En 2022 fuimos testigos de algunos de los niveles más altos de inflación en Estados Unidos y Europa desde la década de 1980 (Gráfico 1). La situación se le fue de las manos a los bancos centrales y, además, los choques de la oferta provocaron el aumento de los precios de forma brusca. La guerra de Ucrania, por ejemplo, hizo subir los precios energéticos y de los alimentos. El ajuste de las complejas cadenas de suministro, cuyas debilidades quedaron patentes en la pandemia de la COVID-19, también ha contribuido a la presión sobre los precios. En 2021, cuando los precios subían gracias a los estímulos monetarios y fiscales, los activos cíclicos como la renta variable tuvieron muy buenos resultados.

En 2022, se dio el ciclo de ajuste monetario más agresivo desde la década de 1980, que junto al aumento de los costes de los insumos (por ejemplo, el encarecimiento de la energía y de la mano de obra, que redujo los márgenes de beneficio de las empresas) hicieron que no quedara mucho donde refugiarse. Las acciones estadounidenses cayeron un 18 %, las globales un 20 %, los bonos un 16 %, el índice de Bitcoin un 64 % y los bienes inmuebles un 24 %. La única clase de activos que destacó fue la de las materias primas, que subieron un 16 %.

Las materias primas y el oro como cobertura contra la inflación

Según una encuesta reciente que realizamos, los inversores profesionales europeos creen que las carteras de materias primas (48 %), el oro (41 %) y los metales industriales (40 %) son los mejores instrumentos para protegerse contra la inflación. 

Estamos de acuerdo en que las materias primas son una de las mejores coberturas contra la inflación. Si volvemos la vista atrás a los datos históricos a largo plazo, podemos ver que las materias primas son uno de los activos más sensibles a la inflación (Gráfico 2). Separamos la inflación en componentes «esperados» e «inesperados». Representamos la inflación «esperada» utilizando la tasa de interés de las letras del Tesoro. La «inflación inesperada» es la «tasa de inflación realizada» menos la tasa de las letras del Tesoro. Muy pocos activos suben con una inflación inesperada. Las materias primas y el oro están claramente en su propia categoría, y los metales industriales sobresalen como una protección inesperada contra la inflación. Para enfatizar, la inflación con la que hemos estado viviendo en los últimos 2 años ha sido, en gran medida, un fenómeno inesperado. 

Las carteras de materias primas también ofrecen una buena cobertura frente a la inflación esperada (Gráfico 2). Solo los bonos del Tesoro de EE. UU. tienen una sensibilidad a la inflación esperada tan alta como las carteras de materias primas. Así pues, a medida que la inflación se modere, las materias primas podrían seguir siendo un importante instrumento de protección.

Pasando a la siguiente fase del ciclo económico

En 2021, cuando las condiciones monetarias y fiscales eran laxas, vimos un crecimiento económico muy fuerte y una inflación elevada. Ese fue el escenario perfecto para las materias primas. Si observamos los datos desde 1961 (Gráfico 3), vemos que las materias primas han obtenido una rentabilidad media del 43% en entornos de inflación elevada y fuerte crecimiento. El oro ha rendido un 37 % durante el mismo período. En 2021, las materias primas rindieron un 27 %. En 2022, cuando los bancos centrales de los países desarrollados comenzaron a endurecer la política monetaria, el crecimiento decayó mientras la inflación se mantuvo alta.

Mirando atrás a los datos desde 1961, podemos ver que en entornos de alta inflación/bajo crecimiento, el rendimiento de las materias primas no es tan malo, registrando un crecimiento medio del 11 %, a la par con los títulos de Tesoro. Sabemos que en 2022 las materias primas superaron con creces los títulos del Tesoro (+18 % frente a -10 %). Históricamente, en entornos de alta inflación/bajo crecimiento, el oro también se comporta de manera positiva. En 2022, el oro se mantuvo prácticamente plano tras enfrentarse a las consecuencias adversas derivadas de la fortaleza del dólar estadounidense y el rendimiento de los bonos al alza. 

De cara a 2023, creemos que la inflación se mantendrá obstinadamente alta (al menos por encima del 3,5 %, el umbral que usamos para «alto» en este análisis). Eso significa que podríamos quedar atrapados en esta fase de alta inflación/período de bajo crecimiento por más tiempo. Hacemos hincapié en que no es malo para las materias primas. De hecho, al dejar de revalorizarse el dólar estadounidense, las materias primas en general y el oro tienen menos factores en contra. Dado que los rendimientos de los bonos de EE. UU. parecen haber alcanzado su punto máximo, el oro también se ha librado de otro obstáculo.

Las materias primas no son solo una cobertura contra la inflación

Aunque la inflación ha sido una de las principales preocupaciones para los inversores durante los últimos 2 años, y seguirá siéndolo de cara al próximo, creemos que hay más razones para considerar asignaciones a materias primas además de la inflación.

Las materias primas generalmente tienen una baja correlación con la mayoría de los demás activos (Gráfico 4). Eso las convierte en un buen activo para diversificarse.

Gráfico 4: Correlación histórica entre clases de activos

De hecho, como argumentamos en El Caso para la Inversión en Carteras de Materias Primas, estas bajas correlaciones se mantienen incluso en tiempos de crisis (es decir, cuando las acciones estadounidenses caen más del 5 %). En promedio, en todos los meses desde la década de 1960 donde las acciones estadounidenses han perdido más del -5 %, las materias primas han perdido un -0,65 %. En todos los meses en los que las acciones estadounidenses ganaron más del 5 %, las materias primas ganaron un 1,13 %. Esto se compara con el -7,8 y 7,5 %, respectivamente, de las propias acciones estadounidenses.

Por lo tanto, si bien las materias primas son cíclicas (es decir, tienden a perder y ganar en términos generales al mismo tiempo que las acciones), la amplitud de tales ganancias es significativamente más moderada. Por lo tanto, cualquier inversor que tema una mayor caída de las acciones podría protegerse con exposición a las materias primas.

Posicionamiento para el futuro

Creemos que estamos en un momento de grandes cambios. La crisis energética de 2022 puso al descubierto la necesidad de que Europa se independice de las fuentes de energía rusas. REPowerEU, el plan de la Unión Europea para reducir la dependencia de Rusia, acelera una transición energética hacia fuentes de energía renovables. Creemos que la demanda de metales será positiva. La electrificación de la producción de energía (que viene con un cambio hacia las energías renovables en lugar de la combustión de hidrocarburos) requerirá más cables de distribución y transmisión, más infraestructura energética y más baterías.

Esta tendencia será positiva para los metales industriales. La mayoría de las naciones del mundo van atrasadas en sus objetivos de cambio climático, por lo que creemos que habrá una aceleración en la adopción de tecnología de descarbonización a medida que se pongan al día. Al mismo tiempo, una inversión insuficiente en fuentes de energía tradicionales ha dejado los mercados de petróleo y gas (de los cuales el mundo aún depende en gran medida) muy ajustados. Las materias primas proporcionan los materiales esenciales para gestionar esta transición y es probable que se beneficien. 

Conclusiones

Como han identificado muchos inversores profesionales, las materias primas, el oro y los metales industriales suelen ser herramientas excelentes para la cobertura de la inflación. Las materias primas son un activo valioso para la diversificación de carteras en general. Las materias primas pueden desempeñar un papel cada vez más importante en la cobertura contra el riesgo climático y es probable que la demanda de metales industriales, en particular, se beneficie de la megatendencia de la transición energética.