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Entre los constantes giros y vueltas del conflicto en Oriente Medio, el entusiasmo incontenible de los mercados bursátiles y una lista cada vez mayor de posibles salidas a bolsa de gran éxito, en los últimos meses ha habido poco margen para centrarse en la situación de los consumidores estadounidenses.

En cierto modo, esa falta de atención es comprensible. Hasta ahora, los consumidores han soportado una inflación elevada, unos tipos de interés oficiales altos y un mercado laboral en desaceleración sin reducir de forma significativa su gasto, una resistencia que ha sido la base del crecimiento económico de Estados Unidos. Pero la resistencia no es lo mismo que la invulnerabilidad, y las condiciones que la han sustentado están cambiando.

Ahora, transcurridos más de cien días desde el inicio del conflicto en Oriente Medio y de las restricciones al tráfico a través del estrecho de Ormuz, la presión acumulada sobre el consumidor —algo sobre lo que ya habíamos advertido— resulta cada vez más difícil de ignorar.

Fisuras en los cimientos

Los elevados precios del petróleo y del gas acaparan la mayor atención, pero el alcance inflacionista del conflicto se extiende considerablemente más allá. El aumento de los costes del combustible para aviones se está trasladando a las tarifas aéreas y a los fletes; los precios de los fertilizantes están subiendo en una temporada de cultivo ya complicada por el fenómeno de El Niño. Además, la incertidumbre sobre los precios de los alimentos está aumentando.

En conjunto, estas presiones están haciendo algo que los datos generales de energía no captan por completo: erosionar los balances de los consumidores desde múltiples frentes al mismo tiempo.
Las cifras lo dejan claro. Las devoluciones de impuestos previstas en la Ley «One Big Beautiful Bill» han supuesto un aumento de unos 50.000 millones de dólares en los bolsillos de los consumidores. Sin embargo, según nuestro estudio, el aumento de los precios del combustible ha mermado aproximadamente dos tercios de esa ganancia, lo que ha generado un lastre neto anualizado de unos 100.000 millones de dólares, o lo que es lo mismo, unos 70 puntos básicos del poder adquisitivo de los consumidores.

La situación salarial agrava aún más esta situación. Los precios están subiendo actualmente un 4,2 % anual, mientras que los salarios solo crecen un 3,4 %, una diferencia que está mermando el poder adquisitivo. Durante el repunte inflacionista posterior a la pandemia, el fuerte crecimiento salarial supuso un auténtico colchón para los consumidores. Sin embargo, es poco probable que la dinámica de oferta y demanda, muy diferente en el mercado laboral estadounidense, ofrezca un apoyo similar en los próximos meses.

Cabe destacar que, si bien la curva en forma de K en el crecimiento salarial después de impuestos entre los distintos grupos de ingresos es tan marcada como en cualquier otro momento desde 2015, Bank of America señala que esta divergencia también persiste incluso entre los que perciben ingresos más elevados: el 5 % con mayores ingresos registró un crecimiento salarial de casi un 10 % interanual en abril, frente al 4,6 % del resto de ese grupo.

Al mismo tiempo que se ve mermado el poder adquisitivo de los consumidores, la renta real disponible de los hogares ha registrado valores negativos en términos interanuales durante varios meses consecutivos. Esto ha ocurrido a pesar de que el consumo se ha mantenido, lo que supone una de las mayores brechas entre ingresos y gasto de las últimas décadas, y la diferencia se ha financiado con los ahorros, que se sitúan ahora en torno al 2,6 %, cerca de los mínimos registrados antes de la crisis financiera mundial.

Por lo tanto, el panorama que se perfila es el de un consumidor que sigue gastando, pero con cada vez menos recursos para hacerlo.

Un ajuste de cuentas en forma de K

Es importante señalar que no se trata de una tendencia uniforme. Nuestra investigación confirma que es la riqueza, y no los ingresos, la que está financiando el gasto adicional, algo que se refleja de forma más evidente en los viajes y las experiencias, donde el gasto de la Generación YZ ha aumentado aproximadamente un 10 % en lo que va de año, impulsado en gran medida por una transferencia intergeneracional de riqueza sin precedentes. Mientras tanto, el gasto real de los consumidores de ingresos medios y bajos se mantiene estable o es negativo, presionado por los efectos inflacionistas de los costes de la energía y los alimentos, que solo se ven parcialmente compensados por la reducción de aranceles y por la creciente desigualdad de ingresos.

Los mercados están empezando a reflejarlo. El sector de consumo discrecional —excluyendo a Amazon y Tesla, cuya envergadura y dinámica particular pueden ocultar las tendencias generales del sector— superó al S&P 500 en 800 puntos básicos antes del conflicto. Desde entonces, ha perdido toda esa rentabilidad y ahora registra un rendimiento inferior en 800 puntos básicos, debiéndose aproximadamente 700 de esos puntos básicos a la contracción de los múltiplos, más que a recortes en los beneficios.

Si el gasto siguiera disminuyendo, es posible que el momento decisivo aún esté por llegar. Las revisiones de los beneficios en todo el sector han sido entre estables y negativas, y casi todas ellas relacionadas con el petróleo. Para algunos inversores, el aumento de los precios de la energía no es más que la gota que colma el vaso para un consumidor que ya se encuentra al límite, lo que alimenta actitudes de apatía y desconfianza. Sin embargo, en nuestra opinión, esto genera oportunidades selectivas —más probables en acciones concretas que en subsectores—, con las experiencias por encima de los bienes como tema central y los viajes como eje principal.

Implicaciones para las carteras

Mantenemos nuestra posición de sobreponderación en la renta variable mundial, respaldada por una temporada de resultados del primer trimestre excepcional: el 84 % de las empresas del S&P 500 que han presentado sus resultados superaron las expectativas, con un crecimiento medio interanual de los beneficios del +27,1 %. No obstante, estamos siguiendo de cerca los sectores de consumo discrecional y financiero, así como el mercado laboral. Las cifras de empleo de mayo fueron sólidas, aunque nuestro equipo de renta fija considera que el balance de riesgos se inclina a la baja.

Dado que la reunión de la Reserva Federal de esta semana se celebra en un contexto marcado por la mayor inflación de los últimos tres años y una situación financiera de los consumidores cada vez más precaria, la trayectoria futura de los tipos de interés tiene más repercusiones de lo habitual. Un debilitamiento del mercado laboral, unido a la agotación de las reservas de ahorro y al aumento de los gastos básicos, modificaría sustancialmente las perspectivas.

El consumidor estadounidense ha superado las expectativas en numerosas ocasiones en los últimos años, y aún no vemos indicios claros de que esa resistencia esté a punto de flaquear. Sin embargo, los márgenes de seguridad son más estrechos, las presiones más complejas y los riesgos más concentrados de lo que sugieren los datos generales. Si el gasto se redujera de forma significativa, las consecuencias para el crecimiento de Estados Unidos —y, en particular, para las acciones de empresas orientadas al consumidor— serían difíciles de ignorar.

Por ahora, mantenemos una visión optimista, sobre todo teniendo en cuenta el impulso económico que supondrán las inversiones en capital. Pero este es precisamente el momento de estar atentos a los datos, ya que la respuesta a cuánto tiempo más podrá durar esa resistencia podría llegar antes de lo que esperan los mercados.