Tres antiguos compañeros que ahora, además,  son amigos. Tres personas que compartieron empresa que no ocupación. Al final, tres personas en mundos bien diferentes ahora  con lo que ello supone en términos de compartir experiencias. Uno de ellos me cuenta una anécdota y me permite utilizarla. Aquí la expongo: un conocido periodista se convierte en famoso hombre del tiempo de la TV al anticiparlo con extraña fiabilidad; al ser preguntado sobre la certeza de sus predicciones confiesa que vive cerca de una reserva india y simplemente observa como sus moradores anticipan la futura evolución del tiempo; él, simplemente transmite lo que ve; ¿y cómo lo hacen ellos? una vez son interrogados, los indios confiesan que siguen a rajatabla las predicciones del famoso hombre del tiempo de la TV. ¿Sacan alguna conclusión? Pues cualquier semejanza con la realidad, especialmente del comportamiento de los mercados o de la economía, es pura coincidencia. Creo.

Dejando al margen la historia en cuestión (cuento o leyenda...¿quién sabe?), lo cierto es que la comida me dio muchas ideas sobre las que reflexionar. ¿Hemos visto lo peor en la economía? Seguro que sí. Pero, ¿vamos a ver lo mejor a muy corto plazo? Es complicado. No se pasa de lo peor a lo mejor en poco tiempo, especialmente cuando estamos inmersos en un ajuste de años. Aunque, por otro lado, el camino se hace andando. Y si los mercados ayudan, con revalorizaciones de activos, pues mejor. ¿O no tanto? La cuestión de fondo es si los mercados pueden pasar de ser un bálsamo que alivie el dolor de los ajustes y reformas pendientes a convertirse en una nueva amenaza o riesgo a medio plazo que finalmente ponga en peligro la incipiente recuperación. ¿La opinión de mis contertulios? Los excesos de precios más tarde o más temprano pasan factura. Por cierto, nadie mencionó la palabra burbuja. Excesos que pueden ajustarse más tarde o finalmente convertirse en la temida burbuja cuando estallan. Por tanto, mejor prevenir que esto ocurra. ¿Las políticas macroprudenciales de los bancos centrales? Como las propias políticas monetarias extremas actuales no están probadas. ¿Y con reformas estructurales que aumenten el crecimiento potencial? Si, para las bolsas. Pero, ¿y los excesos en la deuda? Difícil dilema el de nuestras autoridades. No, no tenemos muchas respuestas a muy corto plazo para resolverlo..

Y mientras discutimos sobre todo esto me surge una cuestión a la que no sé dar respuesta (por cierto, una más). ¿Puede toda esta incertidumbre afectar a la inversión empresarial? ¿al consumo de los agentes? Al final, ¿pueden ser las medidas extremas de las autoridades un problema en sí mismas?. He leído en algún medio que la Fed ha comenzado a publicar las Actas de las reuniones y contactos mantenidos por los bancos centrales antes y durante la primera parte de la Crisis. En ellas se confirma lo certero del diagnóstico del Presidente Bernanke, aunque lo cierto es que tuvo un éxito inicial limitado a la hora de convencer al resto de Consejo. Pero, una vez conseguido, fue decidido y eficiente como ya conocemos, en tomar las medidas adecuadas. Lamentablemente, seis años después de la Crisis, tenemos que seguir hablando en presente a la hora de hablar de las medidas que se pusieron en marcha en aquel momento. Y con el relevo en la presidencia de la Fed de Bernanke (por cierto, el exPresidente de la Fed ha prometido dar el próximo lunes algunas pistas sobre las memorias que prepara).

Con tipos de interés en los niveles bajos históricos, tipos reales negativos, pero el stock de capital en los países desarrollado (entre el 11 al 13 % según los casos) sigue siendo inferior al existente antes de la Crisis. ¿Por qué no se recupera la inversión? De acuerdo, la respuesta más sencilla es hablar del exceso de capacidad existente que no sólo limita el riesgo de inflación como también conlleva un freno a la recuperación productiva. Pero, ¿qué pasa con la obsolescencia de equipos amortizados? . La cuestión de fondo es que sin una recuperación clara de la inversión y con un deterioro en la población activa es complicado mantener tasas elevadas de productividad que no pasen con nuevos ajustes de empleo y salarios. Por no hablar del deterioro del crecimiento potencial a que todo esto nos lleva. ¿Puede la combinación de medidas monetarias, fiscales y regulatorias haber tenido un coste en términos de mayor incertidumbre que desincentiva la inversión empresarial?. Al final, un escenario el actual donde se mantiene la incertidumbre de fondo sobre el EUR, sobre la salud de la banca (lo que limita su capacidad de asumir riesgos si incluimos el factor regulatorio), con tipos de interés y mercados financieros que centran el interés de los inversores y niveles de deuda (privada y pública) sólo sostenibles en el futuro bajo el mejor de los escenarios macro posibles. Al final, más certidumbre a corto que a largo plazo. Compren activos, bajo la garantía implícita de los bancos centrales. Pero, la inversión real es otra cosa.

La comida fue muy agradable. Aunque hubo desacuerdos. Uno de ellos, mi máxima de que los mercados siempre tienen razón. Y es que sigo pensando que no hay suficiente dinero para llevarlos la contraria. Aunque admito que ahora debería complementarla: los mercados siempre tienen razón mientras los bancos centrales no se la quiten.


José Luis Martínez Campuzano
Estratega de Citi en España