Manuel, tras años donde la gestión pasiva (los índices) ha sido imbatible, ¿estáis encontrando ahora gestores de fondos activos que realmente marquen la diferencia, o el mercado sigue siendo demasiado eficiente para batirlo por selección?
La gestión pasiva en los últimos años ha estado muy dominada por las grandes compañías que, sobre todo, tienen un gran sesgo a tecnología, a dinámicas que hemos visto que han cogido muchísima tracción como la Inteligencia Artificial. Y eso ha hecho que sea prácticamente imposible batirlas. Por otro lado, a nosotros lo que nos da algo de miedo es la otra cara de la rentabilidad, que es el riesgo. Esos índices que han sido imbatibles esconden también esa cara B de mayor riesgo, de ser dependientes de una única dinámica.
Para nosotros es importante, siempre lo es, intentar buscar oportunidades dentro de la gestión activa. Encontramos oportunidades, creemos que hay gestores que tienen al final un proceso que es bastante estructurado, que es repetible, que es claro, que es fiable, y sí que intentamos buscar oportunidades en nichos de valoración más atractiva. Este año, por ejemplo, hemos incrementado nuestro peso a Europa. También vemos dinámicas de crecimiento que estructuralmente son más favorables e intentamos buscar gestores que jueguen de forma también activa esa parte. Por ejemplo, las infraestructuras cotizadas ligadas, en este caso también con una tendencia fuerte, a toda la inversión que se va a hacer en centros de datos y en generación eléctrica. O sea que sí que encontramos siempre oportunidades que nos hacen salir de lo que dominan los índices y que con una gestión activa creemos que tiene sentido.
A nosotros nos gusta combinar los dos tipos de gestión. Quizás para una parte más estructural estamos cómodos con la gestión pasiva, que al final te da la beta del mercado, y luego a eso le añadimos las oportunidades que encontramos en otros segmentos como los que hemos comentado que, por valoración o porque vemos una tendencia de crecimiento superior, son un buen complemento a esa estructura central.
Llevamos tiempo escuchando que es el año de la renta fija. Al analizar fondos de bonos hoy, ¿prefieres fondos que asuman riesgo de duración o fondos de crédito que busquen rentabilidad en la calidad de las empresas?
Ha cambiado mucho la situación por el conflicto geopolítico de guerra entre Irán, Estados Unidos e Israel, pero es verdad que hasta ahora quizás lo que más miedo nos daba desde un punto de vista de valoración era el crédito. Y quizás estábamos algo más cómodos con la duración, que precisamente es ahora todo lo que está sufriendo más.
Desde el punto de vista de la duración, muchas veces hay que ser más atinado con el market timing y tienes que saber que cuando inviertes en duración lo que necesitas es que los tipos bajen para que te dé rentabilidad. A nosotros nos gusta jugar la duración con gestores que históricamente han sido capaces de tener un buen enfoque macro, razonablemente prudente, y que se acercan a esa gestión de la duración de una forma razonable. Pero quizás es verdad que ahí tenemos menos peso y hemos puesto quizás más el foco en el crédito, aunque ahora estemos menos positivos.
Al final el crédito se trata de analizar a nivel fundamental las compañías y pensar que te van a pagar, porque al final la compañía tiene la capacidad de no ser insolvente en un periodo corto de tiempo. Ahí, de la mano de gestores especialistas en analizar créditos y en tener la seguridad de que las compañías que tienen en cartera les van a pagar, yo creo que hay una buena oportunidad. O sea que, aunque en un momento dado estemos algo más prudentes en crédito, nos parece que la palanca de crédito, jugarla además de la mano de gestores muy especializados en el activo, es casi una forma de jugar el activo de renta fija muy virtuosa. Aunque ya te digo que ahora mismo, por valoración, quizás sea el segmento que menos nos gusta y con el que más prudentes somos.
Pero sí que se pueden jugar las dos partes del mercado y tienes gestores especialistas en ambos sitios que lo hacen muy bien.
Hay una avalancha de fondos que dicen invertir en Inteligencia Artificial. Como selector, ¿cómo diferencias un fondo que tiene una estrategia sólida de uno que simplemente se ha subido a la moda para captar dinero? ¿En qué métricas te fijas?
Hay una cosa que nos cuentan siempre los gestores o las casas de gestión, que es un matiz, pero que tienes, por un lado, gestores que invierten en las compañías que se van a beneficiar de la Inteligencia Artificial porque forman parte de la cadena de suministro en algún punto de la misma; luego tienes gestores que utilizan la Inteligencia Artificial como tal en su proceso de inversión y posiblemente lo mejoren y lo hacen más robusto. Es verdad que nosotros en ese lado todavía no estamos demasiado; estamos más en intentar pensar cómo nos podemos beneficiar de la temática en su conjunto.
Y ahí aparecen también dos vectores. Uno que es más generalista, en el sentido de que la Inteligencia Artificial viene a hacer los procesos de las compañías más eficientes, a hacer que la economía en su conjunto mejore en productividad y mejore posiblemente para las compañías en márgenes financieros. Hay un uso que es más general, que compañías de muchos sectores se van a beneficiar de poder usarla, ser más eficientes y ganar más dinero con menos recursos puestos sobre la mesa. Ahí lo que pasa es que todavía vemos pocos casos de uso en los que empresas que no tienen nada que ver con la tecnología se estén beneficiando de mejoras en productividad grandes, y hay estudios americanos a los que les cuesta todavía encontrar cuáles son los sectores que más se benefician. Entonces, ahí hasta ahora hemos sido más prudentes.
Y en la parte de compañías que están directamente relacionadas con la cadena de suministro, sí que hemos ido haciendo cosas. Quizás lo más obvio es invertir en grandes tecnológicas que invierten y gastan capex en construir centros de datos y en invertir en semiconductores; los propios fabricantes de semiconductores, las empresas que fabrican las máquinas que luego producen los semiconductores, las empresas que diseñan los semiconductores, que son las más conocidas. Ahí hemos tenido posición en algún momento y nos gusta. Y, dentro de esa parte de la cadena de suministro, toda la inversión que se está haciendo en centros de datos implica inversión en materias primas industriales, y luego también en invertir en ampliar la capacidad eléctrica de la economía. Ahí también en infraestructuras hemos sido activos para beneficiarnos de toda esa cadena de suministro, y ahí es donde estamos siendo quizás más activos en estos momentos.
Hay que entender toda la cadena de valor de la Inteligencia Artificial.
Las carteras de muchos fondos globales dependen excesivamente de 7 u 8 nombres tecnológicos. ¿Os preocupa este nivel de concentración? ¿Estás buscando activamente fondos con un sesgo más equilibrado o "contrarian" para diversificar ese riesgo?
Nos preocupa que la rentabilidad de los índices esté concentrada en pocas compañías, pero sobre todo porque el riesgo se concentra en un único factor que es muy similar: está ligado a la tecnología, está ligado a la Inteligencia Artificial, está ligado a una misma dinámica.
Nosotros intentamos analizar siempre que invertimos qué riesgos estamos asumiendo, y al final invertir en índices implica asumir un riesgo que está ligado a que algo pueda salir mal en esa parte de la economía, o que los rendimientos que se esperan y que el mercado a día de hoy está descontando no se acaben cumpliendo. Es verdad que estamos hablando de las mejores compañías del mundo, dicho lo cual, si algo sale mal, aplica a todas ellas. Entonces sí que siempre hemos intentado buscar gestores que desde un punto de vista más activo intenten tener, quizás, carteras más equilibradas en esto mismo que estábamos hablando: en sectores, en tipo de compañías, en cuáles son los factores de riesgo. Intentamos buscar motores de rentabilidad que son diferentes, que son complementarios, que se apoyan en diferentes factores de riesgo y que de esa forma diversifiquemos el riesgo y podamos encontrar una forma de general rentabilidad que sea más atractiva y que si hay un problema en la rentabilidad que a futuro se generan en las empresas tecnológicas que nos tenemos con una exposición tan grande.
O sea que per se, que haya varias compañías grandes que dirijan los índices, son cosas que pasan históricamente, es verdad que en este caso es que todas pertenecen al mismo sector, tienen una dinámica muy similar en cuanto a comportamiento y ahí intentamos que nuestra rentabilidad venga generada por diferentes palancas de riesgo.
Con toda la incertidumbre geopolítica con el conflicto de Irán, ¿dónde consideráis que están los peligros y las oportunidades?
Es una muy buena pregunta porque la guerra está teniendo lugar ahora mismo y, de hecho, justo en las últimas horas hemos tenido un poquito de incremento en la tensión geopolítica en la región de Oriente Medio. Estamos viendo que los mercados están cayendo y tampoco tenemos demasiada visibilidad de qué va a pasar. Este tipo de eventos geopolíticos ocurren, traen volatilidad, no sabes cuándo van a acabar, cuál puede ser el impacto real en la economía, si realmente va a haber un impacto al crecimiento o si puede haber un impacto a la inflación, que es lo que por ahora el mercado está poniendo más en precio. De hecho, el activo más dañado está siendo la renta fija. Porque al final tienes como una conexión directa: suben los precios de la energía, suben los precios del gas, suben los precios del petróleo, las expectativas de inflación a corto plazo se incrementan sustancialmente y, a la vez, incluso se empieza a hablar de que los bancos centrales puedan pensar en subir los tipos de interés. A nosotros nos parece aventurado aún, pero tampoco sabemos cuál puede ser el impacto final en el crecimiento si realmente el conflicto se alarga más de lo previsto.
En renta fija, los tipos de interés de gobierno ha sido el activo más dañado y hemos ido cogiendo algo de exposición ahí. El crédito en la parte renta fija no ha sufrido mucho, es decir no hay mucha sensación de que esto vaya a durar tanto como para que acabe impactando la economía de forma grande y ahí somos más prudentes todavía porque podría acabar teniendo un impacto realmente en la economía
Y luego, en la parte de renta variable lo que nos pasa es que donde estábamos con más sobreponderación, que es Europa, emergentes y Japón, son los países y las bolsas que peor lo están haciendo en este entorno y que están llevándose la mayor parte del daño. Estados Unidos está aguantando mucho mejor, en principio porque es verdad que son independientes a nivel energético.
Estamos intentando mirar algunos sectores que se hayan visto más dañados. Por ejemplo en Europa, como pueda ser el sector bancario por ser un sector algo más cíclico y que rápidamente le impactan este tipo de eventos por la incertidumbre que generan. Estamos analizando esas oportunidades en diferentes sectores también en mercados emergentes, o si en Estados Unidos dentro de los sectores que más han podido sufrir también hay oportunidades.
Estamos evaluando ahora mismo la situación para ver cómo sacar tajada, pero con prudencia, porque es verdad que seguimos todavía en medio del conflicto.