Los análisis muestran que las materias primas en general complementan muy bien a otros activos cíclicos, como la renta variable, a lo largo del ciclo económico:

• Las materias primas en general tienden a resistir bastante bien en la fase inicial de una recesión, un periodo en el que la renta variable sufre más.
• También tienden a obtener buenos resultados en la parte final de una expansión económica, cuando la renta variable no suele encontrar su segundo empujón.

Rendimiento cíclico de los activos en la era posterior al COVID-19

Con el respaldo de un gran apoyo fiscal y monetario, la mayoría de los activos cíclicos estaban en una fase de crecimiento a mediados de 2020. Mientras que el repunte de la renta variable llegó a su fin a finales de 2021, las materias primas se mantuvieron hasta mediados de 2022. Las materias primas subieron durante más tiempo, en parte, debido a la guerra de Ucrania, que provocó que este tipo de activos (principalmente en energía y agricultura) pasasen por una serie de alteraciones específicas, pero también porque las materias primas han sido tradicionalmente un producto de ciclo tardío.

Todos los activos cíclicos se han visto presionados por el endurecimiento de la política monetaria de los bancos centrales de los países desarrollados y la preocupación por sus consecuencias para el crecimiento económico. En octubre de 2022, los índices de referencia de renta variable como el S&P500 y el MSCI ACWI habían tocado fondo y, en general, han subido desde entonces. Las materias primas, por su parte, han seguido bajando desde octubre de 2022, lo que pone de manifiesto una vez más que su ciclo es algo diferente al de la renta variable. Sin embargo, ese reciente repunte de la renta variable puede ser un "indicador anticipado" de un repunte de las materias primas.  

Las materias primas se benefician de la expansión económica

Intuitivamente, las materias primas deberían beneficiarse de un entorno económico positivo. Cuando la economía crece, necesita materiales de base para hacerlo. Se necesitan metales para construir casas, fábricas, infraestructuras, coches, etc. Se consume más energía para desplazar bienes y personas. Así que, en general, hay una lógica en que las materias primas se comporten como un activo cíclico. A la inversa, cuando una economía se enfría y la demanda de estos bienes disminuye, también debería hacerlo la demanda de materias primas.

Para evaluar a fondo la relación de las materias primas con el ciclo económico, recurrimos al Comité de Datación del Ciclo Económico de la Oficina Nacional de Investigación Económica (NBER), que mantiene una cronología de los ciclos económicos estadounidenses. La cronología identifica las fechas de máximos y mínimos que enmarcan las recesiones y expansiones económicas. Comparando el rendimiento de los distintos activos en esos periodos de recesión y expansión, es posible evaluar su ciclicidad. El Gráfico1 muestra que la renta variable ha ganado una media del 0,86% mensual en periodos de expansión. Se trata del mayor rendimiento entre las clases de activos analizadas. Les siguen las materias primas (+0,80%), los bonos de alto rendimiento (+0,56%) y los bonos corporativos (+0,35%). En periodos de recesión, los bonos de alto rendimiento (+0,15%) y la renta variable (+0,36%) han obtenido peores resultados. En el otro lado del espectro, los bonos del Tesoro estadounidense y los bonos corporativos obtuvieron buenos resultados (0,88% y 0,87%, respectivamente). La renta variable, las materias primas y los bonos de alto rendimiento son activos cíclicos, siendo la renta variable y las materias primas los más fuertes. 

Un activo sorprendentemente sólido en las primeras recesiones

Aunque lógico, este comportamiento cíclico puede parecer difícil de conciliar con la escasa correlación entre las materias primas y la renta variable. La renta variable también es muy cíclica, así que, ¿cómo es posible que dos activos cíclicos no estén correlacionados? 

De media, en todos los meses desde la década de 1960 en los que la renta variable estadounidense ha perdido más de un -5%, las materias primas han perdido un -0,68%. En todos los meses en los que la renta variable estadounidense ganó más de un 5%, las materias primas ganaron un 1,18%1. Por lo tanto, aunque las materias primas son cíclicas, es decir, tienden a perder y ganar al mismo tiempo que la renta variable, la extensión de las ganancias es significativamente más moderada. Esto apoya la hipótesis de la descorrelación. Parece que, aunque las materias primas y la renta variable tienden a destacar durante la fase expansiva del ciclo económico, es posible que no lo hagan durante la misma parte del ciclo.

El Gráfico 2 muestra el análisis dividiendo los periodos de expansión y recesión en dos partes de igual duración. Desde esta perspectiva, los resultados son bastante diferentes. La renta variable y la renta fija de alto rendimiento parecen comportarse de forma muy similar:

• Son los que más sufren en la primera parte del ciclo recesivo, pero los que más se recuperan en la última parte de la recesión
• Aunque se benefician de la parte expansiva del ciclo, suben más rápido en la primera parte de esa expansión.

Por el contrario, las materias primas: 

Tienden a resistir bien durante la fase inicial de una recesión, registrando de media un rendimiento positivo del 0,54% (frente al -1,27% de la renta variable).
Sufren más en la fase tardía de una recesión y van por detrás de la renta variable y de los bonos de alto rendimiento.

Las materias primas son las que obtienen mejores resultados en la segunda mitad del periodo expansivo, al contrario que la renta variable, que prefiere la primera mitad.

Por lo tanto, en general, aunque las materias primas son un activo cíclico, su comportamiento está muy descorrelacionado con la renta variable o los bonos de alto rendimiento. Ofrecen una gran diversificación en las fases iniciales de recesión y finales de expansión, cuando otros activos cíclicos (renta variable, bonos de alto rendimiento) experimentan dificultades.

¿Se avecina un giro en el ciclo económico?

Aunque el Comité de Datación del Ciclo Económico del NBER no ha declarado que la economía estadounidense haya entrado en recesión en 2022 (o 2023), el Indicador Adelantado Compuesto de la OCDE y los índices de gerentes de compras (PMI) alcanzaron claramente su punto máximo en 2022. El descenso del Indicador Adelantado Compuesto se está ralentizando (ver Gráfico 3) y la última lectura del PMI de fabricación (febrero de 2023) alcanzó un nivel en consonancia con una actividad que ya no se contrae.

Además, los mercados prevén que el ciclo de endurecimiento de los tipos de interés finalice en unos meses en Estados Unidos y en un par de trimestres en la zona euro. Un posible giro del ciclo económico ya ha resultado positivo para la renta variable. Si la historia sirve como guía, el rendimiento de la renta variable puede suavizarse más adelante en el ciclo, lo que haría que el rendimiento de las materias primas se acelerase. 

También pensamos que algunos segmentos de las materias primas podrían impulsarse en los próximos años. Por ejemplo, la transición energética hacia fuentes de energía con menos carbono será probablemente muy positiva para los metales (dado su uso en el desarrollo de infraestructuras renovables y de electrificación y tecnología de baterías). Asimismo, el interés por la construcción de infraestructuras en EE. UU. y Europa podría beneficiar a la demanda de materias primas.

Un excelente diversificador y un sólido complemento de la renta variable a lo largo del ciclo económico son solo dos de las muchas ventajas que las materias primas pueden aportar a una cartera. El siguiente punto de la lista son las materias primas como escudo contra la inflación.