Tras los últimos movimientos en renta fija ligados a tensiones geopolíticas como el conflicto en Irán, ¿cómo valoráis este momento de mercado? ¿Estamos ante un cambio de escenario o es un ajuste puntual del mercado?
El mes de abril ha sido especialmente volátil. La falta de avances en el conflicto de Irán ha mantenido elevados los precios del petróleo y eso ha generado cierto nerviosismo en los mercados de renta fija, especialmente en la deuda pública. Como consecuencia, las tires de los bonos —sobre todo en los tramos a 10 años— han alcanzado niveles muy elevados. De hecho, hemos visto rentabilidades que no se registraban en Japón desde 1997, en Reino Unido desde 2008 o en el bono alemán desde 2010.
Este contexto de tensión, marcado por unos precios del petróleo altos, obliga a los bancos centrales a vigilar de cerca la evolución de la inflación y la posibilidad de nuevas subidas de tipos. El mercado ha reaccionado con mucha sensibilidad y eso ha provocado movimientos muy acusados.
Desde nuestra perspectiva en Swisscanto, consideramos que se trata de una situación puntual más que de un cambio estructural de escenario. Por ello, en nuestras carteras hemos aprovechado este contexto para alargar duración en bonos gubernamentales y beneficiarnos de este impasse. Creemos que poco a poco veremos una normalización de las tires y que eso puede generar oportunidades atractivas. Por ejemplo, un bono a 20 años que volviera a los niveles de hace dos meses podría aportar una rentabilidad cercana al 5%.
Con una inflación aún incierta y dudas sobre los tipos, muchos inversores sienten que siguen perdiendo poder adquisitivo. ¿Cómo se consigue hoy rendimiento real en renta fija?
Es precisamente uno de los puntos en los que más hincapié estamos haciendo desde Swisscanto. Actualmente, un bono español a dos años puede ofrecer una rentabilidad en torno al 2,6% o 2,7%, lo que hace muy difícil batir a la inflación en el entorno actual. Por eso creemos que es importante diversificar más la exposición que tradicionalmente se mantiene en productos monetarios o en inversiones más conservadoras y de corto plazo. La clave está en buscar oportunidades dentro de distintos segmentos de la renta fija que, en nuestra opinión, sí permiten acceder a algo más de rentabilidad.
En este entorno, ¿dónde están viendo oportunidades dentro de la renta fija?
Ahora mismo creemos que las mayores oportunidades están apareciendo precisamente en este impasse de mercado, donde el movimiento de las tires está ofreciendo un rendimiento adicional que antes no existía. Si comparamos la situación actual con la vivida en abril del año pasado, durante el denominado “Liberation Day”, entonces lo que vimos fue un ensanchamiento de spreads. Sin embargo, en esta ocasión el movimiento se ha producido principalmente en la curva y en la deuda gubernamental. Eso hace que determinados segmentos de crédito, donde antes los spreads podían resultar demasiado estrechos y quizá no compensaban el riesgo para ciertos inversores, ahora sean mucho más atractivos. En este contexto, creemos que la deuda corporativa puede aportar bastante valor dentro de una cartera de renta fija bien diversificada.
Hemos visto cierto ensanchamiento en crédito, aunque menor de lo esperado. ¿Está el mercado infravalorando el riesgo?
Creemos que no. En esta situación los spreads se han comportado de una forma bastante positiva. De hecho, el ensanchamiento que pudimos ver durante el mes de marzo prácticamente ha desaparecido en abril y hemos vuelto a niveles similares a los anteriores. Al final, el spread es muchas veces una fotografía del balance y de la calidad crediticia de las compañías. Y en ese sentido seguimos viendo una situación sólida. Los niveles de apalancamiento de las empresas, especialmente en el universo de bonos corporativos, continúan siendo relativamente bajos. Es cierto que estamos entrando en un ciclo en el que el capex podría incrementarse, pero también es importante recordar que partimos de una base de endeudamiento reducida. Eso significa que muchas compañías cuentan todavía con margen suficiente para absorber un aumento del apalancamiento. Además, este posible incremento se concentra principalmente en determinados sectores específicos. Y, por otro lado, desde el punto de vista financiero, las compañías presentan hoy una estructura de deuda mucho más diversificada, tanto en financiación como en vencimientos. Ya no existe la misma presión asociada al riesgo de refinanciación. De hecho, muchas empresas han aprovechado activamente los mercados de capitales para diversificar su “maturity wall” o curva de vencimientos.
Si bajamos al detalle, ¿en qué segmentos de crédito veis ahora el mejor binomio rentabilidad-riesgo?
Tradicionalmente, cuando los inversores buscaban más rentabilidad en renta fija, las dos vías habituales eran alargar duración o asumir una menor calidad crediticia. Históricamente, esa ha sido la forma más común de incrementar el rendimiento. Sin embargo, desde Swisscanto creemos que no es necesario asumir duraciones excesivamente largas. No hace falta irse a plazos de cinco o seis años, que además no suelen ser los más cómodos para el inversor español. Pensamos que el punto más interesante puede situarse en duraciones de entre tres y cuatro años. En ese contexto, creemos que tiene sentido incorporar crédito dentro de las carteras y diversificar aquellas posiciones más expuestas a deuda gubernamental. De esta manera, se descorrelaciona parcialmente la cartera de los movimientos de tipos y de los riesgos asociados a la duración, al tiempo que se aprovechan las oportunidades que ofrece el crédito. Esto también permite arbitrar dentro de la estructura de capital en función del perfil de riesgo-retorno del inversor. Ahí encontramos oportunidades en segmentos como el secured high yield, mercados emergentes, CoCos o bonos híbridos.
En ese contexto, ¿cómo encajan en vuestras carteras segmentos como híbridos corporativos, CoCos o secured high yield?
Creemos que encajan muy bien, siempre dentro de una cartera diversificada. Hemos hablado de la necesidad que tienen muchos inversores de obtener rendimientos adicionales sin perder poder adquisitivo. En ese sentido, una cartera tradicional que hoy puede ofrecer una rentabilidad cercana al 2%, con una duración en torno a 1,8 o 2 años, puede complementarse incorporando aproximadamente un 30% en activos como secured high yield, CoCos o híbridos. La ventaja es que este tipo de segmentos puede aportar un rendimiento adicional de alrededor de 100 puntos básicos, añadiendo únicamente entre 0,3 y 0,4 años de duración extra. Además, en el caso de los CoCos y los híbridos, seguimos manteniéndonos en el universo Investment Grade. Y cuando invertimos en high yield, lo hacemos desde un enfoque más defensivo, apostando por emisiones secured o bonos con colateral. Este tipo de bonos permite capturar el carry adicional propio del high yield, pero con la garantía de invertir en compañías cuyas emisiones están respaldadas por activos físicos, tangibles o intangibles. Eso no elimina el riesgo de default o el riesgo crediticio, pero sí aporta una mayor prioridad dentro de la estructura de capital.
Si un inversor tuviera que tomar una única decisión hoy en renta fija, ¿cuál sería?
La prioridad hoy debe ser no perder poder adquisitivo y conseguir batir a la inflación. Ese es, probablemente, el principal mensaje en el entorno actual. También creemos que es importante aprovechar las oportunidades que está ofreciendo el mercado de renta fija en estos momentos. Las tasas han subido y, en nuestra opinión, el mercado ha repricingado de forma excesiva una situación inflacionaria derivada de la crisis actual y del impacto que ha tenido el petróleo. Sin embargo, consideramos que se trata de un fenómeno temporal. De hecho, ya hemos visto cierta recuperación tanto en los mercados de renta variable como en los flujos hacia renta fija, donde recientemente han vuelto las entradas de dinero. Por eso creemos que este tipo de momentos puntuales pueden representar una buena oportunidad para posicionarse en renta fija.
