Muchos dan por hecho el "aterrizaje suave" de la economía. Sin embargo, ¿crees que el mercado está subestimando el impacto tardío de los tipos altos en el consumo y las empresas, o el peligro de recesión ya ha pasado definitivamente?

Sinceramente, no lo sabemos porque es un análisis, en estos momentos, prematuro. Esta crisis, casi a cada momento, requiere un análisis específico con unas variables y unos parámetros determinados, por lo que es muy difícil pensar en si un escenario de recesión está realmente superado o no. 

Es cierto que si el conflicto no se alarga mucho más y los mercados emergentes no sufren en exceso, porque la subida del dólar es el primer factor que los perjudica y el dólar es el único activo que está actuando de refugio en esta crisis, entonces los tipos probablemente no subirán. Si suben finalmente, es porque el conflicto se ha alargado bastante, ha creado realmente un componente de inflación y se verán obligados a subir los tipos. 

Esto es malo porque afectará a las bolsas; para los que tengan efectivo (cash) podrán comprar bonos a mejores niveles de TIR, y sobre todo en Estados Unidos el "efecto riqueza" sufrirá. Con él cayendo, probablemente nos podríamos acercar a una recesión en algún trimestre.

Has defendido que los bonos han vuelto para quedarse. Con las rentabilidades actuales, ¿sigue siendo la renta fija el activo estrella para proteger el patrimonio, o el riesgo de una inflación persistente obliga a buscar refugio en otros activos?

Siempre son buenos los bonos. Eligiendo bien, con la debida calidad, también se puede invertir en bonos de menor calidad, los que se llaman High Yield o de alto rendimiento, ya que diversifican la cartera, atemperan los movimientos de los mercados financieros en general y son fuente de rentabilidad en muchos momentos en los que otras fuentes no están funcionando. 

Hay que tener en cuenta, y me parece superrelevante considerarlo siempre que se invierte en renta fija, que esta tiene una propiedad maravillosa llamada "convergencia a la par". ¿En qué consiste? En que si no hay un default, es decir, un impago por parte del emisor, tu bono siempre va a vencer al 100%. Vas a recuperar el dinero invertido, buena parte de él, o incluso más si has comprado por debajo de la par. 

Teniendo todo ello en cuenta, manteniendo una gestión de duración media de la cartera razonable al entorno, una gestión activa y una diversificación entre bonos europeos, americanos, soberanos, crédito, etc... los bonos son el mejor complemento de cartera que puedes tener. 

A los hechos me remito: he publicado hace poco un artículo en el que exponía los rendimientos de una cartera 60/40 (60% bolsa, 40% bonos) durante largos periodos y la rentabilidad era positiva en todos ellos.

El mundo está cada vez más fragmentado entre grandes bloques. ¿Cómo afecta esta tensión a vuestra estrategia de inversión? ¿Es momento de replegarse hacia EEUU o ves oportunidades claras en mercados emergentes a pesar del ruido político?

El ruido político les está afectando por la subida del dólar y, de hecho, es donde estamos más vigilantes para reducir. 

Estábamos sobreponderados tanto en bolsa como en renta fija de zonas emergentes, Latinoamérica y sobre todo Asia, y estamos pensando en reducir. La debilidad de las divisas de países emergentes se ve más afectada por la fortaleza reciente del dólar, que llevaba un mal recorrido. Pero es que, además, la crisis del petróleo y el atasco en el estrecho de Ormuz a quien más afecta es a los países emergentes asiáticos. Las consecuencias pueden ser negativas para muchas empresas de esas zonas y creemos que probablemente ahora sea razonable reducir esa sobreexposición, quizás también en renta fija emergente. 

Hay que tener en cuenta un detalle importante: los bonos en este contexto han experimentado una subida de rentabilidad significativa (europeos y americanos), especialmente los soberanos. De manera que la diferencia de rentabilidades entre bonos de países desarrollados y emergentes no es actualmente tan grande como lo era hace tres semanas, antes de estallar la guerra. Hay que valorar ese elemento, no ser impetuosos en inversiones en renta fija emergente, y centrarnos ahora más en la de países desarrollados, que obviamente es más segura desde la capacidad de repago y nos recoge mejor esa seguridad más estable invirtiendo en bonos.

Estamos viendo una concentración histórica de beneficios en muy pocas empresas tecnológicas. ¿Estamos ante una burbuja de valoraciones infladas por la narrativa de la IA, o los fundamentales justifican estos precios tan altos?

Realmente, por valoración fundamental o PER, ahora mismo las Big Tech no están caras. ¿Vamos a comprarlas? Depende de qué peso tengas, tu aversión a la volatilidad, entre otros factores. Pero la gran incógnita es que no sabemos cuál va a ser el impacto de la inteligencia artificial, no solo en sus negocios y nivel de ingresos, sino en el cambio de costumbres del consumidor. 

Hay un antes y un después con la inteligencia artificial, para bien, para mal o para intermedio, dependiendo del sector o tipo de inversión. Ahora mismo hay más incertidumbres que certezas en cómo este fenómeno va a afectar a las cuentas de resultados y al análisis de los fundamentales de las compañías tecnológicas. 

Esto obliga a tener especial cuidado y no sobreponderar un tipo de compañías que están al albur de un fenómeno que puede afectar negativamente a sus cuentas. A los movimientos de la bolsa americana me remito, como vimos a principios de año.

Con el dinero en efectivo ofreciendo rentabilidades atractivas por primera vez en años, ¿sigue valiendo la pena el riesgo de invertir en activos menos líquidos como el Private Equity o las infraestructuras, o el coste de oportunidad es demasiado alto hoy?

En cuanto al mercado monetario, el dinero sin riesgo o con muy poco riesgo, en euros hay ahora una rentabilidad del entorno del 2,5% a un año en emisiones como el Tesoro (Italia, Francia, España incluida) que atempera la volatilidad de las bolsas y plazos largos de renta fija. Lógicamente, si inviertes en dólares tienes más tipo de interés hoy en día, pero asumes riesgo divisa. Es bueno seguir considerándolas por esa subida de rentabilidades que se ha producido en los activos monetarios, entre ellos las Letras. 

Sin embargo, no nos olvidemos de que, invirtiendo con visión de plazo y buena diversificación, vamos a seguir contando con Private Equity (capital privado), infraestructuras y deuda privada; activos cuya valoración no está sujeta a ese momentum nervioso diario. 

Este tipo de activos atempera la volatilidad global de la cartera en el tiempo, aporta estabilidad, y tiene mucho que decir para carteras de suficiente volumen que pueden permitirse cierta iliquidez. Bienvenido sea mantener o contar con ese tipo de inversiones, siempre con un buen gestor activo que ajuste los riesgos de manera dinámica. No me cabe duda de que así saldremos más airosos de esta crisis.