La atención de los ciudadanos está centrada en los precios de la energía y los alimentos, ya que la guerra en Ucrania agrava los problemas estructurales ya existentes, en medio de una crisis del coste de la vida que se deja sentir en muchos países.

Además de complicar el pago de las facturas, la inflación también impulsa los mercados de bonos, así como determinados sectores dentro de los mercados bursátiles. Por su parte, los bancos centrales están sometidos a la presión de actuar, incluso aunque la medicina que se necesita a menudo corre el riesgo de hacer descarrilar la frágil recuperación económica posterior a la crisis.

¿Cómo hemos llegado hasta aquí? La cuestión es compleja y hemos tratado de desglosarla en algunos elementos básicos:

Demanda de energía persistente

La demanda de petróleo crece entre un 1% y un 1,5% al año debido al crecimiento de la población y al aumento del nivel de vida. Las únicas excepciones han sido las graves desaceleraciones de la economía.

Hasta ahora, la inversión en energías renovables sólo ha frenado el crecimiento de la demanda en zonas aisladas. Incluso en Noruega, donde el año pasado el 72% de las ventas de automóviles correspondió a vehículos eléctricos, la demanda de petróleo se ha mantenido plana en los últimos 10 años. Esto es algo que supera con creces las previsiones de demanda de petróleo de la AIE, que preveía un descenso del 30% de la demanda de petróleo en esas circunstancias. Sin embargo, la demanda de etano (para plásticos) aumentó un 31% y la de gasóleo (para entregas) un 15%, lo que ha compensado el descenso de la demanda de combustible para automóviles.

Una política deficiente

La política de los gobiernos y de los inversores, que se basaba en una reducción drástica de la demanda de crudo, sirvió para restringir la oferta de petróleo mucho antes de que se produjera una caída de la demanda. Para mantener la producción de los últimos años hay que invertir más de 500.000 millones de dólares al año en todo el mundo. Durante la mayor parte de los últimos ocho años, la inversión real fue la mitad, lo que provocó una reducción de la capacidad de suministro. Esto habría estado bien si las políticas de restricción de la demanda de petróleo fueran tan eficaces como las de restricción de la oferta, pero no lo fueron.

Dada la escasez estructural de la oferta, la perspectiva de mantener el suministro ruso fuera del mercado es excepcionalmente difícil, ya que el preciado crudo encuentra acogida en China e India. 

Política de Covid Cero en China

Esta perspectiva alcista del petróleo se ve contrarrestada por la débil demanda de China. El país se ha ceñido a su política Covid Cero, lo que ha frenado la actividad económica (y la demanda de productos como los metales industriales y el petróleo). Habíamos empezado a ver un gran aumento de la inversión en capex por parte de China en infraestructuras renovables, especialmente en energía eólica. Sin embargo, la pandemia ha frenado muchos de estos proyectos por el momento, lo que significa que la demanda de suministros energéticos tradicionales probablemente aumentará a medida que se incremente la actividad.

En cierto modo, la actual reducción de la demanda china ayuda a contrarrestar las presiones inflacionistas que se observan en otros lugares, pero las interrupciones de la cadena de suministro las agravan.

La congestión portuaria en China (y en otros lugares) es un problema grave y esperamos que se produzcan presiones sobre los precios como consecuencia de ello, así como interrupciones en toda la cadena de suministro.

El gobierno chino está muy motivado por el Congreso del Partido de China que se celebrará este año para mejorar algunos asuntos. Además, ellos controlan su propio destino más de lo que lo hacen la mayoría de los gobiernos, lo que hace difícil apostar en contra de una mejora de China a finales de este año. Si la economía del país evoluciona favorablemente, los precios de la energía y de los metales industriales se incrementarán.

No mencione la guerra…

La guerra entre Rusia y Ucrania y las sanciones resultantes mantienen fuera del mercado entre 500.000 y 1 millón de barriles de crudo, en el mejor de los casos. Esto es una pequeña parte de los más de siete millones de barriles exportados. Si la escasez mundial de petróleo no fuera tan grave, es posible que ni siquiera nos diéramos cuenta.

Pero los niveles de inventario se han reducido hasta los niveles promedio registrados entre 2010 y 2014, mientras que los precios han subido hasta los altos niveles alcanzados durante ese periodo. La capacidad de suministro sobrante es de 2 millones de barriles diarios, aproximadamente un 2%, un margen de error muy estrecho. Desde febrero de 2020 no todas las economías del mundo han estado abiertas y se han producido confinamientos regionales de algún tipo, lo que da pie a preocuparse ante la posibilidad de que la demanda futura sorprenda al alza.

Trabajo, costes, política

Otro problema es la falta de mano de obra, ya que no hay suficientes trabajadores con experiencia para hacer funcionar todas las plataformas petrolíferas y satisfacer la demanda. Los costes de los materiales han aumentado, en algunos casos entre un 15% y un 20%, debido a la inflación. Los costes de los servicios también han subido drásticamente durante este periodo inflacionista.

Las compañías petroleras están confundidas por las políticas energéticas estadounidenses y su actitud hacia los combustibles fósiles. El gobierno de Biden ha enviado mensajes contradictorios a las petroleras y a las gasistas, incluso en el mismo día. Al hacerlo, la administración ha congelado las decisiones de los productores de expandirse incluso en un entorno de precios del petróleo especialmente altos.

Naturalmente, las compañías son reacias a realizar las inversiones a largo plazo tan necesarias en medio de esta incertidumbre. En pocas palabras, la política de reducción de la oferta no ha ido acompañada de políticas eficaces de reducción de la demanda a través del crecimiento de las energías renovables. La demanda ha superado a la oferta, con el resultado de unos precios más altos. La situación empeorará.

Inflación alimentaria sobredimensionada

El mal tiempo ha afectado a los precios agrícolas. Por ejemplo, las sequías en Estados Unidos han perjudicado la producción de trigo; La Niña ha afectado a los suministros de América del Sur y esto ha impactado en los precios de la soja y el café en particular.

Todos somos conscientes de la importancia de los suministros de grano procedentes de Ucrania y Rusia. Pero la búsqueda de suministros alternativos plantea problemas de proteccionismo relacionados con la seguridad alimentaria nacional, así como mayores dificultades logísticas y costes asociados a cadenas de suministro más extensas.

El suministro de fertilizantes también se ha visto afectado por la guerra. La escasez actual podría provocar un menor rendimiento de las cosechas este año. Las estimaciones al respecto son muy variadas. Pero incluso antes de la guerra, el aumento de los costes energéticos hacía subir el precio de los fertilizantes.

¿Cuáles son las implicaciones para la inversión?

• Política. Mientras que los ciudadanos de los países más ricos pueden tener una mayor flexibilidad para ajustar sus hábitos de gasto en un entorno de aumento de precios, las personas que viven en el mundo en desarrollo tendrán dificultades para encontrar fuentes alternativas de alimentos y energía. Esto es importante porque cuando los gobiernos no proporcionan estos productos esenciales a precios asequibles, el descontento puede extenderse a las calles: las protestas de la "Primavera Árabe" de hace más de una década fueron en parte consecuencia del aumento de los precios de los alimentos y la escasez. Por supuesto, la inestabilidad política suele conducir a la volatilidad de los mercados.
• Mercados físicos. Hemos asistido a un tremendo aumento de los costes de financiación de los mercados de materias primas físicas. La volatilidad de los precios y la subida de tipos de interés son dos factores.

El aumento de los costes de financiación tiende a reducir la oferta física y disminuye la capacidad de las empresas que comercializan materias primas para satisfacer a la demanda. Los inventarios visibles de la mayoría de los metales industriales -como el aluminio, el níquel y el zinc- son muy bajos. La demanda física está acabando con las existencias. La producción de muchos metales requiere mucha energía (una de las razones por las que la oferta no se mantiene, aunque a menudo son componentes críticos en la transición energética).