Santander AM ha pasado de la cautela de 2025 a un optimismo constructivo en 2026. ¿Qué dato macroeconómico específico fue el "punto de inflexión" para que el equipo decidiera incrementar la exposición a activos de riesgo en este tramo del ciclo?

El cambio fundamentalmente viene por el lado de una mejora en los datos macro. Lo que sí es cierto es que, en el corto plazo, sí que nos hace tener cierta prudencia y cautela a consecuencia de las tensiones geopolíticas que estamos viviendo actualmente. Sobre estos datos macro que os comento, destacaría que el crecimiento económico sigue en fase intermedia, sin claros signos de recesión.

Por el lado de la inflación, también sigue moderándose, aunque es verdad que sí que hay ciertos riesgos muy puntuales al alza. Por el lado de los beneficios empresariales, también vemos que se están empezando a extender a otros sectores y ya no es tan dependiente de las tecnológicas. Y por otro lado, también destacaría que las condiciones financieras también son favorables; el crédito es bastante estable y la volatilidad bastante contenida. 

En resumidas cuentas, destacaría un fondo macro muy sólido que hace que aumentemos riesgo en cartera, pero con esa prudencia que comentaba a consecuencia de la guerra en Irán, lo que puede desatar en el corto plazo episodios puntuales de volatilidad que puedan afectar a activos como la energía o las primas de riesgo.

Ante el fin de las bajadas de tipos, la gestora apuesta por el carry en crédito europeo. ¿Cómo estáis gestionando el riesgo de duración en vuestras carteras para que un repunte en las TIRES soberanas no neutralice el diferencial de rentabilidad capturado?

La idea aquí es muy sencilla: básicamente es generar ingresos de forma recurrente vía cupón por la parte de los bonos, con riesgos de tipo de interés bastante controlados. 

Estamos viendo que los balances de las empresas están muy saneados y con mayor calidad, lo cual nos permite generar mayores retornos para nuestros partícipes con mayores diferenciales con respecto a la deuda.

Por nuestro lado, sí que estamos intentando evitar estas estrategias más direccionales en el largo plazo, favoreciendo los bonos más cortos o medianos, dado que la sensibilidad a los tipos de interés en este tipo de bonos es menor.

Se habla de un "tsunami arancelario" tras los cambios geopolíticos recientes. ¿Qué estrategias de cobertura táctica estáis implementando para proteger posiciones en renta variable frente a la fragmentación del comercio global?

Nosotros no vemos un colapso comercial, pero sí vemos un entorno más proteccionista y de mayor incertidumbre, por lo que la protección la llevamos con una mayor diversificación regional. Es decir, no apalancarnos tanto en un único país o en una única región.

Estamos incrementando peso en las carteras en aquellos sectores más cíclicos o negocios más locales donde la dependencia de la exportación es menor. Otro de los factores que creemos que es importante es el oro, que es un activo que le da ese componente estabilizador a las carteras. Luego, también tratamos de mantener un equilibrio entre activos procíclicos y activos defensivos, siempre monitorizando los riesgos geopolíticos para no sobrerreaccionar de forma táctica. Básicamente es una defensa más estructural más que una cobertura agresiva táctica.

Defendéis que el rally debe expandirse más allá de las Big Tech. ¿Veis valor real en la "vieja economía" europea gracias a la adopción de la IA, o sigue habiendo un coste de oportunidad excesivo al infraponderar EEUU?

Seguimos viendo a Estados Unidos fuerte, pero sí es cierto que hay varios factores que hay que tener en cuenta. 

Por un lado, el crecimiento de los beneficios ya no solo depende de las "Siete Magníficas"; también hay sectores como industriales, materiales o financieros que también están participando de todo ello.

Por el lado de Europa, sí que estamos viendo una mejora gradual. Vemos países con altos crecimientos como es el caso de España, o incluso el caso de Alemania que, a consecuencia de su anuncio de un mayor gasto público en infraestructura y en defensa, lo convierte también en un punto muy a tener en cuenta. 

Básicamente no es dejar de lado a Estados Unidos, sino ampliar más el foco.

La inclusión del oro como tendencia estructural es una de vuestras grandes apuestas para 2026. ¿Responde esta decisión a una desconfianza en el dólar como activo de reserva o es puramente una herramienta de descorrelación ante la volatilidad fiscal?

En nuestro caso, no vemos el oro como un activo contra el dólar. Sí es cierto que en una fase avanzada del ciclo tiene sentido aumentar el riesgo en renta variable y en crédito, pero siempre con un amortiguador. En nuestro caso, creemos que ese amortiguador puede ser el oro.

El oro es un activo diversificador que actúa como cobertura ante posibles errores de política económica o tensiones institucionales. Y además, se trata de un activo soportado por las compras que están realizando los bancos centrales. Otra de las cosas que creo que es interesante es que los flujos que estamos viendo hacia el oro, el mercado los está viendo más como un activo estructural más que táctico.