¿En qué punto del ciclo de mercado diría que se encuentra actualmente la deuda de mercados emergentes (EMD)?
La EDM es una clase de activo cíclica, estrechamente vinculada a los tipos de interés nominales y reales de EE. UU., al dólar estadounidense y al sentimiento general de riesgo.Creemos que el entorno actual favorece a la EMD. La liquidez global sigue siendo abundante, lo que respalda a los activos de riesgo. El ciclo de relajación de la Fed debería ayudar a evitar un aterrizaje brusco de la economía estadounidense, mientras que políticas arancelarias más laxas favorecen la desinflación. El dólar estadounidense parece haber entrado en una fase de debilitamiento de varios años a medida que el crecimiento excepcional de EE. UU. se normaliza. Se espera que el crecimiento global y el de los mercados emergentes solo se desaceleren marginalmente.
La mayoría de los bancos centrales de mercados emergentes continúan relajando su política monetaria en un contexto de inflación controlada y crecimiento moderándose, con recortes más profundos en mercados como Brasil y Turquía que aún no están totalmente descontados por el mercado. El riesgo de impago es bajo y anticipamos más mejoras de calificación que rebajas en 2026. Persisten riesgos —el crecimiento, la inflación y la política de EE. UU. siguen siendo factores clave—. Las valoraciones en deuda emergente en moneda fuerte están ajustadas, aunque el high yield en moneda fuerte de EM sigue siendo atractivo frente al high yield de mercados desarrollados. La EMD en moneda local ofrece mejor valor, especialmente en Latinoamérica, Europa del Este y mercados frontera.
¿Hasta qué punto influyen actualmente en su posicionamiento factores como el dólar estadounidense, las tasas de interés de EE. UU. y la geopolítica?
Los factores globales siempre han desempeñado un papel clave. Si bien el 65–70% de los rendimientos son impulsados por factores específicos de cada país (tasas, divisas), el resto refleja impulsores globales como las tasas de EE. UU., el dólar, los diferenciales de crecimiento, la inflación y las tendencias de las materias primas. Por lo tanto, incorporamos una evaluación sistemática del entorno global, incluidos los desarrollos geopolíticos. Una perspectiva constructiva se traduce en una mayor beta de la cartera y una mayor dispersión o duración frente al índice, y viceversa cuando las condiciones son menos favorables.
¿Cuál es el objetivo principal del fondo y su estilo de gestión?
Nuestras dos estrategias soberanas de EMD siguen un enfoque activo, de alta convicción y basado en la investigación. El objetivo es ofrecer de manera constante un rendimiento superior al índice de referencia y situarse en el primer cuartil, tanto en mercados alcistas como bajistas. Por "activo", nos referimos a identificar y expresar opiniones bien investigadas sobre países, tasas y divisas. La alta convicción nos permite tomar posiciones considerables cuando es apropiado para capturar oportunidades de alfa.
¿Qué hace que un país o un emisor pase de ser "interesante" para ser realmente "invertible"?
Consideramos que todos los instrumentos de renta fija de EM que cotizan públicamente forman parte del universo de inversión. El proceso de selección se guía por métodos patentados que identifican mercados que mejoran frente a los que se deterioran.
- Para la estrategia de Moneda Dura (HC), el punto de partida es una evaluación integral de la solvencia soberana que incluye una clasificación macroeconómica automatizada y un análisis cualitativo de tendencias de sostenibilidad y riesgos políticos.
- Para la estrategia de Moneda Local (LC), el proceso se basa en herramientas cuantitativas para divisas y tasas (cuadros de mando o scorecards). Estos se centran en el impulso de la inflación, el crecimiento, las valoraciones y los flujos de la balanza de pagos.
¿Qué tipo de deuda tiene actualmente mayor peso en la cartera: soberana, corporativa, en moneda fuerte o en moneda local?
En Robeco somos inversores a largo plazo en activos de mercados emergentes, con una sólida trayectoria en renta variable emergente y deuda corporativa emergente. En septiembre de 2024 lanzamos dos estrategias soberanas dedicadas a EMD: una centrada en deuda soberana emergente emitida en USD o EUR (moneda fuerte, HC) y otra centrada en deuda soberana emergente emitida en la moneda local de cada país (LC). Aunque cada estrategia se dirige a un universo distinto, nuestro objetivo es aprovechar la diversificación y la experiencia en selección de países, sectores, divisas e instrumentos en todos los productos.
En la práctica, esto significa que, aunque la estrategia EMD LC se centra en los 20 principales mercados locales emergentes o aquellos incluidos en los índices de referencia, también puede invertir hasta un 30 % en bonos en moneda local de mercados frontera y en bonos en moneda fuerte si existen oportunidades tácticas. De forma similar, la estrategia soberana EMD HC puede invertir hasta un 25 % en bonos corporativos emergentes y hasta un 10 % en divisas emergentes.
A un horizonte de un año, somos más constructivos con la deuda soberana EMD en moneda local, esperando retornos del 8–12 %, impulsados por tres factores:
- Debilidad continuada del USD debido a la incertidumbre en la política estadounidense y al ciclo de relajación de la Fed, lo que apoya los flujos hacia mercados emergentes y activos de mayor rentabilidad no denominados en USD.
- Margen para recortes de tipos en mercados emergentes, ya que la inflación sigue contenida y los mercados infravaloran la relajación monetaria, generando potencial alcista para los tipos locales.
- Creemos que el rendimiento de la clase de activo se ve reforzado por múltiples oportunidades en mercados frontera de moneda local con altos rendimientos (como Ghana, Egipto, Nigeria, Turquía, Uzbekistán, entre otros).
Para la deuda soberana EMD en moneda fuerte, esperamos retornos del 5–8 % en el mismo horizonte, ya que unas valoraciones ajustadas se compensan parcialmente con menores rendimientos de los Treasuries estadounidenses y un carry sólido en países de menor calificación con impulso positivo en ratings.
¿Podría darnos un ejemplo de una compra reciente de bonos y explicar la lógica detrás de ella?
Recientemente incrementamos nuestra exposición a bonos locales turcos y a la lira en ambas estrategias soberanas de EMD. Consideramos que el banco central está comprometido con mantener una apreciación real del tipo de cambio, apuntando a una depreciación inferior al 20 % frente al dólar estadounidense, mientras que los bonos locales ofrecen un carry superior al 30 %. Se espera que la desinflación continúe hasta 2026, con una inflación que probablemente caiga hacia el 25 % a finales de año, lo que abre espacio para recortes de tipos. El mercado descuenta recortes significativos, pero creemos que serán aún mayores, apoyando el potencial alcista del rendimiento de los bonos locales.
¿Cuáles son actualmente las principales posiciones del fondo?
En la estrategia EMD LC, actualmente favorecemos mercados de alto carry en un entorno de riesgo constructivo, manteniendo una sobreponderación en tipos y una postura equilibrada en divisas emergentes. Países con mejoras en sus posiciones de balanza de pagos —como Perú y Sudáfrica— resultan atractivos, aunque las elecciones de 2026 en Perú suponen cierto riesgo de cola. Varios mercados asiáticos parecen menos atractivos debido a bajos rendimientos nominales y una capacidad limitada de relajación monetaria. Brasil destaca por sus elevados tipos reales, inflación moderándose y datos más débiles que apuntan a un ciclo de relajación inminente. En Europa Central y del Este, Hungría podría ofrecer oportunidades si las elecciones derivan en un giro más proeuropeo; Polonia descuenta recortes por debajo del nivel neutral, mientras que las valoraciones en Chequia ahora parecen atractivas. Turquía sigue siendo destacada de cara a 2026, respaldada por una inflación implícita elevada, tipos reales altos y una apreciación real continuada apoyada por la acumulación de reservas.
Dada nuestra visión bajista sobre el USD, seguimos siendo constructivos con las divisas emergentes durante el próximo año. En Latinoamérica, las divisas seguirán siendo sensibles al sentimiento de riesgo, pero el carry elevado debería ayudar. El peso mexicano parece menos atractivo a las valoraciones actuales, mientras que el real brasileño mantiene suficiente carry para respaldar un mejor comportamiento relativo.
En la estrategia soberana EMD HC, mantenemos una postura equilibrada pero constructiva, con sobreponderaciones selectivas en emisores investment grade (Bulgaria, Rumanía) y en créditos de mayor rendimiento (Argentina, Ghana, Ecuador, Sri Lanka). La prevista adopción del euro por parte de Bulgaria el 1 de enero de 2026 debería desencadenar múltiples mejoras de rating y una continua compresión de spreads frente a recientes incorporaciones a la eurozona como Croacia y Lituania. Con una de las ratios deuda/PIB más bajas de la UE (algo más del 30 %), vemos un potencial de estrechamiento de spreads de hasta 40 puntos básicos frente a Croacia. Rumanía, tras su transición política en 2025, está implementando una consolidación fiscal significativa —reduciendo el déficit del 9,3 % (2024) al 6,6 % (2026)—, lo que ha ayudado a preservar su calificación investment grade y debería seguir reduciendo las primas de riesgo.
Nuestra sobreponderación en países de mayor rendimiento refleja fundamentos en mejora: crecimiento más fuerte, políticas fiscales conservadoras bajo programas del FMI, tendencias externas positivas y menores cargas de deuda (especialmente en Argentina y Ecuador). Las agencias de rating ya han mejorado la mayoría de estas calificaciones y esperamos que esta tendencia continúe en 2026.
¿En qué vencimientos/duraciones se están centrando actualmente? Mantenemos una postura de duración modestamente constructiva para 2026.
En EMD HC, favorecemos el segmento de 5 a 15 años de las curvas soberanas, limitando la exposición al extremo largo.
En la estrategia LC, la exposición a tasas se concentra en vencimientos de 7 a 15 años o más, donde mercados como Chile, Hungría, Indonesia y Sudáfrica ofrecen primas de término atractivas.
¿Con qué frecuencia rotan la cartera? Alineamos la rotación con la liquidez y el horizonte de inversión de cada activo.
En las estrategias de Moneda Dura (HC), las tendencias de solvencia suelen desarrollarse en 3–12 meses, por lo que el objetivo de rotación anual es inferior al 100%.
En las estrategias de Moneda Local (LC), las tendencias evolucionan más rápido (1–3 meses) y los costos de transacción son mucho menores. Como resultado, estas estrategias presentan una rotación anual entre 2 y 3 veces mayor
