La fortaleza del rally no es meramente especulativa. El crecimiento de los beneficios, especialmente en Estados Unidos, se ha mantenido sólido, y las previsiones apuntan a incrementos de dos dígitos durante el resto del año. Esto proporciona una base más duradera que la de un mercado impulsado principalmente por la expansión de los múltiplos de valoración.

No obstante, estos sólidos resultados ocultan riesgos importantes. Las empresas tecnológicas han contribuido de forma desproporcionada al crecimiento de los beneficios, la inversión relacionada con la inteligencia artificial está alcanzando niveles extraordinarios y la posible salida a bolsa de varias empresas valoradas en billones de dólares podría aumentar considerablemente la concentración de los principales índices bursátiles.

Para los inversores, la lección fundamental cobra cada vez más importancia: deben comprender exactamente qué tienen en cartera.

Un rally impulsado por los beneficios que empieza a ampliarse

El actual mercado alcista se ha sustentado en gran medida en los fundamentales corporativos. Los beneficios del sector tecnológico han crecido a un ritmo excepcional durante los últimos trimestres, como reflejo de la fuerte demanda de semiconductores, centros de datos y de la infraestructura necesaria para desarrollar la inteligencia artificial.

Sin embargo, ahora hay indicios de que el crecimiento de los beneficios se está ampliando más allá del sector tecnológico. Se espera que los beneficios de las compañías no tecnológicas crezcan a tasas de un dígito alto, tras un periodo en el que disminuían o aumentaban solo de forma moderada.

Una base de beneficios más amplia haría que el avance del mercado fuera más sostenible. También reduciría, aunque no eliminaría, la dependencia de los inversores de un grupo relativamente pequeño de compañías tecnológicas para generar rentabilidad.

El entorno macroeconómico también ha aportado apoyo. El impacto acumulado de los recortes de los tipos de interés, los estímulos fiscales y la desregulación ha favorecido la asunción de riesgos en varias regiones. En Estados Unidos, la inversión de capital vinculada a la IA está proporcionando una fuente adicional de impulso económico.

Los riesgos geopolíticos siguen siendo importantes, especialmente tras las alteraciones registradas en Oriente Medio. Sin embargo, la sensibilidad de la economía mundial a las perturbaciones del petróleo ha disminuido de forma sustancial. En la actualidad, la economía mundial podría ser alrededor de un 50% menos intensiva en petróleo que hace tres décadas. Esta mayor eficiencia energética ha contribuido a limitar las consecuencias económicas y de mercado de las recientes interrupciones del suministro.

El mercado también parece asumir que los conflictos geopolíticos permanecerán relativamente contenidos. Esta expectativa debe vigilarse atentamente. Una perturbación prolongada o un nuevo repunte de los precios de la energía podrían poner en entredicho el optimismo actual.

La IA es un superciclo de inversión de capital

La inteligencia artificial representa mucho más que una narrativa de mercado a corto plazo. Es tanto un superciclo tecnológico como un superciclo de inversión de capital, con potencial para transformar prácticamente todos los ámbitos de la economía.

El gasto de las grandes compañías hiperescaladoras tecnológicas ha aumentado de forma espectacular, desde aproximadamente 150.000 millones de dólares en 2023 hasta una cifra estimada de 700.000 millones de dólares o más en 2026. Algunas previsiones sugieren que la inversión acumulada relacionada con la IA podría alcanzar varios billones de dólares a finales de la década.

En última instancia, esta inversión debería generar importantes mejoras de productividad. Las empresas podrían crecer más rápidamente, proteger sus márgenes de beneficio y mejorar sus productos y servicios sin generar el mismo grado de presión inflacionista que normalmente acompañaría a un crecimiento económico más acelerado.

Hasta ahora, las beneficiarias más evidentes en los mercados han sido las compañías que hacen posible el despliegue de la IA: fabricantes de semiconductores, productores de chips de memoria, operadores de centros de datos y otros proveedores de infraestructuras críticas.

La revalorización de sus acciones ha sido considerable, pero las valoraciones por sí solas no constituyen necesariamente la principal fuente de preocupación. En muchos casos, los beneficios han aumentado incluso más rápidamente que las cotizaciones. El riesgo es que las valoraciones actuales exigen que este excepcional impulso de los beneficios se mantenga.

A medida que aumente la oferta y madure la fase inicial de desarrollo de infraestructuras, es probable que la oportunidad de inversión se desplace desde las compañías que facilitan la IA hacia aquellas que la adoptan.

Las próximas ganadoras podrían ser compañías de distintos sectores que utilicen la inteligencia artificial para reducir costes, mejorar la eficiencia, defender sus márgenes u ofrecer mejores productos a sus clientes. Identificar a estas beneficiarias exigirá un análisis fundamental detallado, ya que el impacto variará considerablemente entre empresas y sectores.

No debe ignorarse la disrupción del mercado laboral

La IA provocará inevitablemente disrupciones en el mercado laboral. Algunas grandes empresas ya prevén hacer crecer sus negocios sin un aumento equivalente del número de empleados.

Esto no significa necesariamente que el progreso tecnológico vaya a reducir de forma permanente el empleo total. Los anteriores periodos de innovación han desplazado determinadas funciones al tiempo que creaban industrias y profesiones completamente nuevas que antes no podían imaginarse.

El reto consistirá en gestionar la transición. Los responsables políticos y las empresas tendrán que invertir en formación, educación y apoyo a los trabajadores afectados. El razonamiento crítico, la comunicación, la capacidad de adaptación y la resiliencia probablemente adquirirán un valor creciente a medida que se automaticen más tareas rutinarias.

El impacto a largo plazo de la inteligencia artificial en el empleo puede ser, en última instancia, positivo, pero las consecuencias a corto plazo podrían tener repercusiones sociales, políticas y económicas.

Las OPV de compañías de megacapitalización podrían transformar los índices bursátiles

Las posibles salidas a bolsa de compañías como SpaceX, OpenAI y Anthropic podrían alterar de forma fundamental la composición del mercado de renta variable estadounidense.

Estas empresas podrían acceder a los mercados cotizados con valoraciones de un billón de dólares o más. Una vez que una proporción suficiente de sus acciones coticen libremente y cumplan los requisitos para incorporarse a los principales índices de referencia, su tamaño podría otorgarles ponderaciones muy significativas.

El resultado podría ser un mercado estadounidense en el que las empresas tecnológicas y relacionadas con la tecnología lleguen a representar entre el 50% y el 55% del S&P 500.

Esta posibilidad tiene profundas implicaciones para la inversión pasiva, que suele describirse como una forma de poseer «el mercado». En realidad, los inversores poseen un mercado definido por los proveedores de índices, cuyas metodologías determinan qué compañías se incluyen, cuándo se incorporan, cómo se clasifican y qué ponderación reciben.

Se trata de decisiones activas, aunque el producto de inversión resultante se denomine pasivo. Por tanto, los inversores no deberían asumir que un fondo indexado representa una fuente estable o neutral de diversificación. El perfil de riesgo de un índice cambia a medida que cambia su composición.

La experiencia de la burbuja tecnológica ilustra por qué esto es importante. A comienzos de la década de 2000, la tecnología representaba aproximadamente el 35% del S&P 500. Posteriormente, el índice cayó entre un 40% y un 45% desde máximos hasta mínimos. El Nasdaq, con una mayor concentración tecnológica, descendió aproximadamente un 80%. Por lo tanto, las medidas históricas del riesgo de la renta variable podrían infravalorar las posibles caídas de un futuro S&P 500 con una exposición tecnológica sustancialmente mayor.

La inversión pasiva también exige una gestión activa del riesgo

Las estrategias pasivas representan actualmente cerca de la mitad del mercado estadounidense de renta variable cotizada. Su crecimiento ha aportado importantes ventajas al ofrecer a los inversores una exposición amplia a un coste muy reducido.

La inversión pasiva tiene un papel legítimo en la mayoría de las carteras. Sin embargo, unas comisiones reducidas no deben confundirse con un riesgo bajo.

Los propietarios de activos deben evaluar su exposición total a las compañías estadounidenses de crecimiento y a la tecnología tanto en sus inversiones cotizadas como privadas. Una cartera puede parecer diversificada por el número de posiciones y, al mismo tiempo, seguir estando muy concentrada en un conjunto limitado de motores económicos.
La expansión continuada de la inversión pasiva también plantea interrogantes sobre la formación de precios. Por lo general, los fondos pasivos asignan capital en función de las ponderaciones de los índices, en lugar de formarse un juicio independiente sobre el valor de una empresa.

Los inversores activos siguen siendo responsables de interpretar los beneficios, evaluar los modelos de negocio y decidir si los valores están correctamente valorados. Si la inversión pasiva llegara a dominar todo el mercado, el mecanismo mediante el cual los precios incorporan nueva información se debilitaría gravemente.

Por tanto, una mayor cuota de inversión pasiva podría generar más ineficiencias que los gestores activos podrían aprovechar. También podría aumentar la importancia de los inversores capaces de distinguir entre las compañías que se benefician de forma fundamental de los cambios estructurales y aquellas cuyas valoraciones están impulsadas principalmente por el momentum.

Oportunidades en Estados Unidos, Japón y la adopción de la IA

El entorno económico y de beneficios sigue siendo favorable, aunque algunas áreas del mercado de renta variable muestran señales de entusiasmo excesivo.

Estados Unidos continúa ofreciendo oportunidades atractivas, respaldadas por la resiliencia del crecimiento, la rentabilidad empresarial y el ciclo de inversión en IA. Japón también destaca, ya que las mejoras en el gobierno corporativo y una mayor atención a la remuneración del accionista están animando a las empresas a utilizar el capital de forma más eficiente y a elevar la rentabilidad sobre recursos propios.

La adopción cada vez más amplia de la IA en el conjunto de la economía podría convertirse en uno de los temas más importantes de la renta variable durante los próximos años. Sin embargo, para aprovecharlo, los inversores tendrán que ir más allá de las beneficiarias tecnológicas más evidentes.

El momentum del mercado puede prolongarse, pero los periodos de volatilidad y corrección forman parte normal de la inversión. A medida que los índices de referencia se concentran más y aumentan su exposición a un pequeño número de empresas impulsadas por la tecnología, será esencial aplicar una gestión disciplinada del riesgo.

Los inversores no deberían asumir que un índice conocido presenta hoy el mismo riesgo que hace diez o veinte años. Deben examinar las posiciones subyacentes, comprender las exposiciones económicas y considerar elementos de diversificación entre sectores, regiones y estilos de inversión.

En un mercado cada vez más concentrado, saber qué se tiene en cartera ya no es simplemente una buena práctica de inversión. Es una parte fundamental del control del riesgo de la cartera.