— Históricamente los mercados han reaccionado con fuertes caídas ante el estallido de un conflicto bélico, pero luego tienden a recuperarse con relativa rapidez. ¿Estamos viendo este mismo patrón con las actuales tensiones en Oriente Medio y Ucrania, o los mercados se han vuelto más "inmunes" a la geopolítica?

Con los últimos acontecimientos que hemos tenido ahora, tanto este aumento de tensiones de Irán, como la guerra de Ucrania, que quizá nos tocó algo más de cerca, lo que estamos viendo es que los mercados ya solo atienden a los beneficios empresariales y por eso también estamos viendo las bolsas en máximos. Es verdad que tiradas de las sospechosas habituales que tienen implicaciones en IA y en semiconductores, pero la realidad es que todos los conflictos geopolíticos están suponiendo más ruido a corto plazo que una debilidad o un deterioro real en las valoraciones de las empresas.

Tampoco diría que estemos del todo anestesiados porque sí que esta volatilidad implica correcciones a corto plazo, aunque al final se imponen los beneficios empresariales y esos están siendo muy positivos tanto en Europa como en Estados Unidos. Lo más importante,  más que el conflicto en sí, es ver cómo puede afectar a lo que miran los bancos centrales, que es la inflación y, por otra parte, el empleo, que quizás se vea algo menos afectada. Todo esto provocará que siga sucediendo como hasta ahora: la parte de renta variable muy bien, por esa parte de los beneficios que hablábamos pero en la parte de renta fija, estamos viendo una TIR del bono alemán que no veíamos desde 2009-2010, lo mismo en Estados Unidos y eso es porque se anticipan repuntes de la inflación que vendrán de la mano de repuntes de los tipos de interés. Así que por un parte, las bolsas se olvidan de las tensiones geopolíticas, sobre todo porque son las empresas las que más están tirando,  especialmente las de IA y semiconductores sobre las que les presupone que van a  poder  trasladar el impacto de la subida de tipos y en márgenes al consumidor pero, si miramos la renta fija, el mercado no obvia lo que está ocurriendo. 

— Uno de los principales canales de contagio de la guerra a la economía es la energía y, por ende, la inflación. Teniendo en cuenta la volatilidad del petróleo y los fletes marítimos, ¿cómo estáis integrando este riesgo inflacionista en vuestros escenarios de inversión para los próximos meses?

El escenario que contemplamos sobre este conflicto es que al final nos toque vivir con él durante mucho tiempo, pero lo importante aquí va a ser lo que pase con el estrecho de Ormuz. De hecho hace unos días estuvo Donald Trump en China y ya en las conversaciones con Xi Jinping mostraron que lo importante es lo que les toca el bolsillo y que lo que van a intentar hacer es desbloquear el estrecho para que se controlen los precios de la energía.  Si miramos el impacto que ya han tenido, ha subido la inflación en Europa, ya está por encima del 3%, y  el precio del petróleo se mantiene firme en esa zona de 100-105 dólares el barril de Brent.

Y al final eso es mucho más importante que en sí el conflicto geopolítico: el precio de la energía y que se vaya filtrando poco a poco a la inflación subyacente porque afecta a los costes de transportes, más presión de márgenes, obliga a los bancos centrales a mover ficha... Y nosotros para  defendernos de esto, hay activos refugio como el oro o el dólar que se han comportado bien pero preferimos hacerlo con una cesta de empresas de buena calidad, con beneficios sólidos y capacidad de trasladar márgenes. 

Y en renta fija, hay mucha incertidumbre sobre lo que pueden hacer los Bancos Centrales y puede ser muy apetecible coger duración ante la expectativa de que volvamos al escenario de comienzos de año pero no sabemos qué va a pasar con los organismos monetarios o cuánto tiempo estará cerrado el Estrecho. Nosotros preferimos pecar de cautos y si nos beneficiamos de esas TIRES que sea a través del carry y del cupón de las emisiones. Y en la parte más corta de plazo, coger activos que puedan dar algo de riesgo de crédito o calidad crediticia sin irnos a duración, por que ahí vamos a tener la incertidumbre de qué ocurrirá con los Bancos Centrales y no sabemos qué va a pasar. 

— En tiempos de guerra, el oro, el dólar o la deuda soberana suelen ser los refugios por excelencia ¿siguen siendo estos los mejores escudos para una cartera, o estáis encontrando valor en otros activos menos tradicionales?

No, en una estrategia, sobre todo cuando nos vamos a un perfil de riesgo que tolere un poco más de volatilidad, el oro no es un mal activo. También el dólar. Tenemos que tener dólar porque en renta variable incluso preferimos estar en renta variable estadounidense, que al final es algo más resiliente y nosotros tenemos más dependencia energética. Nosotros hemos estado cubiertos pero hemos empezado a deshacer coberturas porque nos cuestan en torno a un 2% y está por ver qué ocurrirá con el dólar. Preferimos no soportar el lastre de ese 2% en cartera para no tener riesgo de dólar. Y en renta fija, preferimos estar en emisiones europeas y no coger riesgo divisa por ahí. 

El dólar se ha estabilizado y, como hay algo más de visibilidad con los tipos - se plantea que haya como mucho una subida tanto en Europa como en EEUU - hace que el par euro -dólar esté algo más controlado en la zona de 1,16-1,17 y, en este entorno, vemos posible que incluso vuelva a 1,20 pero preferimos ahorrarnos el coste de cobertura. 

En cuanto al oro, ha perdido ese componente de valor refugio que buscan los inversores porque lo hizo muy bien el año pasado y en marzo ha tenido una caída muy brusca, pero claro, cuando hablamos de revalorizaciones del 100% es complicado que vaya de la mano de los activos de riesgo para tener esa descorrelación. Así que ahora preferimos no buscar esa descorrelación en el oro y hacerla por empresas con capacidad para trasladar márgenes y capacidad de generar flujo de caja y eso puede ser lo que nos brinde refugio en este entorno. 

— ¿Cuál es la pregunta o el miedo más recurrente que os están transmitiendo los clientes en estas últimas semanas y qué respuesta o solución les dais desde la gestora?

El inversor español tiene mucha aversión al riesgo y, en un entorno como el que estamos viviendo de mucha volatilidad y sobre todo provocado por un foco geopolítico muy concreto como ha pasado en el mes de marzo, la pregunta más repetida es si hay que irse a monetario, si salirse totalmente de exposición a mercado incluso de duración en renta fija. Y aquí nos toca recordar lo que ha pasado en crisis anteriores:  que hemos visto una recuperación muy rápida y que tenemos que abstraernos de lo que pasa más allá de que va a impactar en inflación, en política monetaria y de que el mundo está muy globalizado y evidentemente el cierre del estrecho de Ormuz en Europa nos daña.

Tenemos que intentar abstraernos y ver realmente qué tenemos en cartera. Si tenemos emisiones de renta fija con alta calidad crediticia, nosotros por ejemplo estamos incorporando bonos de países nórdicos, titulizaciones del rango más alto de calidad, eso no tiene un nexo con la economía real aquí en Europa. Y lo que tenemos que plantearnos es si las empresas o los consumidores van a dejar de pagar sus préstamos o su deuda. Si no es así, todo lo que venga de la otra parte del mundo va a ser volatilidad a corto plazo, correcciones y ahí es donde tenemos que recordar lo que ya ha sucedido en anteriores ocasiones y que en este entorno tan dinámico en el que estamos y con las emisiones tan eficientes y tan bien valoradas, es más probable que la recuperación venga en "V" en todos estos conflictos. Estamos viendo un patrón en el que las recuperaciones son muy rápidas, las caídas también y toca hacer más de psicólogos con los inversores y a todas las dudas que tienen solventarlas intentando que mantengan la inversión y que tengan ese foco en el largo plazo del que siempre hablamos.

— Para terminar, a modo de conclusión: ¿Creéis que el "riesgo geopolítico" ha dejado de ser un evento puntual para convertirse en una prima de riesgo estructural con la que los inversores tendrán que convivir de forma permanente en esta nueva década?

La verdad es que sí. Al final, por unas o por otras, estamos en un mundo muy revuelto, tenemos el conflicto latente en Venezuela, el de Taiwán del que ya prácticamente no se habla, la  guerra comercial, el de Ucrania, el de Irán... ya son muchos como para pensar que es algo con lo que tenemos que convivir y tenemos que acostumbrarnos. Y hemos visto 3 años, y este va camino de ser otro, de rentabilidades en renta variable de doble dígito, pero con eventos de volatilidad.

Si miramos datos estadísticos de años anteriores o de incluso del siglo pasado, años en los que la bolsa tenga un pico de caída del 10% era muy difícil luego ver rentabilidades en positivo. Y ahora estamos viendo rentabilidades en doble dígito positivo incluso con todos los años un evento que hace caer los mercados. Tenemos que acostumbrarnos a vivir en este entorno. Por supuesto habrá que introducirlo en los modelos, ver cuánto va a impactar en la inflación, en la destrucción de empleo, qué medidas va a tomar el Banco Central Europeo, la Reserva Federal, pero de verdad, el foco a largo plazo lo tenemos que mantener, sobre todo porque el mercado se fija en los beneficios empresariales.

Y si tenemos un entorno en el que las empresas y los estados son capaces de pagar su deuda y son capaces de dar beneficios por encima del año anterior, año tras año y trimestre tras trimestre, tenemos que intentar abstraernos del ruido geopolítico porque es muy apetecible el ser catastrofista,  pensar que todo está roto o salirnos de mercado... pero si miramos la estadística, eso al final daña mucho la rentabilidad de nuestros clientes, así que nosotros tenemos que intentar apartar un poco ese ruido y centrarnos en lo realmente importante.