Un 42% de la cartera de Tesys Internacional está en tecnológicas con grandes nombres como Amazon, Alphabet, Microsoft, Uber o Salesforce. ¿Qué factores justifican actualmente este peso de la cartera? 

Son compañías que generan mucha caja y con grandes ventajas competitivas. Por eso tienen que estar en cartera. Tenemos la percepción de que si una empresa es muy grande no puede seguir creciendo pero no es así. Es necesario analizar empresa por empresa y ver qué hace cada una y de dónde viene su crecimiento. Un ejemplo, quizás el más típico,  es Microsoft. La compañía tiene Office, que es un negocio crítico para sus clientes y, si decide subir el precio un 10% cada año, mientras no haya alternativa, cada año ganará un 10% más en esa línea de negocio. Cada año, sin vender un producto nuevo, vende un 10% más. Así que sí hay crecimiento mientras siga la ventaja competitiva de tener un software único e imprescindible para sus clientes. Además, tiene más líneas de negocio. Azure es uno de ellos. ¿Cuántos datos consumimos hoy y cuántos consumidores cuando la IA prospere? Azure, el servicio en la nube de Microsoft, crece a ratios de más del 30% pero también está LinkedIn, negocio publicitario con nuevas líneas de negocio como ventas de cursos, contenido, servicio premium… Alphabet tiene los negocios de la publicidad, la Inteligencia Artificial, computación cuántica o YouTube mientras en Amazon cuenta con publicidad, el ecommerce o Amazon Web Services. Negocios únicos que, si se miran uno a uno, podemos pensar que están en una burbuja pero creo que son compañías que generan mucha caja en base a realidad, no a promesas, con una ventaja competitiva, que cotizan a múltiplos exigentes pero con una calidad que lo justifica. 

En el sector no sólo estamos en las grandes tecnológicas sino que tenemos empresas como Shopify , que es un ecommerce critico para sus clientes con un gran poder de fijación de precios o Salesforce , un CRM que lleva una caída importante en bolsa pero es un valor que sigue generando caja, con ventajas competitivas. Es una cartera donde pesa mucho la tecnología pero es un sector tan amplio que tenemos exposición a distinto tipo de compañías. 

La tecnología tiene muchas aristas. Tal y como comenta, estas compañías cotizan a valoraciones muy exigentes, pero siguen creciendo aunque no lo parezca. ¿Cómo diferencian entre una compañía cara y una compañía que está bien valorada?¿Cuáles son las métricas clave en un momento actual en el que se establece que tecnologías como la inteligencia artificial están ya en niveles de burbuja? 

Para valorar necesitas saber cuánta caja va a generar esa compañía en los próximos años, comparar la valoración actual con la generación de caja. ¿Qué ocurre? Que el futuro es incierto. Nadie sabe por qué una compañía va a tener que generar una determinada caja o no o si los crecimientos que esperamos que ocurran, lo harán o no. Aquí la intuición como inversores juega un papel importante. Como gestor ¿reconozco la ventaja competitiva, el producto único que tiene o la confianza en sus perspectivas de crecimiento? Si eso es así, le asignamos un múltiplo, que es algo subjetivo. Yo como inversor puedo exigir una rentabilidad del 15% y pagar un precio determinado mientras otro inversor puede estar cómodo con un 5% y pagar algo más caro. Y aquí llegamos al precio. Hay compañías que tienen menos calidad y normalmente cotizan a múltiplos más baratos mientras hay otras, como las bigtech, que crecen a doble dígito, siguen contando con ventajas competitivas y con mucho mercado por delante para crecer, que tienen un múltiplo de valoración más elevado. 

Compañías que compiten por precios —como puede ser una aerolínea— o compañías cuyo negocio depende de una materia prima —como puede ser la electricidad o cualquier materia prima— lo normal es que tengan un múltiplo de valoración más bajo. Entonces, dentro de todo eso, hay que estar cómodo con el precio pagado, pero también con la generación de valor que va a producir esa compañía.

Porque si una empresa genera mucho valor, aunque sobrepagues mínimamente, a largo plazo esa generación de valor va a alcanzar al precio. Entonces hay que dormir tranquilos. Y estando en buenas compañías, si esa generación de valor se da, es mejor estar ahí que en una compañía que cotiza con un múltiplo muy bajo, pero cuyo negocio no va tan bien y ese múltiplo bajo se convierte en una trampa de valor.

En esas buenas compañías aprovecháis las caídas y los recortes para comprar y para aumentar exposición. ¿Nos puedes dar un ejemplo de compañías en las que hayáis entrado o aumentado exposición últimamente? 

Últimamente, Meta presentó resultados y cayó un 20 % desde máximos. Meta la tenemos en cartera. Que una empresa caiga un 20 % en un momento dado no pasa nada, porque vemos la cartera como un todo. No es solo Meta: hay 33 compañías actualmente. Meta cayó un 20 %, pero la cartera sigue subiendo y lo está haciendo bien porque está diversificada.

Ahora, dentro de que Meta cayó un 20%, tenía un peso determinado. Entonces Meta —que un 20 % más cara ya pensábamos que tenía valor en los próximos 5 o 10 años, porque vemos la inversión a muy largo plazo— si cae ese porcentaje, tiene más valor que antes, porque la compras más barata. Entonces incrementamos posición.

¿Más ejemplos de incremento de posición? Alphabet , por ejemplo: a raíz de los aranceles cayó un 30 %. No solo por los aranceles, sino porque OpenAI lanzó su propio buscador, donde ya no buscas en Google, sino en ChatGPT. Y ahí hay mucho miedo de que el negocio publicitario de Google se resienta. La acción cayó un 30 %. Pero Alphabet no se ha quedado de brazos cruzados. Ha lanzado Gemini, tiene su propia inteligencia artificial, que además es la única totalmente integrada. Y bueno, se está poniendo las pilas.

Desde esa caída del –30 %, donde aprovechamos para comprar, la revalorización ha sido del 100 %.

También es curioso que empresas tan grandes como esta tengan una caída del 30 % y luego una subida del 100 %. Eso demuestra que el mercado no es eficiente, que hay oportunidades tanto en pequeñas como en grandes compañías, y que simplemente hay que estar ahí, hacer seguimiento y comprar cuando hay que comprar, aumentar cuando hay que aumentar y salir también cuando toque.

¿Cuáles son los sectores fuera de estas Big Tech y esta tecnología que veis hoy más atractivos? 

A mí me gusta el sector pharma, donde tenemos dos compañías como Novo Nordisk, que lleva una caída del 70 %. Pero el caso de Novo Nordisk es el de una compañía que sigue generando caja y que tiene productos indispensables para sus clientes. Alguien con diabetes necesita la insulina de Novo Nordisk o de Eli Lilly & Co 

Además, tienen una línea de negocio orientada a la obesidad: Wegovy, Ozempic —que es un fármaco GLP-1 originalmente para diabetes—. En obesidad, ahora mismo Novo Nordisk no es la mejor empresa: Lilly tiene mejor producto, aunque ambas siguen investigando y compiten. Esa parte de obesidad crece al 37 %.

Entonces tenemos una empresa que ha caído un 70 %, que genera alrededor de 10.000 millones de dólares de caja, bien gestionada, con algo de deuda pero asumible, y donde creemos que hay valor.

Son negocios muy defensivos, porque los fármacos se necesitan. Tienen ciertos problemas, como que Donald Trump quiere bajar el precio de los medicamentos —algo ya comentado—, pero al bajar el precio también los han incluido en Medicare. Así que pasan a ser fármacos subvencionados, también los de obesidad. En resumen: ganan menos por producto, pero quizá vendan más. Habrá que ver. Ahora son dos competidores fuertes, pero con el tiempo habrá más, es lo normal. Hay competencia y hay que enfrentarse a ella.

Tenemos también otra pharma: Vertex Pharmaceutical, que tiene un monopolio en fibrosis quística. Nos gustan empresas con oligopolios, monopolios, productos críticos, que generen mucha caja neta. Ahí estamos cómodos.

Todas estas ideas y compañías forman parte de la cartera del Tesys Internacional. La cartera en el primer trimestre tuvo una caída del 25%, que luego recuperó con bastante fuerza. ¿Cómo se gestiona esa volatilidad y esos vaivenes que pueden tener los mercados?¿cuál es el aprendizaje que pueden dejar episodios como estos, en los que la cartera cae con tanta virulencia?

El aprendizaje para los partícipes es siempre el mismo: a largo plazo no hay que hacer nada. Para eso está el gestor. ¿Cómo se gestiona? Conociendo muy bien lo que tienes. Hay 33 compañías: hay que conocerlas lo mejor posible y saber por qué estás invertido. Si cae un 25 % y sabes muy bien lo que tienes y que vale más, estás muy tranquilo.

Dentro de ese 25 % hay compañías que han caído un 30 %, como Alphabet; otras un 40 %; y otras incluso han subido.

¿Cuál es la tarea? Hacer un rebalanceo:

  • Las que pierden potencial bajan de peso.
  • Las que ganan potencial —porque caen pero su negocio sigue intacto— suben de peso.

Y también mirar fuera:

  • ¿Hay alguna compañía mejor que las 33 actuales? Si encaja y diversifica, puede entrar.
  • ¿Hay alguna que, tras la caída, haya subido demasiado y pierda potencial? Puede salir.

La rotación no es muy alta porque pensamos que las empresas van a generar mucho valor a largo plazo. Independientemente de los vaivenes, intentamos que la rotación sea baja, pero sí hay rebalanceos.

Hay compañías, como Google cayendo un 30 %, en las que hay que incrementar.

Cuando uno invierte en fondos de inversión, a menudo se habla siempre de que el plazo de inversión es el largo plazo. Tres- cinco años mínimo. ¿Cuál sería el periodo que cubre el ciclo de inversión del fondo? Y sobre todo, ¿Cómo gestionáis la presión en movimientos, vaivenes como los que estamos comentando, que puede haber un ejercicio como el actual? 

Largo plazo: mientras más tiempo, mejor. Decimos que invertimos de manera intergeneracional, aunque las inversiones son líquidas: mañana cualquiera puede vender Tesis Internacional o parte de él y gastárselo.

Pero invertimos dinero que no se necesita, pensado para el largo plazo. Largo plazo de verdad, como si nunca lo fuéramos a vender, aunque sepamos que podemos. ¿Para qué? Para beneficiarnos del interés compuesto —que en uno o dos años no se nota, pero con el tiempo sí.

¿Qué es largo plazo y qué no?

 Hay estudios que muestran la probabilidad de ganar o perder dinero según el periodo.

  •  En un año, la probabilidad de ganar es 60/40.
  •  En tres años, baja la volatilidad.
  •  En cinco años baja más.

 Y cuanto más tiempo pasa, menor es la probabilidad de perder.

¿Por qué? Porque las empresas intentan crecer y generan caja. Esa caja la guardan, la reparten en dividendos o la reinvierten, lo que aumenta su valor. En un año no hay tiempo para que eso se materialice; en 10–15 años, sí. Por eso: mientras más tiempo, mejor. No hay un plazo exacto: en 5 años la bolsa puede caer, pero es menos probable, y más si estás en buenas compañías.