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El movimiento de los tipos de interés durante este año ha estado impulsado principalmente por el aumento de los tipos reales y no por un incremento de las expectativas de inflación. Los tipos reales se encuentran en torno al 2,25%, claramente por encima de los niveles observados en el periodo posterior a la crisis financiera global (GFC), aunque todavía por debajo de los umbrales que históricamente han generado tensiones significativas en los activos de riesgo.
Históricamente, unos tipos reales entre el 3% y el 4% han representado una zona de riesgo para los mercados. Niveles cercanos al 3% comienzan a generar presión sobre los activos financieros, mientras que un 4% suele asociarse con episodios de estrés mucho más severos.
La principal implicación es que el crédito puede seguir mostrando un comportamiento sólido incluso en un entorno de mayores rentabilidades, siempre que el crecimiento económico continúe siendo robusto y las expectativas de inflación permanezcan controladas. Los diferenciales de crédito se mantienen ajustados en los segmentos de grado de inversión, high yield y deuda emergente, pero no consideramos que unos diferenciales estrechos, por sí solos, justifiquen una reducción de la exposición. Los fundamentales de las empresas siguen siendo buenos, la demanda de activos con atractivo de carry continúa elevada y existen pocas señales de un deterioro generalizado de la calidad crediticia.
La duración en Estados Unidos sigue siendo la decisión más compleja dentro de los mercados de renta fija. La Reserva Federal se enfrenta a un entorno especialmente desafiante, caracterizado por una fuerte demanda de capital, un crecimiento económico resiliente, una fortaleza desigual del consumo, el impulso inversor asociado a la inteligencia artificial y unas presiones inflacionistas que podrían no estar completamente resueltas.
Además, la nueva dirección de la Fed podría optar por ganar tiempo mediante grupos de trabajo, una comunicación más enfocada en la gestión del balance y una orientación futura (forward guidance) menos explícita, en lugar de actuar con rapidez sobre los tipos de interés. Como resultado, mantenemos una posición neutral respecto a la deuda pública estadounidense.
Por el contrario, Europa ofrece una oportunidad más clara en términos de duración. Un crecimiento económico más moderado, un mandato más acotado para el banco central y una evidencia creciente de que el BCE podría haber completado su ciclo de subidas de tipos respaldan una visión favorable sobre la deuda de mercados desarrollados fuera de EE.UU., particularmente sobre la renta fija europea.
Principales cambios de posicionamiento frente al segundo trimestre de 2026
La deuda corporativa estadounidense con grado de inversión se reduce a una posición neutral (at target). Esta revisión refleja los riesgos asociados al aumento de los tipos reales, la sensibilidad a la duración y unos diferenciales de crédito que permanecen en niveles muy ajustados.
La deuda corporativa de alto rendimiento pasa de «infraponderada» a «en línea con el objetivo». El carry sigue siendo atractivo, los fundamentales no se están deteriorando en general y el mercado sigue favoreciendo los títulos de alto rendimiento de mayor calidad. No recomendamos invertir en títulos con calificación CCC ni en emisores en dificultades.
Los títulos respaldados por activos y los títulos respaldados por hipotecas comerciales pasan de «en línea con el objetivo» a «sobreponderar», gracias a su atractivo en comparación con el crédito corporativo, tanto en términos de riesgo ajustado como de carry.
Se ha reducido la sobreponderación de los bonos del Estado japonés (a 10 años), lo que refleja el aumento de la inflación interna (sin contar las subvenciones), la debilidad del yen, los elevados precios de la energía y la trayectoria de endurecimiento gradual de la política monetaria del Banco de Japón.
