La reciente dinámica de los bonos indica un cambio en la búsqueda de seguridad en los activos estadounidenses hacia una reevaluación de los bonos del Tesoro y el USD como últimos refugios seguros. Aunque creemos que es demasiado pronto para cuestionar la confianza en los activos estadounidenses, también pensamos que cualquier desafío a la independencia de la Reserva Federal y tanta incertidumbre política podrían minar la confianza de los inversores. Por ejemplo, los riesgos percibidos en torno a las salidas de capitales y cierto reposicionamiento en los mercados provocaron la reciente divergencia entre los rendimientos estadounidenses y el dólar. De cara al futuro, los principales temas a vigilar son:
- La guerra y el proteccionismo afectarán al crecimiento de EE.UU., pero una recesión inducida por aranceles sigue sin ser nuestro escenario base. Se prevé que el crecimiento del PIB este año se sitúe en torno al 1%, por debajo del casi 3% del año pasado. Los aranceles y las presiones sobre el consumo, los mercados laborales y el efecto negativo en la riqueza son los principales factores que afectarán al crecimiento. Aunque los aranceles de EE.UU. ejercerán presión sobre las exportaciones y el crecimiento europeos, hay algunos puntos positivos para la región: el gasto fiscal en Alemania, los bajos precios del petróleo y la respuesta moderada de la UE a los aranceles estadounidenses.
- La Fed se enfrenta al reto de las expectativas de inflación de los consumidores, pero probablemente se inclinará por apoyar el crecimiento. Si las expectativas de inflación de los consumidores se desanclan y si empiezan a afectar a las negociaciones salariales, esas expectativas reforzarán la inflación real. El momento en que la Reserva Federal actúe será importante. Por ahora, creemos que reducirá los tipos tres veces este año.
- Menos dilema para el BCE, que reconoce unas perspectivas de crecimiento más débiles para la región. Hemos reducido nuestras expectativas de tipos terminales del 1,75% al 1,50%, lo que implica tres recortes más este año. En el Reino Unido, el enfriamiento de los mercados laborales, el fortalecimiento de la libra y la eliminación de los aranceles a la importación deberían presionar a la baja la inflación, lo que permitiría al Banco de Inglaterra reducir los tipos de interés tres veces este año.
- China tendrá que encontrar la manera de apoyarse más en el consumo interno para crecer. Los aranceles estadounidenses a las exportaciones chinas han superado nuestras expectativas y, por supuesto, el crecimiento del país se verá afectado. Actualmente, los responsables políticos chinos están tomando represalias, pero creemos que también tendrán que centrarse en la demanda interna y los consumidores, utilizando herramientas tanto monetarias como fiscales.
Desde una perspectiva a medio plazo, vemos unas perspectivas económicas más débiles, lo que refuerza los argumentos a favor de una asignación prudente. Sin embargo, aún no hemos llegado a ese punto y, por ahora, seguimos siendo ligeramente proriesgo.
- En renta fija, somos positivos en duración principalmente por la UE y el Reino Unido, pero somos prudentes en Japón. En EE.UU., somos neutrales: aunque la inflación está bajando, las expectativas de inflación de los consumidores son altas. Las valoraciones de los créditos corporativos están descontando un deterioro del crecimiento, aunque los fundamentos siguen siendo sólidos. Por lo tanto, somos optimistas sobre el mercado de grado de inversión de la UE, dada su valoración, y vemos un buen valor en el sector financiero. Sin embargo, somos prudentes con respecto al mercado estadounidense de High Yield.
- En cuanto a la renta variable, las ventas del mercado estadounidense están reafirmando la rotación hacia regiones como Europa, el Reino Unido y Japón. Con los múltiplos de valoración comprimidos, el principal riesgo reside en los beneficios. Aunque mantenemos la cautela sobre EE. UU. en general, vemos oportunidades selectivas en valores de value, de calidad y en índices ponderados por igual, con valoraciones razonables y aquellos que están relativamente aislados de las políticas de Trump. En Europa, nos decantamos por los valores defensivos de consumo básico y salud, con un fuerte poder de fijación de precios y modelos de negocio no perturbados. En el sector cíclico, también nos gustan los bancos europeos de calidad y las empresas de pequeña y mediana capitalización por su exposición nacional.
- Los activos de los mercados emergentes están encontrando apoyo en un dólar más débil, las expectativas de recortes de tipos de la Fed, unos rendimientos internos atractivos y un crecimiento resistente hasta ahora. Pero la incertidumbre en torno a las políticas de Trump podría lastrar la clase de activos. En particular, somos constructivos en divisa fuerte y deuda corporativa, ya que los rendimientos absolutos son atractivos. En moneda local, encontramos oportunidades selectas en Latinoamérica y los mercados fronterizos. En cuanto a la renta variable de los mercados emergentes, China es vulnerable a los aranceles y las restricciones, pero Latinoamérica y la región MENA parecen relativamente aisladas de los aranceles estadounidenses, lo que nos lleva a mantener una postura positiva sobre Latinoamérica y la India. También somos optimistas respecto a Europa emergente.
- En multiactivos, mantenemos una postura de riesgo ligeramente favorable a pesar del deterioro de las perspectivas, ya que las condiciones macroeconómicas, crediticias y de liquidez siguen siendo razonablemente favorables. Tácticamente, estamos ajustando nuestra postura, volviéndonos menos positivos con respecto a la renta variable de los mercados desarrollados y más positivos con respecto a la renta fija de los mercados emergentes. Además, nos estamos volviendo positivos con respecto al euro frente al dólar, ya que el excepcionalismo estadounidense se desvanece y la bajada de los tipos de interés de la Reserva Federal puede reducir los flujos hacia activos estadounidenses y aumentar la repatriación de capitales a Europa y Asia. Seguimos siendo positivos con el oro, dado su atractivo como cobertura frente a las tensiones geopolíticas y los riesgos inflacionistas.
