¿Cómo definiría el papel de las estrategias de renta fija de retorno absoluto en el entorno de mercado actual?
Creo que la clave, ya se trate de estrategias de retorno absoluto o de estrategias flexibles, es precisamente la flexibilidad. No obstante, el enfoque de retorno absoluto consiste realmente en asumir menos beta de mercado, es decir, una menor exposición al mercado, y depender más de las oportunidades de alfa, mediante posiciones de tipo neutral al mercado. La clave en este entorno, en el que la beta de mercado —ya sea en tipos de interés o en diferenciales de crédito— puede ser bastante volátil, es que podemos aprovechar esa volatilidad para generar alfa. Para nosotros, por tanto, la volatilidad es positiva, no negativa, como sí puede ocurrir cuando se tiene una elevada exposición a la beta de mercado. Así, las estrategias de retorno absoluto combinan cierta beta de mercado, pero dependen en mayor medida del alfa y de las oportunidades esperadas de generación de alfa en este tipo de entornos
¿Cuál es la principal ventaja del fondo CT (Lux) Global Absolute Return Bond Fund en comparación con un índice global de bonos en términos de rentabilidad y volatilidad?
La clave de la estrategia es la flexibilidad, y resulta crucial no estar condicionado por un índice de referencia. Esto nos permite centrar nuestras inversiones en áreas donde detectamos anomalías, y no limitarnos únicamente a las áreas presentes en los índices. Así, podemos invertir tanto entre distintos índices como dentro de ellos para seleccionar los valores que nos gustan y que favorecen nuestro perfil de rentabilidad, pero también podemos buscar en diferentes mercados posiciones con baja correlación, en lugar de quedar atrapados por un índice. Podemos ser muy agnósticos respecto al índice de referencia a la hora de encontrar valor. Esto nos permite desplazar nuestra inversión hacia donde se encuentran las oportunidades, en lugar de vernos obligados a seguir una estrategia basada únicamente en un índice
¿Cómo están equilibrando la generación de ingresos con la protección del capital en un mundo donde los recortes de tipos son inciertos y el riesgo de inflación no ha desaparecido?
Siempre existe este reto entre la generación de rentas y la cobertura y volatilidad del mercado. Y la realidad es que, en el momento en que se busca reducir la volatilidad del mercado, vas a perder algo de renta como consecuencia de la cobertura. La clave de lo que estamos intentando hacer dentro del fondo de bonos de retorno absoluto es comprar una gama muy diversificada de valores que proporcione una renta atractiva, que podamos seguir generando a lo largo del tiempo. Pero hay momentos, como el actual, en los que temporalmente el riesgo de mercado puede dominar el riesgo de selección de valores, y queremos simplemente amortiguar el riesgo general de mercado. En lugar de vender esos valores, que nos ha llevado mucho tiempo analizar e incorporar a la cartera, utilizamos derivados sobre índices, que son baratos, eficientes en costes y pueden reducir el riesgo de mercado muy rápidamente. En esencia, lo que hacemos es mantener los valores que ya tenemos en cartera y amortiguar el riesgo de mercado mediante un derivado muy eficiente en costes, aunque solo de forma temporal. Es cierto que esto reduce temporalmente la rentabilidad por cupón, pero después podemos retirar rápidamente la cobertura cuando sea necesario. Tenemos un muy buen ejemplo en el Día de la Liberación, en 2025. En aquel momento atravesamos un periodo en el que estábamos muy preocupados por los posibles riesgos derivados de la política estadounidense. Por ello, aumentamos la cobertura de la cartera y redujimos el riesgo de mercado, lo que hizo que la rentabilidad por cupón bajara temporalmente. Pero, en cuanto vimos la venta masiva del mercado como consecuencia del Día de la Liberación, pudimos retirar las coberturas, capturar la elevada rentabilidad y después beneficiarnos de la recuperación posterior. Esa es la clave: podemos movernos muy rápidamente. La estrategia es capaz de adaptarse a estos mercados con gran agilidad, sin verse lastrada por elevados costes de transacción.
Movimientos en la cartera a raíz del conflicto de Irán
El enfoque que aplicamos cuando vimos el conflicto en Oriente Medio fue prácticamente el mismo. Como he señalado antes, la cuestión es cómo generamos rentabilidades sólidas y una buena rentabilidad ajustada al riesgo. Buscamos posiciones con baja correlación para combinarlas entre sí; cuanto menor es la correlación, más posiciones podemos incorporar, y así obtenemos rentabilidades ajustadas al riesgo muy atractivas. Durante el inicio del conflicto en Oriente Medio, pensamos que las correlaciones empezarían a aumentar, lo que pondría a prueba nuestra construcción de cartera. Por eso redujimos el riesgo. Sí, incorporamos algunas coberturas en crédito, redujimos algo de duración, disminuimos algunas de nuestras posiciones en la curva y vendimos algunos valores vinculados a gobiernos. En conjunto, redujimos el riesgo. Es como ver un badén en la carretera cuando vas en coche. Si ves un badén y vas en el coche con tus amigos, no echas a todo el mundo fuera para pasar por encima. Lo que haces es poner algunas coberturas, reducir la velocidad y superar el badén. Si todo está bien y no se cae nada del coche, vuelves a acelerar. Y ahí es donde estamos ahora. Tenemos menos riesgo en la cartera porque tenemos menos convicción. Lo que estamos analizando ahora es dónde están las oportunidades y qué oportunidades vemos para volver a asumir riesgo. Actualmente tenemos una cartera de bajo riesgo en un entorno de baja convicción. Pero nos sentimos cómodos aumentando o reduciendo esa convicción cuando surjan las oportunidades.
¿Dónde están encontrando una diversificación real dentro de los bonos globales en este momento?
Ahora mismo seguimos viendo oportunidades políticas en Reino Unido. Las elecciones de mayo en Reino Unido generarán volatilidad. Hemos visto una venta en la parte larga de la curva de bonos, con un repunte de las rentabilidades, y empezamos a pensar que eso podría ofrecer una oportunidad. Las curvas de tipos se han aplanado en general, como consecuencia de que las expectativas sobre los tipos a corto plazo han aumentado, porque la crisis del petróleo ha generado preocupación por la inflación, lo que ha llevado al mercado a empezar a descontar un endurecimiento por parte del BCE. Por tanto, hay muchas oportunidades para comprar bonos europeos de corta duración, implementar estrategias de empinamiento de la curva y quizá tomar posiciones largas en el mercado británico. Pero todavía no. Seguimos pensando que la volatilidad continúa presente. Así que tenemos muchas posiciones que estamos estudiando incorporar, pero aún no estamos preparados para ejecutarlas en este momento. Es lo que yo llamaría un muy buen banquillo esperando para salir al terreno de juego.
En periodos de volatilidad de mercado, ¿qué factores ayudan a mejorar la diversificación de la cartera? ¿Podría destacar las fuentes de rentabilidad de esta estrategia que le permiten comportarse bien durante episodios de estrés en los mercados?
Esta estrategia es, en esencia, un fondo de bonos corporativos de corta duración, con una rentabilidad adicional generada mediante estrategias de valor relativo, posiciones largas y cortas, y tipos de interés. Es decir, combina técnicas similares a las de un hedge fund con un fondo de crédito corporativo de corta duración, y ambos componentes presentan una correlación muy baja entre sí. De este modo, se obtiene lo mejor de la gestión activa, junto con una selección de crédito muy sólida. Nuestra capacidad de diversificación procede realmente de ese universo global.
En primer lugar, empieza con la selección de valores, porque somos agnósticos respecto al índice de referencia. Podemos buscar en cualquier lugar los valores que nos gustan. Por eso estamos muy bien diversificados. Tenemos más de 250 valores en cartera, con posiciones pequeñas, para tratar de capturar la prima de crédito en muchos nombres, emisores y divisas.
En segundo lugar, añadimos una cartera diversificada de operaciones entre mercados, en curvas de tipos, diferenciales de swaps y breakevens de inflación, con el objetivo de generar diversificación a partir del mercado global. Hay 27 países en el índice global agregado. No utilizamos los 27, pero sí empleamos un universo amplio para buscar operaciones de valor relativo: Reino Unido frente a Estados Unidos, Australia frente a Estados Unidos, Sudáfrica, etcétera. Son mercados que no siguen el mismo patrón de crecimiento e inflación. Y esa es precisamente la ventaja: tenemos muchos países que analizar. Cuando empezamos a combinar unos frente a otros, podemos crear estrategias con baja correlación entre sí.
¿Cuál es la estrategia de liquidez del fondo?
En este entorno, en el que los inversores se han centrado mucho en los mercados de crédito privado, ha surgido la cuestión de la liquidez de los bonos corporativos y del crédito en general. Esta estrategia fue diseñada para ser líquida. Se lanzó originalmente para respaldar las necesidades de colateral de nuestro equipo de LDI, que mantenía swaps de larga duración y necesitaba colateral para sostener esas posiciones. Por ello, estructuramos la estrategia con nombres líquidos.
No buscamos crear iliquidez en la cartera. De hecho, superamos una prueba real de liquidez en 2022, cuando Liz Truss se convirtió en primera ministra de Reino Unido y generó un problema de duración larga, provocando una venta muy agresiva de bonos y un fuerte repunte de las rentabilidades. Esto llevó a una demanda de colateral desde nuestro fondo para apoyar el negocio de LDI, de modo que el fondo pasó muy rápidamente de 650 millones a alrededor de 110 millones de euros. No solo entregamos todo el colateral a tiempo sin una alteración real del fondo, sino que además acortamos el periodo de liquidación de tres a dos días para asegurarnos de poder entregar la liquidez incluso más rápido de lo que necesitaban los clientes. Esa fue una verdadera prueba de liquidez.
No incorporamos valores ilíquidos para obtener una mayor rentabilidad, porque sabemos que en determinados momentos se necesita esa liquidez. Por tanto, nos complace poder decir que también es una estrategia sólida desde el punto de vista de la liquidez.
¿Cuál es el retorno esperado del fondo en el medio plazo?
La estrategia se basa realmente en tratar de generar una rentabilidad de cash plus; lograr cash plus dos resulta mucho más difícil cuando el cash se está moviendo al alza.
La realidad es que estamos gestionando una rentabilidad por cupón de alrededor del 3% al 3,5% anual. Actualmente está algo reducida porque, como mencioné en relación con el conflicto en Oriente Medio, tenemos algunas coberturas implementadas. Aun así, contamos con una rentabilidad por cupón de aproximadamente el 3,5%. Además, estamos generando una rentabilidad adicional de entre el 1% y el 1,5% procedente de estas estrategias de alfa. Eso nos situaría en torno al 3,5%–4,5%. Después esperamos algunos movimientos en los tipos de interés, que podrían verse compensados por el crédito. Prevemos que los diferenciales de crédito aumenten ligeramente, lo que implicaría una pequeña pérdida de capital. Pero también esperamos que, en el tramo corto de las curvas de bonos, pese a que el mercado cree que los bancos centrales están endureciendo su política monetaria, las rentabilidades bajen hacia final de año. Por tanto, creemos que ambos efectos se compensarán, quizá con un retorno de capital adicional de alrededor del 0,5%. Así que probablemente estamos hablando de una rentabilidad en torno al 4,5%–5%, con una volatilidad probablemente cercana al 3%. Se trata, por tanto, de una rentabilidad ajustada al riesgo bastante atractiva en este entorno.
Evidentemente, este es nuestro escenario central. Existe un escenario de riesgo de estanflación, en el que probablemente adoptaríamos una postura más defensiva y las rentabilidades serían algo más bajas. Y también existe un escenario muy alcista, en el que se resuelve toda la situación en Irán, no hay impacto en los mercados, los bancos centrales relajan sus tipos, la Reserva Federal recorta tipos y vemos rentabilidades de los bonos mucho más bajas. En ese caso, podríamos estar hablando, como ocurrió en 2025, de rentabilidades más cercanas al 7%.
Por tanto, tenemos un rango, y creemos que, de media, esperaríamos una rentabilidad de entre el 4% y el 5% este año.
