¿Cómo describiría el momento actual del mercado de High Yield europeo y global?

El mercado de high yield se encuentra actualmente en una fase relativamente madura del ciclo crediticio. Esto significa que los spreads están relativamente ajustados en comparación con su historia. Al mismo tiempo, los fundamentales siguen siendo sólidos y los balances se mantienen en buen estado. Dicho esto, observamos una mayor dispersión en el mercado. La brecha entre los créditos más débiles y los más fuertes se está ampliando, lo que ofrece oportunidades en la selección individual de emisores. En general, el "all-in yield" (o rendimiento "todo incluido") entre el 6% y el 7% sigue siendo muy atractivo y continúa siendo el principal factor en términos de rentabilidad esperada a futuro.

¿Cuál es el valor añadido del universo Secured High Yield frente al High Yield tradicional y por qué es un buen momento para este activo en esta fase del ciclo crediticio?

En primer lugar, los bonos secured high yield ofrecen mayor prioridad en la estructura de capital. Esto significa que, en un escenario de impago, el inversor tiene derechos sobre los activos, lo que normalmente se traduce en tasas de recuperación significativamente más altas, en torno al 60%–70%, frente al 30%–40% de los bonos high yield tradicionales. En un contexto en el que observamos una mayor dispersión y, además, casos recientes de impago donde las tasas de recuperación de los bonos no garantizados han ido disminuyendo, consideramos que tiene sentido ganar prioridad en la estructura de capital, ya que esta capa adicional de seguridad se vuelve mucho más relevante.

En segundo lugar, los bonos secured high yield presentan una duración relativamente corta, lo que resulta beneficioso en un entorno como el actual, caracterizado por presiones en los tipos de interés. Al mismo tiempo, en comparación con estrategias de corta duración, este universo es considerablemente más amplio, lo que permite una diversificación más extensa y de mayor calidad

¿Cómo se comporta el High Yield secured en entornos de estrés de mercado?

En general, en mercados bajistas, los bonos high yield secured tienden a preservar mejor el capital que los bonos no garantizados. Además, suelen recuperarse más rápidamente cuando comienza la fase de recuperación. Esto se ha observado durante el periodo del COVID, en 2022 con las subidas de tipos de interés y, más recientemente, durante la crisis de Irán también.

En el caso del fondo Swisscanto Secured HY, ¿qué peso tiene la selección bottom-up frente a la visión macro?

La selección bottom-up constituye la base fundamental del proceso de inversión. Frente a ello, la visión macro nos guía tanto en el nivel de riesgo que queremos asumir a nivel global en el fondo como en los sesgos sectoriales que queremos gestionar dentro de la cartera. Incluso en un entorno macroeconómico débil, seguimos encontrando oportunidades de crédito muy atractivas mediante la selección bottom-up de emisores. Así que, en última instancia, se trata de una especie de diálogo entre ambos enfoques, entre la visión macro y la selección bottom-up de valores. Pero es la selección bottom-up la que realmente genera alfa.

¿Por qué han decidido excluir sistemáticamente el segmento CCC en el fondo?

Los bonos con calificación CCC presentan una probabilidad muy elevada de impago, en torno al 50% en un horizonte de cinco años. Consideramos que esto configura un escenario muy binario. Al excluir este tramo más bajo del espectro de ratings, mejoramos la calidad global del fondo y evitamos un nivel significativo de riesgo de default inherente, lo que contribuye a una mayor estabilidad de la cartera. Además, hemos demostrado que, en términos de rentabilidad, es posible lograr resultados iguales o incluso superiores a los de gestores de high yield tradicionales con exposición a CCC. Por tanto, no consideramos necesario asumir ese riesgo binario dentro del fondo.

El universo Secured HY está muy concentrado en Norteamérica: ¿es una ventaja o un riesgo estructural?

Históricamente, el mercado estadounidense siempre ha sido más grande. Es un mercado más desarrollado y avanzado, que ofrece mayor profundidad y más diversificación. Independientemente de lo que se analice —préstamos apalancados o bonos high yield—, por su propia naturaleza, el mercado high yield o el mercado de financiación apalancada en Estados Unidos ha sido más grande que en Europa. Dicho esto, el riesgo de concentración geográfica es real. Por ello, lo abordamos de forma activa mediante la construcción de un universo de referencia equilibrado, con una ponderación del 50% en Europa y 50% en Estados Unidos. De este modo, no tenemos ese sesgo inherente hacia Estados Unidos en la cartera.

¿Qué sectores están generando hoy las mejores oportunidades?

Actualmente, hay ciertos sectores que están ofreciendo oportunidades específicas. Por un lado, el sector químico. La industria química ha estado en un ciclo bajista durante bastante tiempo, pero hay algunas compañías realmente grandes, con estructuras de capital amplias y largos horizontes de liquidez, que están cotizando con descuentos muy pronunciados. Vemos oportunidades ahí porque creemos que están sobrevendidas y también empezamos a observar algunas señales de que el sector se está estabilizando. Por ello, de forma muy selectiva, hemos comenzado a tomar exposición en algunas compañías químicas.

Otro sector donde vemos potencial de mejora es el de proveedores del automóvil, más en el segmento de mayor calidad, es decir, nombres con calificación BB que han mostrado mejoras operativas en los últimos dos años y donde vemos potencial para que, con el tiempo, puedan ascender a investment grade.

Y el tercer elemento en este momento, que es especialmente relevante dada la situación en Oriente Medio, es sin duda la energía. La energía ayuda a aportar cierta estabilidad a la cartera. En general, diría que los diferenciales están relativamente ajustados. Por tanto, seguimos viendo algunas oportunidades selectivas en ese sector, pero a más largo plazo pensamos que, una vez que la situación se normalice en Oriente Medio, el sector energético también volverá a normalizarse.

Futuro del Secured HY en la próxima década

En general, esperamos que el subsegmento de bonos secured high yield continúe creciendo de forma sostenida. Actualmente, en el mercado de nuevas emisiones, observamos que de cada tres emisiones, dos son garantizadas (secured). De cara al futuro, es previsible que, en un horizonte de diez años, el secured high yield represente una parte aún más relevante dentro del universo global de high yield y que deje de ser considerado un activo de nicho para convertirse en una asignación estratégica dentro de las carteras de renta fija.