En este entorno de tipos y con bancos centrales caminando sobre la cuerda floja, ¿qué riesgos crees que el mercado sigue infravalorando y dónde veis hoy las mayores complacencias del inversor?
Creo que en tres sitios hay complacencia:
- Por un lado, como hay muchísima inversión pasiva, yo creo que hay complacencia porque hay muchísimo flujo e inversión que está yendo en masa a lo mismo. Y puede ser una complacencia, a lo mejor, técnica. Puede haber un riesgo técnico de que por cualquier susto o por cualquier cambio del tipo que sea, todo el mundo, a la vez, intente salir de los mismos sitios. Estamos viendo como muchísimos hedge funds están muy invertidos en los mismos sitios, a la vez la inversión pasiva está en los mismos sitios y además los inversiones cuantitativos. Entonces, hay un peligro de que, ante el más mínimo ruido, todo el mundo intente salir del mismo sitio a la vez.
- Luego, hay otro riesgo de complacencia más fundamental, posiblemente. Es el riesgo por el que mucha gente invierte en estos mismos sitios y lleva unas valoraciones elevadas en algunas áreas, pero esas áreas son parte de una cadena de valor. Entonces, es importante entender que esas cadenas de valor tienen cuello de botella. Por lo que no tiene sentido que unos puntos de esa cadena de valor estén muy caros y otros muy baratos. Es posible que si en algún punto de la cadena de valor algo falla, entonces el riesgo está en lo que está caro de esa cadena de valor. Entonces, el mercado no está discerniendo muy bien, está invirtiendo sin mirar, a brocha gorda.
- Y el último punto de complacencia que es importante, es en algunas de las áreas que el mercado ha tenido olvidadas durante tanto tiempo y de repente descubre y de repente vemos explosiones de precios, como la plata, el oro o algunos metales. Hay un riesgo de que esos precios acaben destruyendo su propia demanda. Yo creo que todavía estamos lejos, este es el que menos me preocupa de hoy la verdad, pero yo creo que ese es el tercer riesgo, el riesgo de morir de éxito.
La geopolítica vuelve a pesar en las decisiones de inversión (EEUU, Oriente Medio, tensiones comerciales): ¿estamos ante shocks coyunturales o ante un cambio estructural que obliga a replantear carteras a largo plazo?
La geopolítica, en mi opinión, está mucho mejor de lo que estaba hace un año. Tiene muchísima mejor pinta. Y yo creo que sí que va a haber cambios estructurales, pero para bien, en mi opinión. Por supuesto que hay números enormes sobre los planes de gasto en defensa, pero normalmente eso es una especie de estímulo fiscal encubierto y también actúa como freno a la hora de que de verdad se produzcan los conflictos.
Pero si miramos hacia atrás, yo creo que es posible que en este trimestre se acabe el conflicto de Rusia y Ucrania, a lo mejor es muy optimista, pero yo tengo esperanzas de que eso ocurra en breve. Y por lo demás, casi todos los conflictos están desactivándose. Lo de Groenlandia, a mí me parecía un tema bastante marketiniano, casi en el fondo todos sabemos como negocia el presidente Trump. El peor riesgo geopolítico tal vez sea Irán, no por riesgo de conflicto, sino porque si se ven muy acorralados podrían intentar cerrarle el estrecho de Ormuz y entonces tienes un problema de petróleo; o si hay una revuelta interna y eso lleva a una huelga en la producción de petróleo y también tendrías un parón enorme en producción de petróleo y sería un efecto dominó por el precio del petróleo, no por conflicto, pero es geopolítico.
Tras el fuerte protagonismo de la inteligencia artificial en los últimos trimestres, ¿sigue siendo el gran motor de rentabilidad de cara a 2026 o el mercado empieza a descontar expectativas demasiado exigentes?
Yo no creo que sea solo el único motor. Creo que el mercado ahora está cada vez más diversificado en su manera de funcionar y ya era ahora. Pero sí que creo que la inteligencia artificial es un motor importante para una parte del mercado. Claramente las magníficas 7 son casi el 40% del S&P 500. O sea que sí importan mucho, si ellas no van bien el resto tiene que compensar. Pero se habla mucho de burbuja y cuando se habla de burbuja se está queriendo dar a entender que todo es una burbuja y no es así. Hay cosas que están muy sobrevaloradas y habrá que ver a qué llegan, pero hay dos que no lo están para nada.
Y lo bueno de este foco en inteligencia artificial es que todo el mundo mirando a lo mismo está dejando de mirar a otras áreas donde hay cada vez más oportunidades. Con lo cual, el mercado está empezando a reaccionar en esas otras oportunidades. Las small caps están yendo bien, países emergentes están yendo bien, otros tipos de compañías y otros tipos de sectores están yendo muy bien. Creo que el mercado tiene un punto de partida para el 2026 bastante bueno.
Desde un enfoque value, ¿en qué sectores -y dentro de ellos, en qué tipo de compañías- sois hoy selectivos?
El value hay muchas maneras de interpretarlo y nuestra manera de interpretarlo es la búsqueda de compañías que tienen catalizador para que no sean trampa de valor, para entender por qué ese valor oculto finalmente cristaliza. Entonces buscamos esas compañías al margen del sector. Para nosotros el punto de partida es ese.
Y luego, ¿en qué sectores estamos encontrando buenas compañías con catalizador, que son baratas con contexto? En muchos sectores, la verdad. Como el foco del mercado y esa inversión pasiva, y ese invertir con brocha gorda se ha centrado tanto en un tipo de compañías, de repente encontramos muchos otros sectores. Por ejemplo el sector de fabricación de farma, que viene de su propio ciclo alcista y de repente a la salida del Covid se encuentra en un ciclo bajista; el sector de lujo; el sector de energía, todo el mundo odia el sector de energía, yo creo que hay oportunidades para los próximos años; muchos metales, el cobre entre ellos por ejemplo; pero también tecnología. O sea que la verdad es que tenemos un menú bastante variado.