¿Qué activos os han funcionado mejor este año?

Este año han funcionado muy bien casi todas las clases de activo, pero sobre todo aquello que tiene mucha beta. ¿Esto por qué? Porque confluyeron una serie de factores que son positivos, aunque hemos tenido incertidumbre en abril con el tema comercial, algún susto en la geopolítica. En verdad el saldo es muy bueno porque tenemos un crecimiento nominal que es moderado-alto, unas políticas fiscales que son expansivas, mucha visibilidad sobre cuáles van a ser las siguientes decisiones de los bancos centrales y todo eso, pues lleva a que estemos en un entorno benigno con un fondo de mercado muy bueno. 

Pero por destacar algo, lo que ha funcionado muy bien este año en las carteras ha sido dentro de materias primas, los metales preciosos. Hemos hablado mucho de oro, de plata, pero luego también en el mercado bursátil destacaría los mercados emergentes, LATAM, pero también algunos de Asia, como Corea o incluso China, los índices chinos también suben entre 20% y 30%, y pues Europa, Estados Unidos y Japón entre 15% y 20%, es decir, un año muy positivo.

El oro ha sobresalido en 2025, tocando máximo tras máximo, ¿llegamos tarde o hay que tenerlo de forma estructural en cartera?

Creemos que sí hay que tenerlo, pero vamos a ir más despacio a partir de aquí. Es decir, el oro ha funcionado muy bien porque también aquí hemos tenido distintos aspectos que han impulsado mucho la demanda. 

Yo destacaría dos puntos:

  • Uno, en este entorno de política fiscal expansiva, tenemos claro que quizás el mundo ha cambiado, va a haber más fragmentación comercial, los gobiernos van a tener que ser más intervencionistas si quieren llevar a cabo todos esos planes de inversión en defensa, en infraestructura, etc. Y todo eso lleva a que los inversores, incluyendo los minoristas, busquen activos alternativos o que sirven de cobertura para escenarios en los que potencialmente la inflación será algo más alta. Y además también cobertura ante unos activos bursátiles, el crédito corporativo y demás que están en máximos. 
  • Y por otro lado, tenemos el tema geopolítico. Países, de lo que se llama ahora el sur global como China, Brasil, que se están alineando y buscan una menor interdependencia de todo aquello que es el sistema financiero que está basado en el dólar. Entonces, hemos tenido también mucha demanda de banco central. 

Entonces, como digo, sí queremos tener el oro en cartera, creemos que estos catalizadores se trasladan al 2026, aquí no va a haber mucho cambio, pero la intensidad de esa demanda no va a ser tan espectacular como este año. Por lo tanto, sí, nuestros modelos apuntan a un año positivo para el oro, pero no será tan espectacular como el 2025.

De cara a 2026, ¿qué activos tenemos que tener en cartera?

Aunque empezamos el año, al menos terminamos el 2025, como te decía, en un entorno positivo, y en el cual los principales focos de incertidumbre han ido a menos, también es verdad que muchos de esos activos ya lo descuentan, hay cierto optimismo. 

Entonces, es difícil tener convicciones muy marcadas en nuestra opinión, y por eso tenemos un asset allocation de cara a empezar el 2026, luego nos iremos adaptando, pero una asset allocation que es neutral. Hay matices, pero se caracteriza por su neutralidad y por esa dificultad en tener convicciones muy marcadas en algunos activos. 

Yendo a cada uno de las clases de activo, duración, en este mundo al que creemos que vamos, creemos que habrá tasas de inflación estructuralmente más altas, también así los tipos de interés; y por lo tanto, la duración no nos gusta demasiado, preferimos estar en deuda soberana, en los tramos cortos, en medios de la curva, pero no tanto en duraciones largas. Aunque también es verdad que en los últimos meses el mercado se ha ido ajustando a nuestras previsiones, no estamos ya tan lejos, por lo tanto el atractivo de la duración es mayor que hace unos meses, pero de momento, pues atentos, si los niveles de tipos llegan a nuestras previsiones atacaríamos, pero hay que hacer una gestión muy activa aquí. 

Luego, en crédito y en bolsa tenemos esa solidez de los balances de las empresas, el entorno es muy bueno, hay poco default, hay crecimiento de beneficios, pero tenemos el potencial limitado por unos spreads de crédito en mínimos y unas valoraciones en máximos. Entonces, sí queremos estar neutral, neutral-positivo, no vemos señales de alarma como para estar infra ponderados, pero como digo, el potencial está algo limitado y por lo tanto tampoco sobreponderaríamos demasiado, incluso, tomaríamos beneficios en algunos segmentos. 

En materias primas, ya lo comentábamos antes, sí queremos estar en metales preciosos, menos que hace unos meses. Metales industriales nos gustan, creemos que sí aportan cierta diversificación después de un año que no ha sido tan bueno; y en energía sí que nos mantenemos infraponderados porque el exceso de oferta creemos que va a seguir siendo el efecto dominante. 

Dicho todo esto, algo de liquidez, algo más que el benchmark, para atacar esos potenciales puntos de entrada algo más atractivos.

¿Cuáles son los riesgos que observáis en el mercado con el panorama actual?

Con la visibilidad que tenemos ahora mismo, no hay demasiados. Es decir, tenemos un ciclo que modera en Estados Unidos, pero que no nos preocupa; en Europa, de hecho, esperamos algo de aceleración, las políticas fiscales expansivas han venido para quedarse, como comentaba antes, y hay mucha visibilidad, al menos, para la primera mitad del año, sobre cuáles van a ser las siguientes decisiones de política monetaria. 

Si en la segunda mitad del año hay más dudas, eso sí puede generar algo de fricción. Pero ahora mismo, fondo de mercado bueno, incertidumbres como el tema comercial, la geopolítica que comentaba antes, que este año algunos puntos, si nos ha preocupado, ahora mismo vemos más estabilidad. Siempre puede surgir algo, pero dentro de estos grandes temas no hay nada que nos preocupe demasiado. 

¿Qué es lo que vigilaríamos y si creemos que sería muy dañino para el mercado? Decepciones en dos temáticas: 

  1. En la IA, en Estados Unidos y en lo que llamamos el European Revival, aquí en Europa. ¿Por qué? Porque han dado soporte al mercado este año y porque se espera que sigan siendo los motores de crecimiento el próximo. Porque si miramos a las estimaciones del consenso, crecimiento de beneficios para el SP500 que estima el mercado en torno al 13%, un 40% de esos 13, se explicaría por tecnología. Entonces, si hay decepción en ese sector, tendría que haber un ajuste a la baja en el mercado americano. 
  2. Y en el caso europeo, lo mismo, el mismo ejercicio, aquí el consenso está siendo bastante optimista, espera un 15% de crecimiento de beneficios del Eurostoxx, nosotros no somos tan optimistas, esperamos un 8%, que ya es una buena aceleración; pero el punto es que un tercio de ese crecimiento se explicaría por sectores como el industrial y el financiero. Y eso viene de la mano de todos esos planes de inversión que digo. Así que muy atentos a potenciales decepciones en esas dos temáticas.