Entre 2000 y 2009 la posición exterior deudora de la economía española (pasivos menos activos) pasó del 32 %  hasta el 92 % del PIB. De hecho, los últimos datos conocidos ya aproximan la cifra a niveles próximos al 100 % del producto. Es cierto que la deuda pública española es sólo ligeramente superior al promedio del área. Pero la deuda privada sí supera con creces al promedio europeo. Y es precisamente el elevado endeudamiento externo, en parte representado por la posición exterior neta, la que mejor refleja una de nuestras mayores debilidades a la hora de plantear un escenario de crecimiento futuro sostenido en el tiempo. 
No entro a valorar cómo hemos llegado a este endeudamiento externo. De hecho, no es lo mismo que se haya alcanzado financiando consumo, construcción o inversión en capacidad. De cualquier forma, el proceso de ajuste ya se ha iniciado como demuestra el ligero superávit alcanzado el año pasado en la balanza de pagos. Capacidad de financiación que sirve bien para reducir nuestra deuda exterior (pasivo) o bien para adquirir activos exteriores (activo) que reduzcan la elevada cifra inicial. ¿Y por qué reducirlo? Entiendo que esta pregunta puede ser una derivación del propio debate sobre el tamaño apropiado de deuda pública. Desde una perspectiva teórica, la cuestión no es que sea elevado o no (que como he dicho antes es elevado desde una perspectiva histórica y mucho más en términos de nuestros socios europeos). De hecho, lo relevante es generar capacidad para financiarlo y que se establezca una estrategia clara a medio plazo para reconducirlo. Por lo que respecta a la financiación, la mejora de las condiciones financieras derivada de las decisiones del ECB y la propia recuperación de la economía permiten que el problema de la elevada deuda (posición deudora) exterior sea asumido de forma ordenada a corto plazo. Pero, es importante no obviarlo o simplemente no confiar en el paso del tiempo para que se solucione. Mejor, plantear un ajuste disciplinado de desapalancamiento o aplicar reformas estructurales que permitan un mayor crecimiento económico que lo minimice. No, no confío en la inflación para que ayude a reducir el problema de la deuda.

La Comisión europea establece un objetivo del 35 % del PIB para la posición neta exterior deudora de cualquier país de la zona (también un 60 % para la deuda pública objetivo). Ya sé que los objetivos a medio plazo ahora no son prioritarios frente a la "necesidad de proceder de forma adecuada para no entorpecer la recuperación". La palabra ajuste ahora tiene una lectura peyorativa, siendo más adecuado hablar de sobriedad en el manejo de las finanzas públicas. Pero, ¿qué pasa con la deuda privada? lo que más me llama la atención en el caso del sector privado es que se confíe en la evolución del consumo privado como motor de la recuperación económica. ¿Más deuda? De ser cierto, los indicios inquietantes de aceleración de las importaciones frente la relativa estabilidad de las ventas en los últimos meses podrían convertirse en algo más que una anomalía puntual estadística. Una recuperación, la del consumo privado, en estas condiciones sería sin duda temporal lo que aplazaría para tiempos mejores el ajuste pendiente de la deuda (privada, pública, deuda externa o posición exterior....como quieran verlo). ¿Significa esto que debemos desconfiar de la recuperación actual de la economía? No, espero que no. Pero, sí es evidente que debemos considerarla como lo que es: una recuperación cíclica con elevada fuerza inicial derivada de una fuerte contención del gasto e inversión en los últimos dos años. Y una recuperación que debe fortalecerse (en términos de solidez) con el tiempo sobre la base de inversión productiva, a corto plazo especialmente internacional.

Las medidas aprobadas hace unos días por el ECB nos van a ayudar la deuda, especialmente los préstamos desde la banca. Naturalmente, también deberían permitir que el ajuste de balance de las entidades financieras de sitio a crédito nuevo que haga más sostenible la recuperación. Pero todo este proceso no sustituye la necesidad de continuar con las reformas que aumenten el crecimiento potencial y favorecer los ajustes de deuda del resto de los agentes económicos, sector público y sector privado. Sé que es una demanda recurrente.

José Luis Martínez Campuzano
Estratega de Citi en España