¿En qué punto del ciclo de tipos estamos? ¿Era necesaria esta subida del BCE?

El conflicto que comenzó en marzo en Irán cambió bastante la situación macroeconómica. En Europa se daba por consolidada la bajada de tipos y en Estados Unidos aún se esperaban recortes adicionales.
Con el conflicto en Oriente Medio y la subida del precio del petróleo, el efecto inmediato ha sido un repunte de la inflación. El BCE tiene como mandato principal la estabilidad de precios y mantener la inflación en torno al 2% a medio plazo. Ese objetivo se había alejado.

Por eso, el pasado 11 de junio se produjo la primera subida de tipos, del 2% al 2,25%.
Siempre hemos pensado que este ciclo dependería mucho de la duración del conflicto. Si se consolida el acuerdo de paz que está a punto de firmarse, es posible que las subidas sean muy limitadas. El mercado descuenta otra subida tras el verano hasta el 2,5%, pero habrá que ir dato a dato para comprobar el impacto sobre la inflación y el crecimiento, que tampoco está siendo especialmente sólido.

¿Hay como un doble universo, con las bolsas en máximos enganchada a las nuevas tecnologías e ignorando la geopolítica, mientras los bonos siguen la macro?

Nuestro ámbito es la renta fija, no la renta variable. Los máximos bursátiles se explican principalmente por el sector tecnológico y el resto de sectores no presentan valoraciones tan exigentes.
Desde nuestra perspectiva, la relación entre bolsa y diferenciales de crédito es muy directa. Los spreads están muy estrechos. Aun así, seguimos viendo valor porque las empresas están presentando buenos resultados. Eso sí, hay que ser muy conscientes de las valoraciones actuales.

¿Hay valor en la curva de tipos?

Depende mucho del tipo de fondo. Lo que sí podemos decir es que, tras el repunte reciente de tipos, las curvas se han desplazado al alza de forma bastante paralela y, en general, es un buen momento para invertir en renta fija.

Si el mercado ha descontado una subida de tipos excesivamente agresiva, podría producirse cierta corrección. En ese escenario, invertir a medio plazo puede ser una buena opción porque el riesgo está relativamente acotado. Dicho esto, los plazos cortos también ofrecen valor.

¿Qué sectores están mejor y peor posicionados?

Con subidas de tipos, los sectores más afectados suelen ser los más apalancados. El inmobiliario es un ejemplo claro porque tiene elevados costes de financiación.
Ahora bien, no se puede generalizar. El segmento de oficinas atraviesa dificultades en algunas regiones, mientras que el residencial está resistiendo bastante bien. El sector logístico, por su parte, lo está haciendo especialmente bien.

Otro sector que esperábamos que mejorara este año es el del packaging, especialmente el cartón. Está sufriendo aumentos de costes en materias primas que no consigue trasladar completamente a los clientes.

Por el lado positivo, el sector financiero lleva varios años mostrando una evolución muy favorable. Tras las reformas regulatorias y el refuerzo de los balances impulsado por el BCE, los bancos presentan mejores ratios de solvencia. Especialmente destacables son los bancos de España, Italia y Grecia, que han registrado buenos resultados, mejoras de rating y un excelente comportamiento de sus bonos.

¿Qué peso tiene hoy el high yield en las carteras?

Depende del fondo. En los fondos más conservadores tenemos menos de un 5%. En los de medio y largo plazo, entre un 10% y un 15%.

Históricamente son porcentajes bajos. No porque no nos guste el activo, sino porque los diferenciales de crédito están muy estrechos y vemos menos valor relativo.
Dentro de ese porcentaje también incluimos bonos subordinados emitidos por compañías investment grade. En esos casos, el riesgo está más relacionado con el instrumento que con la calidad crediticia del emisor. Cuando encontramos valor en ese segmento, nos sentimos cómodos invirtiendo.

¿Qué rentabilidad puede esperar hoy un inversor en renta fija?

El dato que todo inversor debería mirar es la rentabilidad media de la cartera, la TIR. Es una información disponible en todas las fichas comerciales.
En nuestros fondos de medio y largo plazo la TIR se sitúa actualmente algo por debajo del 4%.

A partir de ahí, hay que descontar los gastos del fondo, principalmente las comisiones de gestión y depositaría. Esa diferencia permite hacerse una idea bastante aproximada de la rentabilidad potencial.

También es importante fijarse en la duración. En fondos con duraciones cortas, alrededor de un año, es más probable que esa rentabilidad se materialice con menor volatilidad. En duraciones más largas habrá más fluctuaciones, aunque el resultado final pueda acercarse a esa TIR.

Además, hay que recordar que la TIR cambia continuamente porque los gestores ajustamos las carteras para optimizar la rentabilidad o reducir riesgos cuando lo consideramos necesario.

¿Volverán los fondos de rentabilidad objetivo y buy & hold?

Creemos que hay un perfil de cliente para el que estos productos encajan perfectamente. La teoría dice que cuando suben los tipos, la renta fija puede caer. Sin embargo, cuando eso ocurre en la práctica, muchos inversores se sorprenden. Los fondos con vencimiento definido ayudan a gestionar mejor esa percepción de volatilidad. Los fondos de rentabilidad objetivo permiten conocer desde el inicio la rentabilidad estimada porque la cartera se construye antes de su comercialización. No es una rentabilidad garantizada, pero sí orientativa.

Los buy & hold funcionan de forma diferente porque la cartera no se cierra desde el principio, pero también cuentan con un vencimiento definido. En ambos casos, la volatilidad va disminuyendo conforme se acerca el vencimiento.

¿Se pueden resumir hoy las grandes convicciones de Trea en renta fija?

Es más complicado que en renta variable. Nuestras carteras incluyen muchos emisores y estamos incorporando continuamente nuevas oportunidades.

Contamos con un equipo de análisis muy potente, con profesionales especializados por sectores. Las decisiones se toman de forma conjunta y eso nos permite tener una visión más completa de los riesgos y oportunidades.

Por eso prefiero no destacar nombres concretos.

¿Renta fija pública o privada?

Hay que analizar dos aspectos: 

  • Primero, la situación fundamental. En los últimos años, empresas y bancos han reducido su apalancamiento y han fortalecido sus balances. Los gobiernos, en cambio, han incrementado notablemente su endeudamiento para sostener el crecimiento económico.
  • Segundo, el valor relativo. Los diferenciales entre deuda corporativa y deuda pública son más reducidos que en otras etapas.

Aun así, creemos que es importante mantener una combinación de ambas. La deuda pública sigue siendo un activo refugio y aporta una ventaja fundamental: la liquidez, algo que no siempre ofrecen los bonos corporativos.