Añadir Estrategias de Inversión en Google

Mientras los bancos centrales se reúnen esta semana en Jackson Hole, lo hacen en un contexto en el que la economía estadounidense sigue mostrando una notable capacidad de resistencia. El crecimiento del PIB continúa siendo sólido, respaldado por la inversión vinculada a la inteligencia artificial, un aumento más generalizado del gasto de capital y un consumo que sigue aguantando bien. El mercado laboral se ha desacelerado, pero está lejos de mostrar debilidad.

Esta fortaleza ha persistido a pesar de los aranceles y de los elevados precios del petróleo, factores que han lastrado la actividad y contribuido a mantener la inflación por encima del objetivo por sexto año consecutivo (véase el Gráfico 1).

Jackson Hole pone el foco en la credibilidad de la Reserva Federal

Los activos de riesgo estadounidenses han registrado un buen comportamiento durante años, pero los inversores en bonos exigen cada vez más compensación en forma de mayores rentabilidades. Los inversores en bonos tienen que absorber las crecientes necesidades de financiación derivadas de la inversión en inteligencia artificial, los elevados déficits fiscales y la refinanciación de deuda, precisamente en un momento en que algunas de las principales fuentes de demanda se están debilitando: los hogares ahorran menos, la Fed sigue reduciendo el tamaño de su balance y los inversores internacionales diversifican sus reservas. Además, el aumento de los tipos de interés en otros países, incluso en Japón, intensifica la competencia por el capital.

Aunque la economía ha absorbido hasta ahora unas rentabilidades más altas, algunos sectores más sensibles a los tipos de interés empiezan a mostrar tensión. La actividad inmobiliaria se ha moderado, mientras que el aumento de los costes de financiación también está elevando la factura por intereses de la deuda pública.

El anuncio realizado la semana pasada por el secretario del Tesoro, Scott Bessent, de aumentar las recompras de bonos a largo plazo fue interpretado ampliamente como una señal de que las rentabilidades más elevadas están empezando a generar preocupación política, especialmente con las elecciones de mitad de mandato en el horizonte.

Mantener los tipos artificialmente bajos en un entorno de fuerte crecimiento y elevada inflación sería complicado. Podría provocar un sobrecalentamiento de la economía, reducir los tipos reales, restar atractivo a la deuda estadounidense para los inversores y debilitar al dólar. Una inflación persistentemente elevada también pondría a prueba la credibilidad de la Fed y, por extensión, el papel del dólar como principal moneda de reserva mundial.

La reciente fortaleza del oro y de los activos vinculados a las criptomonedas, junto con la debilidad del dólar, podría indicar que los inversores están cubriéndose frente a estos riesgos.

En este contexto, la Fed debe mantenerse vigilante. El nuevo presidente, Kevin Warsh, ha reiterado en varias ocasiones que no tolerará otro periodo prolongado de inflación por encima del objetivo. Su historial de posiciones más restrictivas respalda ese mensaje y, en nuestra opinión, la cuestión ya no es si habrá subidas de tipos, sino cuándo se producirán.

Una inflación más moderada y señales de un enfriamiento gradual de las contrataciones durante el verano podrían justificar cierta paciencia. Sin embargo, a nuestro juicio, la situación general de la economía deja pocas dudas, una percepción que también parece compartir un número inusualmente elevado de miembros del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) con posturas más restrictivas. La reunión de Jackson Hole podría ofrecer a Warsh una plataforma idónea para preparar a los mercados para lo que está por venir.

El retraso de la Fed refuerza el atractivo de los activos diversificadores

No obstante, la preferencia de Warsh por evitar orientaciones explícitas, con el objetivo de que las señales del mercado no estén condicionadas por la propia Fed, hace poco probable que envíe un mensaje claro en Jackson Hole.

Las dudas del mercado sobre la independencia de la Reserva Federal podrían persistir, especialmente mientras la administración que nombró a Warsh sigue presionando a favor de tipos más bajos. Es posible que los mercados ya estén incorporando una prima de credibilidad en las rentabilidades de los bonos, una prima que podría aumentar cuanto más retrase la Fed el endurecimiento de su política monetaria.

Por ello, el discurso principal de Warsh previsto para el viernes entraña riesgos. Puede que logre mantener equilibradas las expectativas para la reunión de septiembre del FOMC, pero le resulte más difícil convencer a los mercados de que respaldará con hechos su retórica más agresiva frente a la inflación.

Con los llamados bond vigilantes especialmente atentos, esto podría traducirse en nuevas subidas de las rentabilidades a largo plazo y en una renovada debilidad del dólar.

En última instancia, cada discurso o intervención del Tesoro que posponga o complique la toma de decisiones aumentará la presión sobre la Fed para actuar. Cuanto antes intervenga la Reserva Federal, incluso frente a las críticas, menos intensa podría ser la actuación necesaria posteriormente y antes podrían mejorar las condiciones para los inversores en renta fija.

Mientras tanto, seguimos manteniendo una visión positiva sobre el oro y consideramos que el renminbi chino constituye uno de los principales activos de diversificación. Esta visión se apoya en una combinación cada vez más favorable de crecimiento económico y políticas públicas en China.

El renminbi cotiza actualmente en máximos de más de tres años frente al dólar, impulsado por la debilidad de la moneda estadounidense y por la fortaleza del superávit comercial chino.

Perspectiva de renta fija: la diversificación cobra importancia mientras se ajustan los mercados de bonos

En un entorno marcado por las preocupaciones relacionadas con los conflictos geopolíticos, la inflación, los aranceles y la sostenibilidad fiscal, las rentabilidades de la deuda pública de las economías desarrolladas han alcanzado máximos de varios años.

Este movimiento no resulta sorprendente. Durante el último año hemos mantenido nuestra tesis de un entorno de tipos de interés elevados durante más tiempo, en el que los riesgos inflacionistas siguen siendo estructuralmente altos y las primas por plazo continúan recuperándose gradualmente.

El reciente anuncio del Tesoro estadounidense de aumentar las recompras de bonos a largo plazo sugiere que existe preocupación por el repunte de las rentabilidades en los vencimientos más largos y que no pretende permanecer al margen. Puede interpretarse como una forma suave de represión financiera.

Esta intervención, que llega tras el reciente apoyo del Tesoro al yen japonés, transmite el mensaje de que Estados Unidos no desea que ni el dólar ni las rentabilidades de los bonos sigan subiendo de forma significativa. No obstante, la eficacia de este tipo de medidas sigue siendo incierta.

Lo que sí parece claro es que la combinación de precios de la energía más elevados, aumento de las rentabilidades soberanas y ampliación de los diferenciales de crédito asociados a la financiación de proyectos de inteligencia artificial merece especial atención.

La reacción inicial de los mercados fue positiva, con una caída de las rentabilidades en el tramo largo de la curva desde los máximos alcanzados, aunque parte de ese movimiento se ha revertido posteriormente.

Es importante destacar que, pese al repunte de las rentabilidades, los niveles generales de tipos siguen situándose dentro de rangos razonablemente asumibles y la volatilidad de mercado continúa siendo sorprendentemente contenida.

También resulta destacable la resiliencia mostrada por los mercados emergentes durante este episodio, ya que sus mercados de renta fija están superando claramente el comportamiento de sus homólogos desarrollados.

En nuestra opinión, esto refleja en parte unos marcos de política monetaria más ortodoxos. Muchos bancos centrales de mercados emergentes endurecieron su política monetaria antes y con mayor intensidad que sus equivalentes de economías desarrolladas, lo que les deja mejor posicionados para gestionar los riesgos inflacionistas.

En este contexto, seguimos favoreciendo oportunidades tácticas y estrategias de valor relativo entre países dentro de los mercados de tipos de interés de referencia, más que grandes apuestas direccionales sobre la duración.

En un mundo reflacionista, caracterizado por tipos de interés estructuralmente más elevados y una mayor incertidumbre política, creemos que el éxito depende cada vez más de la capacidad para identificar oportunidades diferenciadas entre mercados, en lugar de confiar únicamente en la beta general del mercado.

De forma más amplia, seguimos viendo valor en un enfoque global y multiestrategia de renta fija que busque resiliencia y generación de alfa a través de distintos sectores, regiones y fuentes de prima de riesgo. La diversificación sigue siendo un importante amortiguador frente a shocks, especialmente en periodos de elevada incertidumbre.

Para las asignaciones estratégicas, seguimos favoreciendo activos de crédito de alta calidad que ofrecen rentabilidades atractivas en términos absolutos, donde el carry continúa siendo una fuente relevante de ingresos y un importante colchón frente a la volatilidad de mercado.

Aunque tradicionalmente las palabras iniciales del presidente de la Fed en Jackson Hole acaparan gran atención, en muchas ocasiones han tenido un impacto menor en los mercados de lo que los inversores anticipaban.

Históricamente, los discursos de Jackson Hole se han centrado más en marcos de política monetaria a largo plazo y cuestiones estructurales que en orientaciones concretas sobre decisiones inmediatas de política monetaria, salvo algunas excepciones destacadas, como durante la pandemia.

Dado que Warsh ha manifestado su preferencia por evitar una orientación explícita sobre el futuro de los tipos, el simposio de este año podría recordar al tono más mesurado que caracterizó la etapa de Alan Greenspan.

El presidente de la Fed ha indicado que sus intervenciones se centrarán en los desafíos estructurales de largo plazo que afrontan la economía y la política monetaria, subrayando al mismo tiempo que la Reserva Federal mantendrá su independencia respecto a las expectativas predominantes en el mercado.

Por ello, salvo que se produzca un cambio significativo en el marco general de actuación de la Fed, la reacción de los mercados podría terminar siendo más moderada de lo que muchos inversores esperan actualmente.