¿Riesgo de deflación? Claro que lo hay en la zona EUR. Pero, como siempre repiten los consejeros del ECB, el objetivo ahora no es tanto evitarla como realmente impedir que la inflación baja se asiente en la economía en un contexto de limitado crecimiento, ajustes pendientes en (deuda especialmente)  y elevado desempleo. ¿Lo ven posible? Pues si finalmente se decantan por una respuesta negativa, no duden que el ECB seguirá ampliando el carácter expansivo de la política monetaria. Aunque también les adelanto que no será fácil ni rápido.

 

En su último Informe Mensual el ECB hace un análisis sobre la evolución de la inflación del área en los dos últimos años. De hecho, utiliza esta descripción como base para argumentar que la deflación no es un riesgo prioritario en estos momentos. En las próximas líneas voy a seguir su argumentación para poder de esta forma compartir sus conclusiones.

 

Desde finales de 2011 hasta mayo de este año la inflación ha descendido más de dos puntos, hasta el 0.5 % publicado ayer. Un descenso de la inflación que se ha apoyado en tres factores:

 

    Debilidad de la demanda
    Fortaleza del Euro
    Moderadas caídas de los precios exteriores

 

 

 

Probablemente será este último factor el que genere más dudas…¿commodities o precios industriales? ¿moderación de la inflación mundial? De hecho, es esto último donde deberíamos poner más énfasis.  Desinflación mundial, especialmente localizada en los países desarrollados, con la misma argumentación de base de la desinflación europea: infrautilización de la capacidad productiva  y debilidad de la demanda.

En el gráfico anterior podemos observar la contribución de la energía y los precios de los alimentos a la caída de la inflación en los dos últimos años. Y es una contribución significativa, entre ambos casi 2 de los 2.5 puntos de moderación en este periodo.

 

Hablemos ahora de la deflación, en sentido amplio. Un descenso persistente de los precios, en un contexto de debilidad, bajo un escenario internacional que lo favorece y con las expectativas de inflación a la baja. ¿Encuentran similitudes entre el escenario actual y el que les acabo de dibujar? No es así, al menos por el momento. El ECB hace mucho hincapié en la importancia de tener limitado el descenso de las expectativas de inflación, de forma que una moderación temporal de la inflación (les adelanto que podríamos ver una inflación más baja en la segunda mitad del año) no se traduzca en un proceso deflacionista bajo las condiciones anteriores. De hecho, los países que en la zona EUR presentan aparentemente más riesgos deflacionistas son aquellos donde el output-gap es mayor y la consecuencia de los ajustes, fiscales y estructurales, han supuesto un shock de oferta que ha contribuido a moderar la inflación. Obviamente, un impacto a la baja en la inflación de este tipo por fuerza es temporal al permitir estas reformas un crecimiento más rápido, fuerte y sostenible en el tiempo. Como ven, es cuestión de tiempo que la inflación retorne hacia niveles objetivo de medio plazo del 2 %. En años.

 

José Luis Martínez Campuzano

Estratega de Citi en España