Buenas cifras de desempleo en UK la semana pasada fueron compatibles con un descenso de los precios de consumo (literalmente) en cifra anual. Naturalmente, la inflación más tarde o más temprano volverá a repuntar tal como nos anticipaban las Actas del MPC conocidas el miércoles. Pero lo cierto es que esta promesa se repite de forma infructuosa desde hace ya varios años.



Slack económico, precios del crudo y hasta unas condiciones financieras laxas….muchos argumentos detrás de la caída de la inflación. Las mismas argumentaciones que se repiten dentro de la Fed, aunque el debate dentro de este último es mucho mayor como pudimos valorar en las Actas del último FOMC.



En definitiva, tres cuestiones:



1. ¿Por qué no sube la inflación pese a la mejora del desempleo?

2. ¿Es una mejora del desempleo cíclica o estructural?

3. ¿Qué papel ocupan los mercados financieros en las prioridades de la Fed?



Por un lado, la Fed parece más confiada que en el pasado sobre el riesgo de una inflación a la baja. Por otro, admitiendo la mejora de los datos de empleo, siguen existiendo muchas dudas sobre el slack económico y los cambios estructurales (demográficos) que pueden estar forzando a la baja la tasa de desempleo. Por último, ya comienza a admitir en público los potenciales riesgos que conlleva una política monetaria demasiado laxa en términos de excesos de precios de activos y el riesgo en la gestión. Pero, ¿lo suficientemente inquieto como para enfocar la política monetaria a este objetivo frente a los dos fundamentales? Me temo que esta cuestión será un debate recurrente a corto plazo. Salvo, naturalmente, que la inflación sorprenda al alza.



Pero, en el caso de la debilidad observada en los últimos datos macro sin duda es el consumo privado el que más inquietud genera. ¿Nuevo empleo de bajos ingresos? ¿segmentación social que hace inoperante la mejora de la riqueza financiera? ¿desapalancamiento aún no completado para las familias norteamericanas? ¿incertidumbre hacia el futuro? Ciertamente es complicado responder a todas estas cuestiones. Y es que quizás son todas ellas las que en los últimos meses se han presentado, de forma individual o conjunta, limitando la recuperación del consumo privado pese a la propia mejora de los fundamentales que la habalan. Veremos.



Desempleo a la baja, en niveles próximos a pleno empleo; debilidad del consumo privado, con una economía que ofrece indicios de indefinición; inflación limitada….¿cómo superar esta incertidumbre?



A preguntas difíciles respuestas que no son fáciles. Mis economistas USA apelan a conceptos como la globalización y migración de empleos del sector manufacturero a servicios, este último con el nuevo empleo dominado por la oferta de bajos salarios. De esta forma se explicaría en principio un mayor aplanamiento de la Curva de Phillips. Al final, una argumentación para que la Fed haya sido sistemáticamente (y erróneamente) optimista para la evolución de la inflación en los últimos años.



¿Tocar para creer? Entiendo que esta sea la posición de la Fed. Y realmente la posición del resto de los bancos centrales, como también podemos observar en el caso del BOE. Demasiada incertidumbre; demasiados riesgos. Y los mercados, como he dicho antes, pasan a ser ya uno de ellos.

Sin duda, estos dos gráficos siguientes reflejan bien a las claras cuál será el siguiente indicador a valorar en el comportamiento de los mercados que no pueden obviar los bancos centrales…..





La reflación…¿nos dicen ya los mercados de deuda que estamos ante el inicio de la recuperación de la inflación? De tanto esperarlo, ahora desconfiamos. ¿Cómo no hacerlo cuando hemos encontrado argumentos relativamente sostenibles para explicar la contención de la inflación en el pasado?. Sin embargo, la recuperación de los precios del crudo y el menor output gap a nivel internacional parecen explicar una mejora de la inflación a corto plazo. Y de las perspectivas de inflación a medio y largo plazo.



Sí, los datos mandan. Y como consecuencia de ello, la incertidumbre en los mercados viene para quedarse.



José Luis Martínez Campuzano

Estratega de Citi en España