Ya lo saben: los estímulos monetarios se mantendrán durante un tiempo (Yellen dixit). ¿Mucho o poco tiempo? ¿hablamos de compra de activos o tipos nulos? ¿compra de deuda pública o mbs?. Como ven, las dudas nos dominan a la hora de hablar del futuro de la política monetaria. Pero, mientras dudamos, significa que en el fondo los estímulos monetarios siguen actuando. Y esto se nota en los mercados. Como ven, la duda y ambigüedad puede convertirse en un importante aliado de los mercados a corto plazo. Ahora bien, si se mantiene en el tiempo no sería tan buena noticia.


Lo pudimos comprobar el lunes pasado ante un negativo PMI manufacturero de Chicago en marzo. Y lo vimos de nuevo ayer con una subida marginal de los gastos de construcción en febrero y la estabilidad del ISM en marzo (pero descenso del componente empleo). ¿Cómo era posible? Considerando, además, la elevada sensibilidad de la Fed a los datos de empleo (que no desempleo, cerca ya del objetivo). La propia Yellen ponía como ejemplo también le lunes al desempleo de larga duración a la hora de argumentar a favor de mantener los estímulos monetarios. El empleo sigue siendo la principal referencia a vigilar por la Fed, aunque oficialmente ya no sea así. Y todos esperamos que el empleo vuelva a recuperarse con fuerza en los próximos meses tras el paréntesis de los últimos tres meses (cuidado con esto: la creación media de empleo ha sido de 149 m. personas…algo que muchos envidiaríamos). Ya en marzo el mercado espera que se hayan creado 190 m. empleos, cuando nosotros no descartamos una sorpresa por una cifra mucho mayor. ¿Cómo lo tomaría el mercado?.

Hoy tendremos una primera pista con los datos de empleo privado ADP.

Una parte de ustedes me responderán que unos datos elevados de empleo son sin duda positivos, como sinónimo de actividad. Y sin duda debería ser cierto. Pero, ¿no suponen también un mayor riesgo de una retirada más rápida de estímulos monetarios? El “durante un tiempo” al que me refería al principio podría ser más corto de lo que se espera. Y aunque sólo sea por sentido común, si los mercados han reaccionado con subidas ante datos ambiguos y datos peores de lo esperado….¿no deberían caer con datos positivos? Ya sé que el sentido común, si te impide comprar, está mal visto. Pero esto sin duda es anticipo de excesos a futuro. ¿Y quién piensa en el futuro a medio y largo plazo ante beneficios tan fáciles a corto plazo?. De nuevo, sólo aquellos que defienden la estabilidad financiera a medio y largo plazo. Pero aún son minoría en los bancos centrales.

¿Cuál es el punto débil de este análisis? Porque siempre hay un punto débil. En nuestro caso son las rentabilidades de la deuda. ¿Tiene sentido que la rentabilidad del treasury 10 años se mantenga por debajo de los niveles altos de principios de año si el ritmo de crecimiento se triplica? ¿y cómo reaccionará el mercado ante ventas en la deuda? En condiciones normales, como las que vimos el año pasado, fue compatible la revalorización de la bolsa con el repunte de tipos de interés de la deuda. Pero, en ese momento no existía aún el Taper (pero se temía) y la temida subida de tipos de interés oficiales quedaba muy lejos (ahora hablamos de un año o antes). Al final, el resultado de todo esto puede ser mantener una elevada inestabilidad en el mercado. Y los niveles actuales del VIX, ayer en tasas del 13.1 % tras recortar un 5.62 %, invitan a comprarlo. Ya veremos.

José Luis Martínez Campuzano

Estratega de Citi en España