El oro sigue en niveles históricos y captando el interés de los inversores como activo refugio. ¿Por qué ahora? ¿Qué contexto está favoreciendo a este tipo de materias primas?

César Muro: Para entender el comportamiento del oro hay que analizar tanto la oferta como la demanda. Este año, a pesar de todas las turbulencias, el oro es el activo con mejor rentabilidad, con subidas cercanas al 7% en dólares. Es cierto que ha habido cierta corrección desde máximos —la onza llegó a niveles muy elevados y ahora se sitúa algo por debajo—, pero sigue en positivo.

Muchos inversores se preguntan si, tras estas subidas —especialmente el año pasado, que fue excepcional—, el oro puede seguir subiendo. Y para responder a eso hay que mirar sus fundamentales. Por el lado de la oferta, esta es muy limitada. No se puede incrementar rápidamente, ya que depende de la extracción minera y, en menor medida, del reciclaje. Por tanto, la oferta se mantiene bastante estable.

Sin embargo, la demanda está siendo muy fuerte, impulsada principalmente por dos factores.

El primer gran factor son los bancos centrales. Antes de 2020, los bancos centrales compraban entre 400 y 500 toneladas de oro al año. Sin embargo, esta cifra ha aumentado significativamente hasta niveles cercanos a las 1.000 o 1.100 toneladas anuales. Este cambio se aceleró especialmente tras la guerra de Ucrania. Muchos bancos centrales buscan diversificar sus reservas y reducir su dependencia de monedas fiduciarias como el dólar. Como consecuencia, el peso del oro en sus reservas ha pasado de aproximadamente un 12% a cerca de un 20% a nivel global.

El segundo factor es la demanda de inversión, especialmente a través de ETFs. Durante los últimos años esta demanda había sido bastante plana o incluso negativa, pero el año pasado aumentó de forma significativa, pasando prácticamente de cero a unas 800 toneladas. Esto refleja un fuerte interés por parte de los inversores.

¿Por qué compran los inversores? Principalmente por diversificación frente a monedas fiduciarias. La masa monetaria ha aumentado considerablemente en muchas economías, y aunque en Estados Unidos se ha moderado, en otras regiones como Japón o China sigue creciendo. Además, el oro actúa como activo descorrelacionador y como protección frente a riesgos geopolíticos, como hemos visto recientemente con conflictos o tensiones comerciales.

Por último, está la demanda de joyería, que tradicionalmente ha sido muy importante, pero actualmente está debilitándose. Ha caído cerca de un 20%, especialmente en países como India, debido a los altos precios. Aun así, esta caída se ha compensado con la fuerte demanda de bancos centrales e inversores.

En términos de cartera, el oro sigue siendo un activo interesante, especialmente en entornos de inflación elevada o tipos reales bajos o negativos.

Si asumimos que la demanda seguirá sosteniendo el precio del oro y que es un activo que puede tener sentido en cartera, ¿por qué invertir a través de ETFs?

César Muro: Existen varias formas de invertir en oro. Se puede comprar joyería, pero esto implica pagar una prima y, a la hora de vender, probablemente no se recupere ese valor. También se pueden adquirir lingotes o monedas, pero esto implica costes de custodia y logística.

La forma más eficiente hoy en día es a través de fondos cotizados, los llamados ETFs o, en Europa, ETCs (Exchange Traded Commodities).

Estos vehículos replican el oro físico. Compran lingotes, los custodian en cámaras acorazadas, auditadas y con estándares internacionales, y permiten al inversor acceder al oro como si fuera una acción.

Se pueden comprar y vender en cualquier momento durante el horario de mercado, con costes muy bajos. Por ejemplo, en Xtrackers tenemos un ETC de oro con una comisión del 0,11% anual. Es decir, por cada 10.000 euros invertidos, el coste es de unos 11 euros al año.

Esto permite tener exposición al oro de forma líquida, sencilla y eficiente, sin preocuparse por la custodia.

Has explicado muy bien el contexto. Pero pensando en el inversor, hay dos perfiles: el que aún no está invertido en oro y quiere entrar, y el que ya lo tiene y se plantea aumentar exposición. ¿Los argumentos son los mismos?

César Muro: Es una buena pregunta. Desde nuestro punto de vista, siempre hay que ser prudente porque nadie puede predecir el futuro con certeza. Nosotros manejamos escenarios en los que el oro podría alcanzar niveles cercanos a los 5.000 euros por onza en el medio plazo. Es importante recordar que el oro no genera ingresos ni flujos de caja, por lo que su valoración depende principalmente de la oferta y la demanda.

Actualmente, la demanda sigue siendo sólida, salvo en el segmento de joyería. Además, tras las recientes correcciones —motivadas en parte por toma de beneficios cuando otros activos caen—, el mercado ha reducido algo la euforia. El oro, como cualquier activo, es volátil. No esperamos rentabilidades extraordinarias como las del año pasado, que fueron excepcionales.

Históricamente, el oro ha ofrecido rentabilidades cercanas a inflación más 3-4%, es decir, en torno al 7-8% anual. En el largo plazo, sigue siendo uno de los activos más rentables. Por tanto, para horizontes de tres a cinco años o más, tiene sentido incluirlo en cartera.

El peso dependerá del perfil del inversor, pero es un activo relevante, especialmente en un entorno de alta deuda y expansión monetaria global, donde las monedas fiduciarias tienden a perder valor frente a activos reales como el oro o el inmobiliario.

Cuando pensamos en metales preciosos, lo primero que viene a la mente es el oro. Pero hay otros metales con usos distintos, especialmente ligados a la tecnología o la transición energética. ¿Cuáles pueden funcionar mejor en los próximos meses?

César Muro: Efectivamente, hay otros metales interesantes. Uno de los principales es la plata. A diferencia del oro, aproximadamente el 65% de su demanda es industrial. Se utiliza en automoción, especialmente en vehículos eléctricos, en semiconductores y en la construcción de centros de datos, muy vinculados al desarrollo de la inteligencia artificial. Es un metal clave en aplicaciones tecnológicas y energéticas. Además, existen otros materiales estratégicos como las tierras raras, el cobalto o el litio, fundamentales para baterías y tecnologías emergentes.

No obstante, estos son más complejos de invertir directamente, por lo que suele ser más habitual hacerlo a través de compañías. En cuanto a metales invertibles, la plata es la principal alternativa al oro. También se analiza el ratio oro/plata. Históricamente, cuando este ratio es muy alto, la plata suele estar relativamente barata frente al oro. Actualmente, el ratio está en torno a 65, lo que sugiere que la plata no está cara en términos relativos.

Si el ratio bajara hacia niveles de 40-50, entonces sí podríamos considerar que la plata estaría más exigente frente al oro.