank no tiene problemas graves a excepción de la erosión de los márgenes.

Desde máximos del 2007-2008 estamos hablando de una caída del 85%, que una parte viene de los últimos meses. Ahora está cerca de un soporte de los 13,30-13,50 euros, que ya testeó en 2008 y consiguió recuperar. Estos niveles alrededor de 13, 14 o 15 es una apuesta a largo plazo. Existe una alta volatilidad, pero a estos niveles es una buena opción de compra.

Además, se  esperaba unas pérdidas superiores a 500 millones de euros y sorprendió al mercado con beneficios de 214 millones de euros. Por fundamentales y por técnico pienso que podría ser una apuesta interesante.