MACROECONOMÍA
La economía estadounidense ofreció su propio veredicto antes de cualquier acuerdo de paz formal. El índice ISM manufacturero subió hasta 54,0 en mayo, su lectura más alta desde principios de 2022, con avances generalizados en todos los componentes, lo que sugiere que el movimiento refleja una demanda genuina más que una distorsión de los inventarios. Los servicios reforzaron: los nuevos pedidos se dispararon, elevando el índice compuesto de 53,6 a 54,5, aunque los precios pagados alcanzaron su lectura más alta del año, lo que recuerda que las presiones inflacionistas derivadas de los costes energéticos, las interrupciones en la cadena de suministro y los aranceles no se han disipado.
Paralelamente, los datos del mercado laboral pusieron en tela de juicio la tesis de «pocas contrataciones y pocos despidos» que ha prevalecido en los últimos meses y que está cobrando impulso. El empleo no agrícola en EE. UU. aumentó en 172 000 puestos en mayo, frente a una previsión de 88 000, con una revisión al alza de los meses anteriores de 93 000 puestos en total. La tasa de desempleo se mantuvo estable en el 4,3 %, mientras que la amenaza de inflación salarial parece contenida: los costes laborales unitarios crecieron solo un 1,8 % (anualizado) en el primer trimestre y un 0,5 % en los últimos cuatro trimestres, con la productividad absorbiendo gran parte de la presión salarial.
En la zona euro, las presiones estanflacionistas están aumentando, aunque sigue siendo prematuro hacer un diagnóstico completo. Los PMI de servicios se revisaron ligeramente al alza y siguen en contracción; las ventas minoristas de abril cayeron un 0,4 % y el producto interior bruto (PIB) del primer trimestre se revisó a la baja, pasando del 0,2 % al -0,1 %, mientras que el índice de precios al consumo (IPC) preliminar de mayo mostró que la inflación subyacente se aceleró del 2,2 % al 2,5 %. El componente de servicios impulsó el movimiento, en particular el transporte y el alojamiento, categorías que tienden a responder rápidamente a los costes energéticos y en las que es plausible que estén actuando los efectos de transmisión.
El Banco Central Europeo (BCE) se reúne esta semana y se espera ampliamente que suba los tipos. La cuestión más interesante es qué implican los datos que están llegando —una aceleración de la inflación subyacente, contracciones consecutivas del índice de gestores de compras (PMI) y unos resultados minoristas por debajo de lo esperado— para el ritmo más allá de esta reunión. En EE. UU., la cifra del IPC de mayo pondrá a prueba en qué medida la crisis energética se ha trasladado a los precios al consumo, mientras que nuestro escenario prevé que la inflación aún tiene margen para acelerarse más. Las encuestas de confianza de la Federación Nacional de Empresas Independientes (NFIB) y de la Universidad de Míchigan ofrecerán una lectura paralela sobre si la confianza se está estabilizando en niveles bajos o está empezando a recuperarse.
Opiniones direccionales Asignación de activos: opiniones estratégicas en junio de 2026
RENTA VARIABLE
La renta variable mundial rompió su racha alcista la semana pasada (MSCI ACWI de rendimiento total: -2,2 %), ya que una violenta rotación fuera del sector de los semiconductores a finales de semana se extendió por los mercados con gran peso tecnológico y de chips, incluidos los de EE. UU. (S&P 500: -2,5 %, Nasdaq Composite -4,7 %) y los mercados emergentes (MSCI Emerging Markets-1,9 %), en particular Corea del Sur y Taiwán.
El KOSPI cayó más de un 5,5 % en la sesión del 5 de junio y las fuertes pérdidas continuaron a principios de esta semana (-8,3 %), mientras que la principal bolsa de Taiwán ha caído casi un 5 % en los dos días. En EE. UU., la renta variable registró su primera semana de pérdidas en diez, y el Nasdaq sufrió su mayor caída en un solo día desde abril de 2025. Europa se mostró comparativamente resistente, ya que el STOXX Europe 600 solo bajó un 0,5 % la semana pasada, lo que subraya el carácter específico de la caída en el ámbito de la inteligencia artificial (IA).
Dos factores principales provocaron el nerviosismo de los inversores. En primer lugar, el intento fallido de Broadcom de elevar sus previsiones sobre los chips de IA pinchó la narrativa de los semiconductores que ha impulsado los mercados a nivel mundial en lo que va de año. En segundo lugar, unos datos de empleo en EE.UU. mucho más sólidos de lo esperado reavivaron las preocupaciones sobre tipos de interés más altos durante más tiempo, lo que empujó al alza los rendimientos a largo plazo, redujo las expectativas del mercado respecto a un recorte de la Reserva Federal y lastró las valoraciones de la renta variable. La falta de avances hacia un acuerdo de paz entre EE. UU. e Irán también actuó como un lastre durante la semana.
Los datos internos del mercado reflejaron una rotación: el Dow Jones cerró en máximos históricos el jueves y fue el menos afectado durante la semana (-0,2 %), con un desplazamiento del capital de los valores de crecimiento, muy demandados, hacia los de valor (el S&P 500 Value cayó un 0,7 % la semana pasada frente al S&P 500 Growth, que bajó un 4,1 %). Con el BCE a punto de subir los tipos y la trayectoria de flexibilización de la Fed en entredicho, el riesgo de concentración en la IA de megacapitalización sigue siendo la principal vulnerabilidad del mercado a corto plazo, y las próximas OPI de megacapitalización también pondrán a prueba el apetito del mercado por una oferta adicional de renta variable.
RENTA FIJA
Los rendimientos subieron y las curvas se aplanaron en sentido bajista (los rendimientos a corto plazo subieron más rápido que los de largo plazo) en los mercados desarrollados, con el extremo corto a la cabeza, ya que un sólido informe de empleo de mayo y los comentarios más agresivos de la Fed en más de un año obligaron a una reevaluación de la trayectoria de la política monetaria. Los rendimientos a dos años de EE. UU. subieron 14 pb hasta el 4,15 % y los de diez años 9 pb hasta el 4,53 %; los bonos alemanes subieron 16 pb y 10 pb hasta el 2,69 % y el 3,04 %, respectivamente; los bonos del Estado británico subieron 13 pb y 9 pb hasta el 4,34 % y el 4,90 %, respectivamente, y los movimientos continuaron el lunes tras el intercambio de ataques con misiles entre Israel e Irán.
El mercado laboral fue el principal impulsor, cuestionando la tesis de «pocas contrataciones y pocos despidos» que se había afianzado en los últimos meses. Con la tasa de desempleo que se mantuvo estable durante un año y el PIB real situándose en una media cercana al 2,5 % durante el mismo periodo, la cuestión de si la política monetaria es restrictiva o no es ahora de gran actualidad, y la curva del mercado monetario ha comenzado a reflejarlo, con los futuros apuntando ahora hacia una subida de tipos a finales de año. Este no es nuestro escenario base; sabremos más tras la primera reunión bajo la presidencia de Kevin Warsh, los días 16 y 17 de junio.
El crédito se mantuvo tranquilo en comparación. Los diferenciales se mantuvieron en general dentro de un rango: los de grado de inversión (IG) se mantuvieron sin cambios, los de alto rendimiento (HY) se ampliaron ligeramente, y tanto los de capital adicional de nivel 1 (AT1) como los de mercados emergentes (EM) se redujeron ligeramente, dejando que los tipos se llevaran la peor parte, con rendimientos de -0,4 % en los bonos del Tesoro, -0,5 % en los IG, -0,4 % en los HY y -0,2 % tanto en los AT1 como en los EM. Los resultados pasados no son indicativos de los resultados actuales o futuros. Cualquier previsión, proyección u objetivo, cuando se facilite, es meramente indicativo y no está garantizado en modo alguno.
El panorama de impagos siguió mejorando. En mayo no se registraron impagos ni operaciones de gestión de pasivo, el primer mes sin incidentes desde agosto de 2018. En lo que va de año, se han producido nueve impagos por un total de 12 000 millones de dólares y ocho operaciones en dificultades por un total de 7 000 millones de dólares, lo que supone un retraso de alrededor del 8 % respecto al ritmo del año pasado. Incluidos los canjes en dificultades, las tasas de impago ponderadas por el valor nominal de los bonos de alto rendimiento y los préstamos apalancados estadounidenses cayeron 18 pb y 19 pb en el mes, hasta el 2,02 % y el 2,62 %, respectivamente, ambas cómodamente por debajo de sus medias de 25 años del 3,2 % y el 2,9 %, y solo ligeramente por encima de la norma del 2,3 % posterior a la crisis financiera global.
Esta semana, la atención se centra en cualquier nuevo recrudecimiento del conflicto con Irán y en el resultado de la reunión del BCE, en la que se espera que el banco central suba los tipos, tras haberlos bajado por última vez en junio de 2025. DIVISAS Y
MATERIAS PRIMAS
El dólar estadounidense se fortaleció tras la publicación de unos datos de empleo no agrícola en EE. UU. mejores de lo esperado (172 000). Estos datos llevaron al mercado de swaps de índices a un día (OIS) a descontar una subida de tipos de la Fed de 25 pb para el primer trimestre de 2027. Creemos que los tipos deberían mantenerse en los niveles actuales; sin embargo, el movimiento del mercado ha desplazado los diferenciales de tipos de interés a favor del dólar, especialmente frente al euro, el yen y la corona sueca. El principal riesgo a corto plazo es la publicación esta semana del IPC de EE. UU., que se espera que se sitúe en el 4,2 % interanual (general) y el 2,9 % interanual (básico). Una lectura subyacente superior a lo esperado debería respaldar al dólar. El dólar mantiene la ventaja a corto plazo.
El BCE se reúne el jueves y se espera que suba su tipo de depósito en 25 pb, situándolo en el 2,25 %. La medida está descontada con una probabilidad del 97 %. Los comentarios del BCE se han inclinado hacia un tono más agresivo en las últimas semanas, y es probable que la declaración que lo acompañe adopte un tono cautelosamente agresivo. Es poco probable que el euro se beneficie de forma significativa de la subida de tipos, dados los recientes resultados decepcionantes en materia de crecimiento (datos del PMI) y la perturbación de los términos de intercambio provocada por el aumento de los precios del petróleo. Una rueda de prensa poco comprometida podría hacer que el EUR/USD rompa a la baja.
El Banco de Canadá (BoC) también se reúne esta semana y se espera que mantenga los tipos sin cambios en el 2,25 %. Los datos del mercado laboral de mayo, mejores de lo esperado, han reforzado las expectativas sobre los tipos de interés, y los mercados han descartado una mayor relajación y están descontando de forma provisional subidas de tipos para el próximo año. El comunicado del BoC debería mantener una perspectiva equilibrada, haciendo hincapié en la necesidad de paciencia ante la elevada incertidumbre. En este contexto, las perspectivas de una apreciación sostenida del dólar canadiense siguen siendo limitadas a corto plazo, y mantenemos nuestra previsión de un tipo de cambio USD/CAD dentro de un rango.
El oro bajó ligeramente la semana pasada hasta situarse en torno a los 4.300 dólares por onza, reflejando el aumento de los rendimientos a corto plazo. Una subida sostenida requerirá más tiempo. Los mercados necesitarán ver la reapertura del estrecho de Ormuz y unos efectos de segunda ronda de la inflación contenidos antes de que pueda reanudarse una tendencia alcista más sostenida. Los datos de posicionamiento se mantienen prácticamente sin cambios, lo que apunta a un interés limitado por parte de los inversores minoristas.