Tras la estabilización de la inflación y una postura de política monetaria más predecible por parte del BCE -aunque con nuevas incertidumbres procedentes de Estados Unidos y Francia-, ¿cómo caracterizaría el entorno actual para la renta fija? ¿Estamos en un punto de inflexión o entrando en una fase de consolidación?

Para los mercados de renta fija, el enfoque ha estado tanto en la política fiscal y la presión política como en el motor principal más tradicional de la política monetaria. Con el envejecimiento de la población; aumentos en el gasto militar; y tendencias populistas al gastar, prevemos que la presión sobre los déficits presupuestarios aumentará. A menos que el crecimiento del PIB se acelere, lo que generaría ingresos para los gobiernos, esperamos que la curva de tipos se empine. La parte inicial de las curvas de tipos se beneficiará de políticas monetarias dovish, como recientemente hemos visto en países como Reino Unido y Estados Unidos. Sin embargo, creemos que con el tiempo, las curvas de extremo largo de los tipos se mantendrán planas o tenderán a ser más amplias a medida que aumenten las preocupaciones sobre la sostenibilidad de la deuda y los costes de financiación.

En el mercado actual, ¿qué factores tienen más peso en las decisiones de inversión: la macroeconomía y la política del banco central, o el riesgo político y geopolítico? ¿Cómo equilibráis estas dimensiones dentro de vuestros portafolios?

Siempre estamos atentos a los imprevistos que puedan afectar a las valoraciones de renta fija, en nuestra reunión mensual de estrategia top-down. Evaluamos la probabilidad de que tales eventos ocurran y luego la materialidad de dichos eventos. Sin embargo, a menos que creamos que este riesgo de evento probablemente tendrá un impacto significativo en las valoraciones, nos centramos en los motores principales de las valoraciones: macroeconomía, fundamentos corporativos, tipos de interés globales, saldos de oferta y demanda del mercado y el sentimiento.

Con los niveles actuales de rendimiento y la caída gradual de los precios del mercado, ¿cuál es la estrategia adecuada en términos de duración y sensibilidad a los tipos de interés? ¿Es ahora el momento de extender las durezas o de mantener la cautela?

Esta es una gran pregunta porque los diferenciales crediticios en el extremo largo siguen siendo atractivos en relación con el extremo largo, pero también nos preocupa que la curva de tipos se empine en el bajista. Esto sería positivo para crédito de menor duración frente a crédito de duración más larga. Por ahora, estamos bastante cerca de los niveles de duración de los benchmarks. Evitamos hacer de los tipos el principal motor de los rendimientos porque la volatilidad de los tipos es mayor que la volatilidad del spread. Para nosotros, esto significa que la tasa libre de riesgo no es tan libre de riesgo. Podemos subir curvas de diferencial y cubrir el riesgo de tipo de interés para capturar la caída del margen, pero mitigar el riesgo de tipo de interés en el extremo largo.  

El crédito ha ofrecido un rendimiento más fuerte de lo esperado, aunque los diferenciales son muy ajustados. ¿Sigues viendo valor en los mercados de grado de inversión y de alto rendimiento, o el mercado ya está valorando demasiado optimismo?

Es cierto que el crédito tuvo un gran 2025. Pero los mercados de crédito fueron impulsados por diferentes fuerzas. En Europa, los rendimientos totales estuvieron muy impulsados por el endurecimiento de los diferenciales de crédito frente al viento en contra de la ampliación de tipos. En Estados Unidos, los diferenciales de crédito no están muy lejos de donde empezaron 2025. Dicho esto, el rendimiento ha estado impulsado por un buen carry y una caída en los rendimientos de los bonos del Tesoro. El crédito de mercados emergentes también se ha beneficiado de ese movimiento de tipos estadounidense. En general, los diferenciales de crédito están en el lado alto de lo justo. Sin embargo, la duración es un 25% inferior a la media a largo plazo de tres años para el alto rendimiento global y la calidad crediticia es mucho mayor en el mercado de alto rendimiento. Por tanto, los diferenciales de crédito "deberían" ser más ajustados en función de estos cambios en las características del mercado. Esperaríamos que los diferenciales se amplíen un poco el próximo año, pero no lo suficiente como para ofrecer rendimientos negativos para el mercado.  

¿Dónde ve las oportunidades más atractivas en la renta fija global hoy en día? ¿Están concentrados en sectores específicos, regiones concretas o segmentos de mercado menos líquidos?

Vemos oportunidades en varias dimensiones. Geográficamente, el crédito europeo ofrece rendimientos relativamente atractivos en comparación con Estados Unidos en términos cubiertos, con una calidad media superior, especialmente en alto rendimiento. En el crédito estructurado, seguimos encontrando valor en exposiciones seleccionadas de alta calidad a ABS y CLO. La calidad crediticia de los bancos europeos ha mejorado mucho en los últimos años gracias a la regulación. Nos gustan ciertas estructuras en la deuda subordinada de los bancos europeos. En el crédito de mercados emergentes, nos gustan los campeones nacionales y aquellos que están expuestos a mercados de exportación.

Gestionas estrategias sostenibles de alto rendimiento. En el entorno actual, ¿cómo combinas el análisis crediticio tradicional con consideraciones ESG? ¿Ha evolucionado el enfoque del mercado para valorar la sostenibilidad en este segmento?

En nuestro proceso, la sostenibilidad nunca reemplaza al análisis crediticio tradicional; lo aumenta. Comenzamos por los fundamentos: generación de flujo de caja, estructura de capital, liquidez y pactos. Además, integramos factores ESG para comprender mejor la vía de transición de cada emisor, la exposición a riesgos físicos y reputacionales, y la alineación con los objetivos de desarrollo sostenible. Para nuestras estrategias temáticas de sostenibilidad, que gestionan tanto los objetivos de rendimiento como de sostenibilidad, observamos algunas características importantes. Primero, como son naturalmente un subconjunto de un índice o estrategia madre, se comportan de forma diferente a esos. En ciertos momentos rinden mejor y en otros no. Sin embargo, con el tiempo todas nuestras estrategias de sostenibilidad han superado a sus índices convencionales. Esto significa que son excelentes jugadas de diversificación para cualquier inversor en más de una estrategia de IG o HY. Además, dado que las empresas sostenibles tienden a ser mejor gobernadas, cuanto más inviertes en ellas, más evitas las empresas mal gobernadas, que suelen ser tus eventos negativos de crédito.

Hace unos años, la sostenibilidad dominaba el discurso del mercado. ¿Dónde crees que está hoy? ¿Estamos en una fase más madura y realista, o se ha perdido algo de impulso inversor?

Estamos en una fase más madura y, lo que es importante, más compleja -no al final de un ciclo. Las narrativas públicas son mixtas: algunas jurisdicciones muestran fatiga regulatoria, mientras que otras están reforzando los marcos de divulgación e incorporando la transición explícitamente en sus taxonomías. A pesar del ruido, el mercado de bonos sostenibles sigue creciendo en términos absolutos y se está desplazando hacia áreas como los bonos sociales y la financiación de nuevas capacidades de energía renovable. El impulso no ha desaparecido; ha evolucionado. El enfoque ha pasado de los volúmenes y las etiquetas a la calidad y la relevancia económica real del impacto financiado.

Federated Hermes es ampliamente reconocida por su enfoque de participación activa. ¿Podrías compartir un ejemplo reciente donde el diálogo corporativo haya llevado a mejoras tangibles -ya sea en gobernanza, impacto ambiental o rendimiento financiero?

LKQ, una empresa estadounidense de recambios de automóviles, gestiona una flota compuesta por miles de vehículos utilizados para operaciones de transporte y salvamento. Estos vehículos funcionan mayormente con diésel y gasolina, y creemos que la empresa tiene la oportunidad de reducir costes sustituyendo gradualmente vehículos antiguos por aquellos con menor coste de combustible. Nos hemos dedicado a este tema desde 2021, explorando la forma de pensar de la empresa sobre las inversiones en vehículos con combustibles alternativos y su uso. La empresa explicó entonces que estaba investigando el cambio de un modelo de flota propiedad a una flota arrendada, lo que le ayudaría a avanzar a un ritmo más rápido. En discusiones posteriores a lo largo de los años, la empresa reconoció la necesidad de desarrollar un enfoque grupal sobre este tema. 

En 2024, nos reunimos con la empresa mientras estaba revisando su estrategia ESG. Destacamos que su estrategia actual puede no reflejar suficientemente la ambición necesaria para mejorar la flota de vehículos. Al mismo tiempo, animamos a la empresa a avanzar aún más en la colaboración con los proveedores. 

En su informe de sostenibilidad de 2024, publicado en 2025, nos alegró ver que la empresa trazó una hoja de ruta de sostenibilidad que incluía la sustitución de parte de la flota por vehículos con menores costes de combustible. Además, se informó de que, a finales de 2024, la compañía contaba con 490 vehículos eléctricos (completos o híbridos).

Mirando más allá de 2025, ¿qué fuerzas estructurales -como la transición energética, la digitalización o el envejecimiento demográfico- espera que moldeen el universo de la renta fija en la próxima década?

Nos preocupan los déficits estructurales en las economías maduras de Occidente. Las economías necesitan crecer más rápido para generar los ingresos que le permitan cerrar los déficits, o los políticos tendrán que tomar las decisiones difíciles sobre dónde y cómo recortar costes o subir los impuestos. Como se ha señalado, esto presagia curvas de tipos más pronunciadas. Segundo, la degradación del planeta es real. La ciencia es la ciencia, no le importa nuestra opinión. Las temperaturas subirán; los mares disminuirán y el agua será más escasa. Los valores de crédito de empresas que reconozcan esto y ajusten en consecuencia serán los más resilientes del futuro. En tercer lugar, la IA está teniendo un efecto profundo en la economía. Estamos en medio de un gran auge de inversión relacionado con la IA. Sospechamos, como siempre, que se harán algunas sobreinversiones y, por tanto, una corrección. Invertir en empresas de último ciclo, sobreapalancadas y con ofertas excesivas en esta etapa sería un error para nosotros. Sin embargo, es difícil saber hasta qué punto tal entusiasmo afecta al resto de la economía. No vemos un riesgo sistémico material en este momento.   

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