La decisión de mantener los tipos entre el 3,50% y el 3,75% ya estaba totalmente descontada y era plenamente previsible. Lo que no se había previsto del todo era que Powell permaneciera en la Junta de Gobernadores y el grado de división que se puso de manifiesto en la reunión. 

Powell afirmó que permanecería como gobernador durante un periodo de tiempo «aún por determinar», a la espera de que la actual investigación del Departamento de Justicia concluya «de forma definitiva y transparente». Su mandato oficial como gobernador se extiende hasta enero de 2028, pero la práctica habitual es que los miembros dimitan cuando finaliza su mandato como presidente. 

Esta decisión, que sorprendió de forma generalizada al mercado, añade una nueva capa de complejidad a una transición que se produce en medio de un comité dividido, una tónica común en otros bancos centrales de los principales mercados desarrollados que anunciaron sus decisiones de política monetaria la semana pasada. Cuatro miembros de la Fed discreparon —Miran, Hammack, Kashkari y Logan—, y tres de ellos se opusieron a un lenguaje que insinuaba que el banco central acabaría reanudando los recortes de tipos. Para un comité aparentemente alineado en una postura de esperar y ver qué pasa, se trata de una fractura significativa, y de un legado complicado de gestionar para Warsh. 

Qué podemos esperar de Warsh 

Ya hemos escrito en otras ocasiones acerca de lo que podemos esperar de una Reserva Federal dirigida por Warsh, una posibilidad que dio un paso más hacia la realidad la semana pasada, cuando la Comisión Bancaria del Senado votó por 13 votos a favor y 11 en contra a favor de su nominación, lo que le sitúa en una posición favorable para obtener la confirmación definitiva del Senado antes de que expire el mandato de Powell el 15 de mayo. Dado que los republicanos cuentan con una estrecha mayoría en el Senado y que Warsh solo necesita una mayoría simple, el resultado no ofrece serias dudas. 

Para cualquiera que haya seguido las publicaciones y los comentarios públicos de Warsh, las declaraciones que realizó durante su audiencia el mes pasado no depararon muchas sorpresas. Pero hubo indicios dignos de mención: pistas sobre la dirección que pretende dar a la institución a medio plazo. 

Su opinión sobre el balance de la Fed, por ejemplo, es que la reducción es necesaria, pero debe ser lenta y secuenciada con cuidado para evitar perturbaciones en el mercado. La idea clave es que considera que la política de balance y la política de tipos son complementarias, lo que significa que la reducción gradual podría llevarse a cabo junto con recortes de los tipos a corto plazo, en lugar de que una se produzca a expensas de la otra. Se trata de una postura más matizada de lo que preferirían los halcones del comité, y creemos que tiene implicaciones directas sobre cómo se negociará la curva bajo su dirección. 

En cuanto a la inflación, Warsh se ha mostrado escéptico desde hace tiempo con respecto al cambio que la Reserva Federal adoptó en 2020 hacia un objetivo de inflación promedio flexible, y aboga por un retorno estricto al 2%, otorgando mayor peso a indicadores alternativos de inflación. Su opinión —de que hay más desinflación en el sistema de lo que reflejan actualmente las cifras oficiales— nos parece convincente y podría sentar las bases para una mayor flexibilización. 

Qué significa esto para los tipos de interés 

A pesar de sus divisiones, el comité que hereda Warsh ya está en marcha. Powell señaló la semana pasada que, en general, el Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) se inclina hacia una postura de política monetaria más neutral, y que la mayoría no se siente obligada a señalar ese cambio, en parte debido a la incertidumbre generada por el conflicto en Oriente Medio. Su formulación fue reveladora: «Nadie está diciendo que tengamos que subir los tipos ahora». En nuestra opinión, esto no supone un respaldo rotundo al statu quo; sino que el comité mantiene la calma mientras evolucionan los datos. 

Nuestra hipótesis base es que el FOMC se mantendrá en un ciclo de flexibilización, con recortes adicionales que situarán el tipo de interés oficial entre el 2,75% y el 3,25% —en línea, en términos generales, con la tasa neutral estimada por la propia Fed—, respaldado por un mercado laboral en desaceleración y un comité más moderado bajo el liderazgo de Warsh. De hecho, las expectativas del mercado de que se produzca uno o ningún recorte este año parecen demasiado conservadoras. Los riesgos se inclinan hacia una inflación elevada y recortes aplazados, pero la dirección a seguir está clara. 

En general, opinamos que se ha exagerado el tono hawkish en la fijación de tipos de las últimas semanas. La política monetaria se sitúa en el límite superior de lo restrictivo, y el mercado sigue centrado exclusivamente en el impulso inflacionista del choque energético, al tiempo que resta importancia al lastre para el crecimiento que se está acumulando en el fondo. Nos decantamos por el extremo corto de la curva estadounidense, donde ese error de valoración es más evidente, mientras que nos mantenemos cautelosos con respecto al plazo a 30 años, donde las presiones de la oferta soberana, la incertidumbre fiscal y las consecuencias estructurales de la reducción del balance aún no se han reflejado plenamente en la prima de plazo. 

La nueva era de la Fed plantea tantas preguntas como respuestas: cómo se desenvolverá Warsh en la Casa Blanca, si la presencia de Powell en la junta creará fricciones y con qué rapidez un comité dividido encontrará su equilibrio bajo el nuevo liderazgo. Esas preguntas tardarán tiempo en resolverse. Lo que está claro es que la transición ya está marcando la evolución de los tipos de interés.