Acuerdos comerciales que parece que van llegando, ¿los consideráis buenas noticias o creéis que aún habrá más?
Noticias positivas son, pero el “status quo” que hemos tenido en las últimas décadas está todavía medio roto y me explico, al final los acuerdos comerciales que se puedan conseguir son con Estados Unidos, pero por el camino quedan muchas terceras partes sin resolver. Se aprueban acuerdos con Estados Unidos, pero cómo puede eso hacer que se cambie el tablero del juego: China con Europa, Europa con África, etc… Hay muchas cosas todavía que no están claras y que no dependen de los gobiernos, que simplemente son transferencias entre compañías, entre empresas y es digamos así, pues un problema añadido.
En los últimos trimestres hemos visto como se ha anticipado de forma brutal casi un 5% del PIB menos en exportaciones netas en Estados Unidos por la anticipación que han hecho los agentes económicos a esas tarifas. No sabemos cómo va a seguir actuando eso en los próximos meses, quizá se frenen muchas de esas importaciones, quizá veamos un frenazo en el comportamiento en las compañías en los próximos trimestres en cuanto a beneficios, podemos ver una acumulación de inventarios que se han realizado en estos últimos meses que de repente no puedan digerir las empresas y tengamos problemas de ventas… Hay muchas piezas, la primera ficha la ha movido Trump, pero la realidad es que hay demasiadas cosas en juego y que quizá los acuerdos sean solo una parte pequeña de ese tablero que está en juego.
Y España, ¿en qué posición queda con Trump mirándonos?
Trump nos está mirando con lupa ahora por el tema de la OTAN, pero si nos fijamos en España el problema que tiene ahora es que tenemos un gobierno que es débil, que es un gobierno inmoral y que está salpicado por la corrupción y que nos pilla con una racha muy buena de crecimiento, una racha muy positiva en el Ibex 35, que lleva un 20% de subida en el año, gracias a bancos entre otras cosas, pero la realidad del inversor extranjero es que ha visto hasta la fecha, un país que crecía por encima de la media de la Unión Europea, que tenía un gobierno fuerte y a lo mejor ahora esas premisas se caen, a lo mejor sufrimos. Por mucho que nos parezca, quizá, si cae el gobierno de Sánchez la primera reacción del mercado sea una caída del Ibex, sobre todo por la incertidumbre.
En cuanto a los gastos de defensa de la OTAN, ya sabemos que tenemos que cumplirlo como todos los demás y el problema es que eso tiene que salir de unas finanzas públicas que siguen estando, aunque parezca que no, muy constreñidas. Tenemos una ingente cantidad de gasto público, tenemos un déficit de pensiones que se paga a través de impuestos muy considerable y al final todo lo que se gaste en un sitio detrae del estado del bienestar por otro, es una balanza complicada.
Tenemos el segundo semestre por delante… ¿Cuáles son vuestras previsiones con respecto al mercado?
Nos acercamos al verano y estamos de nuevo en máximos prácticamente. Tenemos al SP 500 a las puertas de los 6.200 y bueno, mucho de lo que ha ocurrido hasta ahora, después del Día de la Liberación en abril, ha sido una temporada de resultados del primer trimestre que fue muy positiva, que quitó algunas dudas al mercado. Las empresas, de momento, no se han visto afectadas por las tarifas y han seguido generando beneficios. Las expectativas para este segundo trimestre dependerán mucho de cómo publiquen esas mismas empresas.
Empiezan el 15 de julio, más o menos, los bancos americanos a publicar y a partir de mediados de julio van a ser los resultados de esas empresas los que van a llevar a las bolsas a romper máximos o, por el contrario, a sufrir caídas. Entonces, habrá que estar muy pendiente de esos resultados y ver si las empresas de alguna manera se han visto afectadas. Si las compras que hicieron el primer trimestre para evitar los aranceles se han ido a inventarios y se pueden ajustar o no, cómo les está afectando la divisa, el dólar que lo tenemos en 1,18 y se ha debilitado mucho frente al euro y frente a otras divisas; puede hacer que las compañías americanas tengan mejores beneficios que las europeas, ahí hay una dinámica de divisa también bastante importante para estos próximos meses.
¿Creéis que se comportará mejor la renta variable o la renta fija?
Al hilo de esos resultados tenemos ahora mismo, como digo, bolsas en máximos, no ha pasado nada con las tarifas, pero sigue todavía todo pendiente. Podemos acercarnos a un momento en el que el mercado se pare un poco, los meses de verano a veces son raros, volátiles, las tarifas tienen que tener un deadline, una fecha de acuerdo para este mes de julio. Si los resultados empresariales salen bien y siguen acompañando, quizá veamos cómo volvemos a máximos, rompemos máximos con fuerza y la renta fija se queda como instrumento de carry y no más.
Por el camino hay muchas otras cosas. También hay datos de empleo por ejemplo esta semana. No es tan fácil, va a depender de dos cosas: de empleo, por un lado en Estados Unidos y por otro, de resultados empresariales.
Y en renta fija, ¿calidad o high yield? ¿Cuánta duración?
Aquí en renta fija es un poco más complicado porque tenemos que hablar de dos curvas y de dos divisas.
La curva europea, por ejemplo, ya ha descontado todas las bajadas de tipos del Banco Central Europeo. Ha hecho ocho bajadas o nueve si contamos la que hizo doble y los tipos ya están presumiblemente en el rango mínimo. Con lo que la parte corta de la curva está más anclada y tiene pendiente. Por fin la curva de renta fija en Europa tiene algo dependiente, con lo cual si quieres no solo jugar como un monetario puedes decidir o puedes jugar la curva activamente, puedes posicionarte en la parte de los tres a cinco años o cinco a siete años y jugar esa pendiente de la curva. Nosotros seguimos pensando que se puede empinar más, va a haber más gasto público por los temas militares y de infraestructuras, tanto en Alemania como en el resto de Europa, con lo cual es posible que esa curva se siga empinando.
Y en el caso de Estados Unidos todavía están en esa parte en la que todavía no han bajado tipos del todo, tienen la posibilidad de bajar mucho más los tipos, pero no lo hace porque tienen miedo a que las tarifas sean inflacionarias, aunque la inflación ha bajado no se atreve a seguir bajando. Con lo cual, si viéramos debilidad en el empleo en Estados Unidos no dudamos que entonces la parte corta de la curva o el belly de la curva, lo más sensible a bajada de tipos podría correr mucho más. Seguimos pensando que también va a haber más pendiente, va a haber un term premia más alto por mayor incendidumbre porque ya no es triple A, porque tiene un déficit todavía que es insostenible, etc. Quedan muchas cosas todavía por resolver en Estados Unidos, evidentemente ya no estamos cerca de ese 5% que el mercado tenía mucho miedo, pero no descartamos que las partes largas de la curva todavía puedan testear esos 5% mientras que la parte corta está anclada.
Entonces va a haber muchos juegos de duración y de posicionamiento en curva. Quizá el belly de la curva americana podría correr más en el momento que Powell empiece a bajar tipos de nuevo. Con lo cual, eso podría ser una parte interesante, pero para jugarla también vía futuros porque si lo hacemos en contados sin headgear, el dólar en ese caso se seguiría debilitando bastante. Entonces si hubiera una debilidad del empleo y Powell bajara mucho tipos quizá viéramos al dólar en niveles de 1,25; entonces lo que ganamos por la parte de curva, lo perdemos por la parte de divisa.
Y en cuanto a investment grade y high yield seguimos en un juego de carry. No hay problemas, hasta ahora, de empresas porque están bien, los resultados empresariales son positivos; con lo cual, no es más que un juego de carry. Los AT1, por ejemplo, ahora están en niveles de yield del 6%-6,5% que son niveles bajitos, los spreads están reducidos, pero es un 6% comparado con el 2% del tipo a corto plazo. Con lo cual sigue siendo una buena opción de inversión.